国美电器黄光裕资本游戏揭密 左手倒右手

　　黄氏可能不是中国民营经济野心最大的资本家，但肯定不是最小的。中国新生代企业家资本手腕纵横开阖，比前辈更上一层楼

　　金凡

　　2004年的胡润版百富榜的首名席位，在新旧两种经济之间展开。以上海盛大陈天桥 、网易丁磊为首的IT经济新秀咄咄逼人，携2003年之余威，挑战着以荣智健、鲁冠球为代表的老一代民营资本家。

　　竞争的结果是传统经济获胜，但是，最大的赢家并不是荣氏，而是国美电器(行情 论坛)的创始人黄光裕。在10月12日揭晓的2004胡润百富榜，年仅35岁的国美电器老板黄光裕以105亿元人民币的身价登上中国内地首富的宝座。第二名是盛大创始人陈天桥，第三名为荣智健。

　　18年创业净赚16亿

　　关于黄光裕的创业史有两种说法：第一个版本说的是，1985年，当时只有17岁的汕头少年黄光裕(又名黄俊烈)与他的哥哥一道，身揣4000元钱从家乡北上，到内蒙古一带做贸易。一年后，两兄弟一起来京，用3万元的贷款在珠市口一家面积不足100平方米的电器店开始经销家用电器，并在1987年1月1日首次打出“国美电器”的招牌。

　　第二个版本称，黄光裕最早在北京珠市口开一家小店，原是卖服装的，干了半年老是亏本，只好改行卖电器。对于这段历史，黄光裕讳莫如深，绝口不提。

　　无论如何掩饰，总之十多年前的黄光裕还是个普通的生意人，和其他千千万万商人一样，起早贪黑打理着店面，一不留神就把买卖做亏了。

　　但这个普通人创造的国美却是中国商业界的奇葩。上世纪80年代末，整个家电市场需求远大于供应，谁掌握了货源，转手就能赚钱。黄光裕敏锐地发现了扩展性最好的家电市场，同时也预见到随着中国经济的发展，市场最终必将转向买方市场的大趋势。

　　国美扎根于大型的人口消费市场，对消费者的价格倾向有着深刻的认识。国美没有采取一般商家所采用的倒买倒卖抬高售价以图厚利的做法，而是确定了“坚持零售，薄利多销”的经营策略。这一策略延续至今，成为国美立业之本。

　　1993年，国美开始在北京地区增开多家门店。1999年，国美开始向全国扩张。国美的出现给家电业市场带来了冲击和震荡，低价战略又使国美和黄光裕变得十分另类。18年国美创业，黄光裕净赚了近16亿。

　　他把彩电的价格降得比一般商场的价格低了几百元，一天内的销售额达到上千万；它从北京打到天津，又从天津杀到上海，旋即挺进成都，老百姓大清早起来排队挤破门槛。2003年，国美的分店开到了亚洲“购物天堂”香港，香港市民隔夜排起了长队，这在我们这个市场经济的时代几乎无法想象。

　　国美一路拼杀，一路洗牌。它建在哪里，哪里的电器市场平衡格局就被破坏，哪里的电器就会出现竞争性降价局面。2003年，国美进军广州深圳，一年下来，当地有300多家中小电器零售商由于抵挡不了国美持续降价的压力而关门歇业，电器的价格也比2002年低了10%~15%。

　　说起国美的成功，经济学家、管理学家可以从很多角度进行阐述，但是，国美的成功至少有3个主要推动力：价格、规模和市场份额。凭借三大杀手锏，国美支持消费者，砍掉上游厂商利润，并成功地从家电业渠道转型为大型连锁零售商。

　　零售商的好时光

　　2002年以来，国美悄然开始实施营销“大三角”战略，即以北京、上海、广州为三个圆点，辐射周边地区，形成华北、华东、华南三大片区。公司总经理张志铭称，国美近期的发展目标是今年在全国建成150家到200家连锁店，覆盖全国所有的直辖市和省会城市。

　　目前，国美在北京已经拥有12家门店，天津有7家，上海有12家，武汉、杭州、沈阳、重庆、成都、西安、大连、哈尔滨也已经开始布点。国美号称要做中国的沃尔玛。

　　2003年，国美南下，全面发力苏浙沪市场，将其作为发展重点，完善全国营销网络。1月25日，杭州的第一家国美店正式营业，随后南京、无锡、宁波等地都迅速设店。国美在上海增设4家店，上海一地营业额将达到30亿元。而苏浙省会城市在3月份之前开设了6家店，每个城市的全年目标营业额在10亿元。

