保险两巨头年报解读 结构调整下业务伸缩各不同

　　本报记者 袁满 北京报道

　　一个是业务扩张，一个是业务收缩，4月18日和4月19日，中国人寿(行情 论坛)(2628.HK)和中国平安(行情 论坛)(2318.HK)先后向投资者交上了两张截然不同的年度业绩报告。

　　在个人寿险保费强劲增长以及投资收益改善的拉动下，中国人寿实现全年纯利71.7亿元。同时，在保费收入和市场占有率上，中国人寿也实现了增长。而同样以寿险业为支柱的中国平安，则是在保费收入和市场占有率同时降低的情况下创出利润31.2亿元的历史新高。

　　国泰君安的戴祖祥虽然认为平安去年的业绩证明该公司正在成为“内涵式增长的典范”，但却仍维持了对平安的“收集”评级，而中国人寿的评级由“收集”上调至“买入”。同样，摩根斯丹利的分析报告也计划将中国人寿目标价格升高9%，平安的目标价则是降低2%。

　　作为中国寿险业的旗舰企业，两巨头不仅以不尽相同的策略进行着较量，其运行轨迹同时透视出行业运行的风向。

　　不同的业务策略

　　虽然都处在规模向效益转型的行业大背景下，中国人寿与中国平安却采取了不同的结构调整策略。

　　中国人寿的结构调整并没有以牺牲规模作为代价。其2004年的净保费收入以及投资型保单管理费收入为人民币650.08亿元，比2003年增长了28%。寿险市场占有率也提升了两个百分点。

　　这些增长主要来自个人寿险、团体寿险、意外伤害险以及健康险业务的保费收入增长。

　　惟一被压缩的是个人寿险的投资型产品，保费收入降低10.9%。而这恰恰符合寿险业向保障型产品回归的趋势。

　　而平安的寿险结构调整则明显向单一的个人寿险业务集中。2004年，个人寿险业务的保费占比达到了73.4%，同比提高了近10个百分点，而银保、团险业务保费收入占比则降至10.8%和15.8%。

　　在个人寿险业务上，2004年，平安几乎全部个人寿险保费均来自于期缴保费产品，原因是，“这类产品可以提供稳定的收入流，有助于平安寿险获得长期稳定的盈利。”孙建一解释说，“同时对利润率较低的银行保险和团体寿险业务增长进行了控制。”

　　为了业务质量提升，平安付出了保费收入和市场份额双降的代价。银行保险首年保费收入较上年倒退46%，个人寿险首年保费负增长15.5%。平安2004年的首年保费收入仅为217.0亿元，较2003年的279.2亿元下降22.2%，寿险市场份额由2003年的19.6%降至17.2%。

　　但国泰君安的分析报告认为，平安目前的寿险保费增长乏力并不代表平安丧失竞争能力。在个人寿险基数下降及养老保险、健康险的推动下，首年保费收入有望扭转下降势头，预计恢复4%的增长。但是，对于中国人寿的保费高速增长，国泰君安则认为，“个人风险型保费收入的增速将减缓，中国人寿的寿险首年保费收入增速将从2004年的49.5%下降至10%左右。”

　　赢利性提升

　　得益于寿险业产品结构的调整，平安2004年度寿险业务实现净利润人民币27亿元，同比增长38.7%，占公司净利润总额的比例达到了86%。

　　同时，2004年，个人寿险的比重较2003年提高了9.6个百分点，毛利率(等于新业务价值／首年年度化保费收入的比率)较高的期缴个人寿险比重上升直接提高了公司毛利率，由2003年的15.2%上升到18.1%。

　　中国人寿也提高了利润较高的风险型业务的比重及其总保费中期缴保费的比例，以增强长期盈利的潜力。

　　2004年中国人寿风险型保单毛保费同比增长35.8%为504.6亿元，期缴保单保费收入占比也比2003年增长近20个百分点，达到86.2%。由此，中国人寿的新单毛利率明显改善。新单业务价值增长66%，总体毛利率提高4.6个百分点。

　　只是“若以12.5%为贴现率，我们估计中国人寿的新单毛利率约为17%，仍略低于中国平安的18.1%。”戴祖祥分析说。

　　国泰君安预期，2005年寿险首年保费及风险型保单保费有望增长9%-11%，新单价值有望增长5%左右。

　　平安当前的毛利率似乎难以维持，戴祖祥认为：“一方面中国平安调整银行保险业务策略后，将再次增加银行保险产品的比重，新银保业务的毛利率应该会有改善，但难以媲美个人寿险。另一方面，市场竞争压力会逐渐挤压产品的毛利率。因此，我们预期2005年的毛利率较2004年下降0.5个百分点为约17.5%。”

　　投资收益预期回升

　　在投资市场上，2004年中国人寿和中国平安都栽在了股市上。

　　2004年中国人寿已实现投资亏损为人民币2.37亿元，根源来自3.2亿元的跌价准备。平安2004年已实现及未实现的损失7.73亿元。

　　孙建一对此解释，“平安的投资收益水平也不能脱离股市投资大环境。”中国人寿的报告中则直接将亏损归结为“2004年证券市场的低迷”。

　　受A股基金投资亏损12.98亿元的拖累，中国人寿总投资收益率下挫至仅3.1%。而中国平安的总投资收益率也由2003年的4.5%降至3.6%。

　　尽管如此，投资分析师依然对两家公司今年的投资收益率看好，原因是债券投资比例的增加。

　　中国人寿债券投资占总投资的比重由2003年底的25.3%大幅上升到2004年底的40.1%。现金及定期存款的比重则由2003年底的64.4%下降至2004年底的54.0%。

　　中国平安的投资思路与中国人寿类似。

　　据孙建一介绍，过去的一年，平安的债券配置比例提高了12.4%，协议存款的比例减少了10.3%。其中国债的投资比例提高了6.3%。他进而描述平安的未来投资策略为“继续加大债券配置比例，降低协议存款比例，维持现有权益投资比例”。

　　戴祖祥分析，“2003年下半年增持的债券收益率较高，因此公司增加较高收益的债券尤其是国债替换定期存款及现金，有利于提高总体收益率及维持稳定的收益率。”

　　“不过， 从去年底至今， 内地国债市场收益率持续下跌，10年期国债到期收益率由2004年下半年平均约4.8%下跌至目前的4.1%，对公司新增保费的投资收益率及到期资金的再投资收益率均构成压力。”他补充道。

　　“我们认为，中国人寿将继续增加债券比重，未来总体收益率可望保持稳定增长并逐渐缩小与中国平安的差距。”戴谨慎估计，“2005年平安的净投资收益率则有望提高10-20个点。”