中信资源借壳悬疑

　　中信集团近几年在实业方面的动向颇受外界关注—除了电信，便是能源。根据中信集团的战略，将“根据自身的能力和条件，有选择地智谋伸入国家急需的、市场前景良好的资源开发业务”。2004年，中信集团完成了对东南业木业(现“中信资源”)的绝对控制，使私人控股的壳公司USI成功套现，实现了惊人的资本增值。

　　本刊主笔 孔鹏/文

　　中信资源(行情 论坛)控股有限公司(1205.HK，简称中信资源或公司)原名“东南亚木业”(东南亚木业集团有限公司)，是一家在百慕大注册成立的香港上市公司，控股股东是Barlington Limited，主要业务为制造及销售胶合板。1998年，由于亚洲金融风暴和经营不善，公司陷入困境，当年亏损628万港元，1999年更巨亏3.785亿港元,同时公司拖欠银行大量债务，资金周转困难。2000开始，公司进行了一系列“脱胎换骨”的重组。

　　通过债务重组，壳公司USI入主

　　2000年8月，东南亚木业进行债务重组，将控股权转让给一家在英属处女群岛注册成立的私人有限公司—United Star international Inc.(简称USI)。

　　东南亚木业重组的方案如下图所示：

　　第一步，削减股本，将公司6亿股已发行现有股份的面值由每股0.10港元削减至0.01港元；

　　第二步，股份拆细，4亿股未发行现有股份及因削减股本而产生的5400万港元未发行股本(相当于5.4亿股)每股将拆细为十股新股。由此，公司的法定但未发行股本变更为94亿股每股面值0.01港元的新股；

　　第三步，增加股本，公司的法定股本增至2亿港元，分为200亿股每股面值0.01港元的新股；

　　第四步，债转股，以每股0.015港元的价格向公司的债权银行发行最多约8.2亿股股份，用以偿还公司部分债务；

　　第五步，发行新股，USI按每股0.015港元的价格认购约81.8亿至90亿股股份，占公司扩大后已发行股本的约85.2%(重组方案一)至93.8%(重组方案二)。USI认购股份的确切数目将取决于公司的债权银行是否接受发行给它们的，用来清偿公司部分债务的股份。USI的股份和银行的股份总数合共为90亿股新股。

　　其中，值得注意的是增加股本这一步。在USI通过认购原有未发行股份就可以实现绝对控股的情况下，东南亚木业竟然新增了100亿股未发行股本，使未发行股本超过了总股本的半数，这一做法毫无必要，合理的解释是USI只是临时入主，需要为引入新的控股股东预留股份。

　　USI入股的价格仅为收购公告前十天平均收盘价0.273港元的5.4%，折让幅度巨大；另一方面，东南亚木业1999年底的净资产为负值(-7246万港元)，而且2000年中期继续亏损。在无法取得更详细财务资料的情况下，这一价格是否公允很难判断。

　　为了达到香港联交所法定公众持股量的要求，USI在重组完成后向公众出售了一部分股份，只保留75%的已发行股份。

　　中信集团溢价收购，USI资产大幅升值

　　USI入主后，东南亚木业的业务没有变化，表示仍对中国胶合板行业的增长潜力保持信心，但也正积极寻找投资机会，发展多元化业务。

　　8个月之后，2001年4月20日，USI按每股0.15港元的价格将10亿股东南亚木业的普通股转让给中信集团的全资附属公司KeentechpuorgLimited(简称Keentech)。同时，东南亚木业向USI定向增发10亿股新普通股。这样，USI的股权比例由75%降到了67.92%，而中信占8.91%。

　　这一次的操作等于东南亚木业向中信集团增发了新股，而增发价比东南亚木业2000年底的每股净资产0.01港元溢价15倍，是USI8个月前入股价格的10倍。也就是说，USI入主东南亚木业仅8个月，购入的股份增值了十倍。

　　通过提供贷款和转换股份，中信集团成为主要股东

　　一个月之后，2001年5月21日，Keentech向公司提供贷款10亿港元，随后，这笔贷款转化成可换股贷款票据。根据协议，贷款到期后Keentech可以将该票据按每股0.85港元的价格转换为每股面值0.05港元的普通股(2001年6月，公司每五股面值0.01港元的股份合并为一股面值0.05港元的股份)，共可转换约11.76亿股，约占转换后公司已发行股本的35.69%。

　　这次的换股价高达0.85港元，相当于原股每股0.17元。按此计算，USI九个月前购入的股份增值了11.33倍。

　　2002年6月25日，贷款到期，Keentech将可换股票据全部转换成股份。这样，Keentech共计持有东南亚木业已发行股本的41.42%，USI持有43.68%。中信成为第二大股东。