　　是年1月13日，上海国美电器总经理陈云峰在接受媒体采访时表示，国美将全面攻入长三角。陈云峰声称，国美要抢占苏浙沪地区40%的市场。国美在全国14个省会城市都有连锁店，在上海有11家，可是在2003年，国美甚至还未进入江苏、浙江两省。

　　据上海商委的数据，2003年上海消费品市场将会有200亿元的增额，而家电占据重要地位。这无疑给家电销售商们一个广阔的发展空间，也引得苏浙沪的家电市场硝烟四起，“圈地”之战迫在眉睫。

　　同年1月，家电连锁经营商永乐家电在其全球供应商大会上宣布，永乐家电将主导苏浙沪市场，目标是在2003年的销售额达到100亿元，其中苏浙沪占75%。

　　占据上海家电市场36%的永乐家电是上海本土企业。据永乐家电总裁陈晓介绍：2002年，永乐在苏浙沪已开设40个连锁店，销售额达到48.9亿元。在2003年100亿元的销售目标中，上海地区将要实现52亿元、苏浙23亿元，永乐在全国连锁店的数量将迅速扩张到100家，其中上海地区占32家。

　　把苏浙作为根据地的苏宁电器(资讯 行情 论坛)也不愿放弃这一“福地”。苏宁电器副总裁孙卫民表示，2003年在苏浙沪增设十几家连锁店，其中上海会从现在的4家发展到12家店。因为苏宁在苏浙沪地带已有50家店，所以今年店面的增幅不算是太大，苏宁希望通过有限的店面创造更大的销售能力，力争50亿元的销售额。

　　国美、永乐、苏宁三大巨头争夺零售市场仅仅是2003年市场割据的冰山一角。令零售体制无法回避的是，连锁模式已经占据了整个家电市场40%的份额，家电连锁正成为家电市场重要营销现象，甚至可以说是中流砥柱。

　　权威报告显示，国外家电销售大商场、超市和专卖店各占10%，剩下的都是由家电连锁销售来完成的。目前中国的家电连锁经营每年都有10个百分点的增长幅度，距离70%的“国际标准”至少还有3~5年的好时光。

　　专家指出，家电连锁经营店因其产品的齐全、网络的广泛和专业的销售及售后服务等因素，已成为消费者最主要的消费场所。家电连锁不过是刚刚起步阶段，在中国未来的5~10年间，连锁经营将是家电市场绝对的主角。

　　黄光裕计划到2005年国美要包揽家电市场20%的市场份额。这还不够，国美下一个目标是东南亚，再下一个目标是全世界——国美要做中国的沃尔玛。黄氏的野心可能不是中国民营企业家中野心最大的，但肯定不是最小的。

　　现金流的奥秘

　　中国的民间企业集团，在打通资本链和产业链之后，当然也有打造实力足以媲美跨国大企业集团。可是像黄光裕这样有坚实产业支撑和丰富财务知识的“富豪”，还是第一次出现。以前类似的人物，几乎无一例外都是在资本链上“白手起家”完成原始积累的。

　　黄光裕吸引国际资本战略投资者依靠的是稳定的现金流和快速增长的中国家电零售业市场霸主地位，他不用脆弱的“券商—银行—信托”金融链条筹集周转现金，因而也不受国内整顿金融秩序的影响。

　　国美的秘密还在于应收账款和现金流控制。一般地说，大型电器零售企业，有巨大的现金流，零售企业还索要上游电器供应商进场费、返点费、店庆费等等，并普遍压上游电器供应商3个月以上的货款。零售企业有机会通过挪用流动资金，提供供应产业扩大与资本运作所需要的运作资金，甚至成为产业资本。国美扩大规模的思路，与沃尔玛、家乐福等大型超市如出一辙。

　　黄光裕当然明白其中的关窍和风险。国美连锁经营资金来源稳定，成本低廉，没有监管，透支的诱惑力很大。这种资金的放大效果很通俗：零售商人为地扩大进货量，压供应商的货款，再以平于甚至低于进货价的价格进行促销，迅速扩大销售额，再通过集团内部财务调整，使其中一部分店面与子公司销售额和利润长期持续快速扩大，而用另一部分店面与子公司承担这部分亏损。

　　旧的店面如果通过抵押贷款再获得一部分资金，就可以和企业自身的资金汇集在一起去开设新的店面。只要有新的资金能源源不断地通过市场回流，来偿还拖欠供货商的前期货款，表面繁荣就会一直持续下去。

　　如火如荼的销售业绩会形成资源集聚效应，迫使上游供应商做更大的折扣让步。国美开辟更多的门店和吸引国际战略投资者投入更多的战略资金，迅速实现行业垄断。这种企业产业自我发展模式，如果能够顺利结合资本市场，资金链似乎永远不会破裂。

　　这种风险出现是灾难性的。不过，如果企业家能够有效控制企业，并把产业链和资本链间的资金循环链条激活，发生这种极端情况的概率是很小的，雪球将在可控的速度下逐步溶解消化。

　　营销起家的黄光裕对资本运营也很在行。1988年，黄光裕成立了鹏润投资有限公司，总资产约50亿元。鹏润投资下属企业是国美电器、鹏润地产、鹏泰投资。

　　鹏润投资以1.35亿港元完成对香港上市公司京华自动化集团有限公司74.5%的股份的收购，将鹏润房地产的一部分资产注入到上市公司，并将其更名为中国鹏润集团(鹏润地产)。“鹏润将开发两个大的楼盘，一个100万平方米，一个30万平方米。此外我们还准备了一些中小楼盘”。

　　黄光裕喜欢“不务正业”。鹏泰投资公司又收购了宁城老窖，“要做白酒是肯定的，但还没定下是不是当作一个主要产业去做。”黄光裕说，“买东西要在价格低的时候，卖东西要在价高的时候，这是一个简单的道理。”

　　按照一般的思路，接下来黄光裕将会从贩卖商品升华到“转卖企业壳”的重要阶段，加速圈地圈钱。国美模式效法德隆系运作，中国鹏润类似德隆三驾马车，黄氏兄弟则很可能变身为大陆市场第二个“唐氏兄弟”。

　　踌躇IPO

　　发展到今天，国美也面临新的挑战。从大的经济环境来说，中国加入WTO以后，零售业的市场开放迫在眉睫，国际零售巨头已在中国跑马圈地，国美与这些大的国际商业资本贴身肉搏之前，最明智的做法，无疑是在短时间内苦练内功。

　　国美追求的扩张效果是一种经营领域上的“大而全”、销售网络的“广而密”，核心竞争力在于数量，而不是质量。但是有识之士也提醒，“大”不等于强，“大”不等于“优秀”。企业的核心竞争力是需要得到各个运作环节成熟、协调的配合才能凝练出来的。如果扩张过速，管理体系、经营理念、人才素质等方面跟不上，那么销售网络就很难产生应有的效率。

　　国美的股权结构也不利于企业的可持续发展，产权被国美的创始人黄光裕兄弟把持，对管理革新和经理层没有直接的激励作用。

　　2003年10月，也就是黄光裕名列2003年胡润富豪榜27名的时候，他再度出山整治国美。黄光裕将销售网络南北分治、采购与销售业务彻底分离，将公司管理层下移。此后，国美计划在2003年分店总数达到200家，重点圈地长江三角洲与珠江三角洲地区，并启动二级市场。销售规模同比翻一番，冲击200亿元大关。

　　对自己主持的这次改革，黄光裕很是得意。他说：“将管理人才送到一线，将采购与销售两块分离，是此次改革的核心。我认为在管理模式上，我们有很大的创新。”

　　国美患上资本饥渴，黄光裕把自己一手栽培的“操盘手”张志铭推到了国美IPO前台。已升任北京国美电器控股方——北京鹏润投资公司常务副总裁的张志铭频繁往来于伦敦、香港和北京。

　　国美声称上市的目的更多是为了打知名度。“目前全国有将近5000万股民，如果代表5000万个家庭，股市至少影响着1亿人的生活，而这1亿人大部分生活在大中城市中，这正是国美未来连锁经营设定的目标顾客。”

　　让消费者成为股东，会增加他们对国美的信任感和依赖感；上市也会使国美这个民营企业在政府眼中地位提高，增强信任度；同时可以使国美本身的管理更透明、正规。如此说来，国美最佳的上市地点应该是内地。

　　之前，国美曾有一个借壳A股上市的计划，并以此推进企业内部改造，但历经1年努力，最终放弃。“我们先后与四五家国内商业上市公司接触，但因价格问题一直没有谈成。”北京鹏润投资业务总监何炬认为，主要是考虑到壳企业的债务情况，收购风险过高，不敢贸然出手。