　　此后不久，2002年9月，东南亚木业正式更名“中信资源控股有限公司”，因为“此举可反映本公司与中信之间更密切之关系，可让本公司借助中信之声誉经营业务。”公司还表示，鉴于资金充裕，准备投资及发展天然资源项目，例如林木业及铝业。而这两项资源正是中信集团已有的资源项目。

　　通过注入资产和转让股权，中信集团实现控股，USI成功套现

　　2004年1月，通过USI转让股份，中信集团控股了中信资源；同时，中信资源配发新股，换取了中信集团几家矿业公司的股权。

　　具体操作分三步完成：

　　第一步，扩大公众持股比例。此前公众股东的持股量仅为25.01%，为了保证在配发新股后仍然可以符合联交所关于公众持股不得低于25%的要求，先由USI以每股1.45港元的价格向公众配售其持有的2.7亿股股份，然后USI以同样价格认购公司2.7股新股，使公众持股量达到了30.68%。

　　第二步，由USI向Keentech转让5亿股中信资源股份，使中信集团实现控股。

　　第三步，中信资源以每股1.45港元向中信集团全资拥有的CITIC Australia Pty Limited(简称CA)配售及发行7.5亿股，换取CA旗下一家澳洲铝业公司、二家澳洲煤业公司、一家澳州矿业开采公司和一家澳洲贸易公司的部分股权。

　　重组完成后，中信集团通过Keentech和CA间接持有中信资源已发行股本的60.47%，成为惟一的控股股东。公司的股权结构变动图如下：

　　据计算，USI在2000年投入的1.08亿港元(以每股0.015港元，持有96亿股已发行股本的75%计算)，到2004年初套现7.25港元(以每股转让价1.45港元，转让5亿股计算)，剩余股份市值12.15亿港元(按签订协议日2004年1月19日的收市价1.62港元，持有7.5亿股计算)。在不到三年半的时间，USI投入中信资源的资本增值了17.96倍，获利18.32亿元；而同期的中信资源经营毫无起色，累计亏损约3624万港元。(2000年盈利4122万港元，2001年亏损1024万港元，2002年亏损1522万港元，2003年亏损5201万港元)。

　　那么，USI到底是怎样一家公司呢？公开信息显示，USI成立于2000年3月，是一家被郭炎和马廷雄收购，专门用来持有“东南亚木业”股份的壳公司，由郭炎和马廷雄各拥有50%权益。至于该公司最终的权益归属是否另有协议安排，我们无从得知。

　　郭炎和马廷雄2000年收购东南亚木业时的公开身份为悦侨有限公司的董事总经理。资料显示，悦侨有限公司主要从事债务重组、企业顾问服务及直接投资；两人此前一直任职于银行及金融业，并无实业运作经验。值得注意的是，1997至1998年间，郭炎曾担任中信集团控股的中信嘉华银行有限公司的主席兼行政总裁。而从2000年USI入主至今，郭炎和马廷雄一直担任中信资源董事会主席和副主席，即使在中信集团控股后也没有变动。

　　另一方面，中信集团三年内累计投入7.875亿现金和价值10.875亿港元的矿业资产(2001年1.5亿港元现金；2002年10亿港元现金；2003年投入1.45×7.5=10.875亿港元的矿业资产；收回1.45×（7.5-5)=3.625亿港元现金)，换得的只是一家连续三年亏损，2003年末净资产仅12.3亿港元的公司60.47%的股权。

　　积极介入石油领域，打造“中信系”天然资源旗舰

　　中信集团取得控股地位后，指定中信资源为中信系内从事天然资源业务的主要控股公司。这样，中信资源就由一家亏损的胶合板制造商转化成一家向中国市场提供具有战略价值的天然资源的综合供货商，初步包括基本金属及原油。

　　2003年12月，中信集团从著名的国际能源公司Ivanhoe公司购入了一份石油合同的40%权益，该石油合同是一份关于在孔南区块(覆盖中国大港油田22,400英亩的面积)开发和生产石油的分成合约。为了方便购入和持有这40%的权益，中信集团专门成立了一家全资子公司—瑞领控股有限公司。2004年6月29日，中信集团将瑞领控股的全部已发行股本和股东贷款转让给中信资源。

　　此外，根据中信集团网站信息，中信集团通过中信能源，与中国石油天然气勘探开发公司共同出资收购了国外一家石油公司50%的股权，从而间接取得了非洲一个国家H区块油田25%的权益。

　　借助中信集团的扶持，2004年中期，中信资源转亏为盈，实现净利润340万港元，拥有账面现金14亿多港元，准备继续用于收购。有理由认为，作为“中信系”天然资源旗舰的中信资源，未来发展潜力和升值空间巨大。

　　综合分析，中信集团通过借壳实现了天然资源资产的上市，为进一步做大资源产业创造了条件。但是，借壳过程花费巨大，使私人控股的壳公司获得了巨大收益。-