　　买壳受阻，国美还可以独立上市。但是对一家民企，A股首发上市也绝非易事，加上近年来内地股市低迷不振，在不得已的情况下，国美只能取道香港。

　　为国美进行上市运作的券商是法国巴黎百富勤，在其指导下，国美逐步推进自己的股份制改造方案。方案主要内容是：重组一个新的股份制公司，大股东为北京国美，股份占到新公司的80%左右，而鹏润投资在北京国美中的股份也是80%左右。按原先的构想，新国美成立的同时将推进管理层及内部员工持股计划，但是新国美的内部人持股计划实施得颇不顺利。

　　3个月后，欧亚农业在港市停牌，香港投资机构对上H股的内地民企信心基础普遍被动摇，估计相当长一段时间内这类企业的股票不会被看好。“寒流”殃及其他内地企业。在“一荣俱荣，一损俱损”的情势下，国美逆流而上显然非明智选择。

　　国美被迫延期在香港的上市计划。证券业内人士透露，当时排队准备上H股的数十家内地企业也基本上都停止了上市运作。事实上，资本市场元气等到2004年的春季才慢慢恢复，任何企业IPO都等不了那么久。

　　资金铺就扩张路

　　业内人士为国美算过一笔账，建一家2000平米的家电连锁店，每年用于场地、人员的投入要600万～800万元，就国美自己公布的2%平均利润率和今年的赢利状况分析，仅靠自身资金扩张显然远远不足。

　　如按原先计划于2003年年底上市，募得的8亿元资金恰好能满足2004年扩张之需。但是IPO计划打了水漂，国美的下一步棋又该如何走？

　　北京鹏润称，国美与银行关系密切，即使不上市融资也可应付扩张所需。但业内人却直言，国美惯用的“杀手锏”——向家电厂家大规模“定制包销”经常动用到银行资源，银行仅能救急，欲大规模“圈地”，还是得靠自己“圈钱”。

　　让黄光裕烦心的恐怕还不止这些，国美事业扩张的征途上到处都需要钱。据张志铭透露，“国美今后两年的扩张将急剧提速，迎来一轮新的开店高峰。”传统门店将按照今年5月31日至年底设24家、2005年35家、2006年35家的“扩张计划”高速开设。

　　对于一直看好却经营不够理想的数码产品，国美也计划大面积铺开网络，迅速建立平均面积为260平方米，主要经营手机、数码照相机、数码摄像机、电脑、等离子、液晶等高端数码产品的上百家数码门店，其具体扩张速度为“今年5月31日至年底134家，2005年152家，2006年183家。”

　　更值得注意的是，这些传统门店或数码店将很可能是在百货公司、连锁超市、大型建材或家居装饰店内设立。此外，国美电器还计划到2006年底，在人口超过200万的城市开设6家～9家平均面积15000平方米的超大门店。

　　这样一来，按照国美电器财务总监周亚飞所透露的“传统门店每家120万元、数码店每家30至40万元，超大门店每家1000至1500万元的投资额”计算，国美未来3年在这3种门店上的资本开支总额将达到近4亿元。

　　黄光裕还提出，把香港作为国美征战东南亚市场的根据地，国美在香港的业务也将大规模扩张。黄光裕宣称未来2年内将会动用3.9亿元人民币在港增设573间门店，达到占有香港家电销售30%市场份额的最终目标。而这一计划无疑意味着国美将在香港与李嘉诚旗下的丰泽电器展开激情对撼。

　　此外，与苏宁大力建设信息系统的策略相同，国美电器也将进一步开发支持现有成本架构、采购及物流系统、具备中央控制和呈报系统的存货管理系统，并设立更多配送中心，以保证每个有业务的城市均拥有至少一个配送中心。

　　“公司还将通过内部增长及收购等方式扩大零售网络。”由此可见，国美已开始更多地将未来定位于管理型企业，并通过吸纳更多的零售企业加盟及向加盟方输出品牌、服务、管理而获得加盟费、管理费用、赢利分成等新的利润来源，从而使自己尽快进入到“连锁航母”式的利润模式中去。

　　黄光裕左右手互倒

　　尽管国美一直不愿承认，但实际上国美的融资始终背运。

　　最大的竞争对手苏宁电器突然成功获批，成为国内第一家获得“股票首发权”的家电商，并在今年夏天登陆A股上市。而近两年在业内迅速崛起的上海永乐，也从高层传出消息计划在2005年实现海外上市。实力更为雄厚的外资巨舰更早已等在门外，只等明年开闸放行之际就大举进军国内零售市场。

　　内忧外患之时，如果依旧长时间徘徊于港股IPO门槛之外而不得入，其结果就只能是将在资本市场上被对手甩开。上市声势一直极为浩大却久拖而未果的国美电器，又怎能不心急火燎？

　　然而从操作程序来看，国美又不可能再走一遍“IPO长征路”。从头到尾来一次IPO的全部审批程序，在非常理想、没有任何反复的情况下也至少需要9个月的时间。而如果在审核过程中，有关机构对拟上市公司过去3年资本、负债、营业额、税利和董事会架构等其中任何一项有质疑的话，一年半载毫无进展都是有可能的。

　　届时，由于时效性，比如报表已经过时，准上市公司只能把准备工作推倒重来。如此巨大的时间成本，国美自然耗不起。于是，“借壳上市”便自然浮出水面，成为一种最为简单便捷的途径。

　　国美上市的运作再次印证了黄光裕善于出奇制胜的商业风格。在竞争对手苏宁电器IPO申请获得正式通过仅仅6周之后，探索上市路长达3年的国美电器借壳上市案也尘埃落定。

　　2004年6月7日，国美电器正式向外界宣布，中国鹏润集团将斥资88亿元人民币，收购国美电器65%的股权。将国美2.41亿元人民币的净资产以88亿元人民币的价格卖给鹏润，黄光裕做了一笔可能是其一生中最赚钱的生意。

　　值得外界关注的是，尽管此次交易涉及巨资88亿元，中国鹏润却并不需要支付任何“真金白银”——中国鹏润是通过收购OceanTown公司的全部已发行股份，进而控制后者所持有的国美电器65%的股权，而中国鹏润与OceanTown的实际控制权都掌握在黄光裕手中。

　　这笔交易相当于把黄光裕个人“左边口袋里的资源转移到右边口袋”，而且转移过程中带有资本增值，并不是简单的“零和博弈”。黄光裕将国美电器在其手中的两个企业之间“倒卖”了一下，不但使其价值增加了近40倍，而且还顺利实现了国美电器的借壳上市。黄自身的财富指数达到百亿，胜过盛大陈天桥，一举奠定2004年富豪榜头名的地位。

　　原本掌控中国鹏润66.9%股份及OceanTown公司100%股权的黄光裕，对“国美电器”的股权掌控力度上升到了74.9%，而这一数字离香港联交所限定个人股东持股数最高75%的上限，只差了0.1个百分点。

　　采用借壳方式，以国美良好的盈利改变中国鹏润的财务状况，应该也是黄光裕操作左右手互倒案例的考虑要点之一。中国鹏润上市以后，经营业绩一直不甚理想。而将国美电器放入“中国鹏润”后，中国鹏润集团业务及收入来源将由原来房地产及金融证券扩展至零售领域。拥有国美这一年均158%增长率的优质资产，自然为其获得强劲的盈利能力提供了保证。

　　通过控制二级市场股价、缩股及精确设定持股比例等方法，黄光裕成功绕过了香港交易所(行情 论坛)新的《上市规则》、公众持股比例不低于25%、商务部零售企业外资持股比例不得高于65%等重重政策关卡后，成功完成了以小博大，使一个市值只有2亿多港币的上市公司掏出83亿港币收购了母公司，在整个亚太领域的投资者面前导演了一出好戏。

　　收购国美当日，鹏润股价即狂飙112.84%，由停牌前的每股0.148港元升至0.315港元，投资者的追捧由此可见一斑。

　　大股东操纵资本游戏

　　通常，中国民营企业家把其人格特性渗透在经营管理的各个方面，想藏都藏不掉，国美资本运作的历程也深深地打着黄光裕的印记。

　　当然我们不苛求国美和黄光裕，中国家用电器零售业第一品牌对资本市场的向往是顺理成章的。国美至少尝试了三种途径进入资本市场。

　　首先，引入国际顶尖投资机构作为战略投资者，借助后者强大的综合优势，将国美打造成国际一流的商家并成为资本市场的宠儿，以IPO方式上市。这个模式后来蜕化为国美独立IPO香港上市，无疾而终。

　　第二，利用香港资本市场相对宽松的条件，选择一个总资产20亿港元左右的上市公司，由其以代价股收购国美部分股权，快捷完成控制权的取得及核心业务的装入——当年香港监管机构对借壳、反向收购的限制远没有2004年4月1日起实施的“新政”严；然后以优异的业绩成长为卖点融资，为国美大举扩张提供动力。

　　第三，黄光裕借壳京华自动化(00493.HK，后更名为中国鹏润、现名为国美电器)属于下策：以现金认购股票只取得了控股权，而没有同步装入资产。

　　由于联交所对新股东24个月内注入资产的限制，借来的壳基本上是被雪藏了两年，其间仅装入了一块北京地产。近年来黄光裕也一直在尝试其他资本渠道而未果，最接近成功的一次是借壳ST宁城老窖(600159)。

　　虽然借壳的成效不大，但是几年来国美对香港主板的这个“壳”投入并不少：2002年斥资1.35亿控股壳公司、2004年初又向上市公司注入3亿收购“好联”，还有以数千万计的专业顾问费及私底下的破费。

　　尽管以上资金的一部分通过收购“西坝河北里七号院”和小规模抛售股票回流到主人手中，但四五亿资金从经营一线撤下来转圈子终究是釜底抽薪。与竞争对手苏宁上市融资近4亿相比，国美可谓收获不多。

　　24个月的限制期一满，2004年黄光裕就立即着手将国美电器装入其中。2004年6月，国美电器被装入上市公司，其后黄光裕的减持套现计划却一再搁浅，配售规模削减一半仍无法得偿所愿，令人失望。这是因为国美的资本运作虽然基本符合证券监管条例，却违反了相关立法本意。

　　上市公司大、小股东之间有着多方面的不对称关系，监管规则就是通过限制大股东的作为建立均衡。黄光裕获得了75%的已发行股票，还持有10倍于已发行股票的可换股票据；国美王国近20%的业务游离于国美电器之外，而国美电器又只有65%的权益被装进上市公司；西坝河北里七号院的开发还需筹措40多亿；“国美电器”的品牌使用权没有归属上市公司；甚至鹏润家园、鹏润大厦都可能被装入上市公司……

　　一切都被黄氏合法地占有了。那么，下一步黄光裕能否过通过上市公司源源不断融得资金呢？局势仍不乐观。

　　首先是业绩问题。上市公司收购国美电器产生的80多亿溢价按20年摊销每年要冲掉4亿利润，而上市公司从国美电器赢利中的65%仅能分享到1.69亿。在竞争激烈、利润微薄的趋势下，国美电器对上市公司的利润贡献还有多大增长潜力？上市公司每股净资产不到0.6港元，如果连赢利都成问题，股价怎么可能维持在5.52港元？

　　第二是股权结构问题。黄光裕不仅一股独大，其握有的10倍于已发行股票的代价股和可换股票据犹如笼中猛虎。坊间稍有减持的传闻，股价马上报以大跌，与内地国有股减持困局十分相似，套现融资谈何容易。

　　第三，国美的框架中上市部分和非上市部分间的同业竞争和关联交易问题。装入上市公司的“国美电器”只包括天津物流、天津咨询及北京、天津等22个城市的96个门店，而不包括“北京国美电器有限公司”及江、浙、沪、港和东北地区的39家门店。造成同一股东所有、同一团队管理的两个从事相同业务的实体在广告、促销、采购、物流、促销、担保等方面千丝万缕的关联和竞争关系。

　　国美在价格确定、厂家返利等方面的话语权是以整个国美的实力取得的，随之而来的利润如何在黄光裕的左右手之间分配？母集团通过“北京国美”握有“国美电器”的商标使用，日后品牌的维护和提升由谁埋单、由谁享受、如何保证公平？

　　国美虽然从灰色地带绕过了香港联交所限制反向收购、同业竞争和关联交易的条款，投资人却不见得信服。国美电器还拟于2005年3月年通过ADR方式进入美国资本市场，但这种大股东为所欲为的做法与美国主流投行理念冲突更大，集资结果不容乐观。黄光裕如果急于取得现金只有靠股权质押了，这样做的风险是股价跌到一定幅度，质押的股票会被斩仓，从而引发连锁反应。

　　由此看来，在今后相当长的一段时期，如何有效克服“资本饥渴”，拒绝商业诱惑，并成熟地控制投资节奏，踩对宏观调控的节拍，是中国民营企业家保持财富地位的必要修炼。