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国泰君安(香港) 戴祖祥
工银亚洲(行情 论坛)04年净利润7.6亿元，同比大增46%，但低于市场普遍预期的7.8-8.7亿港元。盈利增长的主要动力来自04年新购合并的华比银行及呆坏帐拨备回拨。展望05-06年，华比银行收益可全年入帐，且整合效应逐渐显现，我们预期公司盈利有望继续保持10%以上的增长。
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End12/31 |
Turnover
( HK$ m) |
Net Proflt
( HK$ m) |
EPS
(HK$) |
EPS
(△%) |
PER
(X) |
DPS
(HK$) |
Yleld
(%) |
ROE
(%) |
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2003A
2004A
2005F
2006F
2007F |
1,144
1,645
1,926
2,110
2,220 |
522
760
855
958
984 |
0.713
0.800
0.816
0.914
0.939 |
1.9
12.2
2.0
12.0
2.8 |
15.1
13.5
13.2
11.8
11.5 |
0.380
0.450
0.490
0.548
0.564 |
3.5
4.2
4.5
5.1
5.2 |
10.2
10.3
9.4
9.8
9.6 |
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已发行股本Shares in issue(m) 1,048.0 大股东 Major shareholder 中国工商银行 57.5%
05年每股账面值NBV per share (HK$) 9.151 股价 / 账面值 P/B (x) 1.2
52 周高 / 低 52 Weeks high/low (HK$) 12.35/8.20 每股估值 Est. NAV (HK$) 11.6 |
04年盈利大增46%，但逊于市场预期。 工银亚洲04年取得净利润7.6亿元(港元，下同)，同比大增46%，但低于市场普遍预期的7.8-8.7亿港元区间。每股基本收益为0.80元，摊薄后为0.76元。公司拟派发末期股息0.31元，全年股息合计达0.45元，派息率为62%，维持在60-70%之间。盈利增长的主要动力来自04年新购合并的华比银行为公司贡献了3个季度的收入及盈利，同时呆坏帐拨备回拨0.22亿元较03年增加盈利贡献1.5亿元。展望未来两年，华比银行收益可全年入帐，可望为工银亚洲再增1 个季度的盈利贡献，且整合效应逐渐显现，我们预期，05-06年公司净利润有望继续保持10%以上的增长。
专项拨备回拨约8000万元，较预期理想。 工银亚洲04年四月起正式合并华比银行，营业网络增长1倍至42间分行，零售业务得到加强。净利息收入增长55%达12.7亿元，非利息收入亦取得15%增长为3.7亿元。由于华比银行的净息差较高(04年为2.43%)，工银亚洲的平均净利差较03年上升14BP为1.46%。未计准备前的营业利润将增长13%至9.0亿元。呆坏帐拨备回拨2200万元，比预期理想，其中专项拨备回拨7912万元，提取一般拨备5756 万元；扣除拨备后的经营溢利为9.2亿元，同比增长39%。展望05年，我们认为再预期有大幅度的拨备回拨不太现实，但经济持续活跃，地产市场依然处于上升阶段，因此拨备水平仍可望维持于较低的水平，我们预期05年公司的总体拨备约6000万元，较04年增加拨备/减少税前利润约8000万元。
华比银行贡献盈利1.9亿元。 公司全资拥有的华比银行04年9个月为工银亚洲贡献1.9 亿元盈利，占总盈利总额的25%。公司的零售及商业银行业务得到明显强化。04年的商业银行及零售银行业务税前溢利分别为2.6及2.4亿元，分别较03年剧增300%及200%。收购华比银行后，公司得益扩大客户基础及增加产品种类，预期05年公司的商业银行贷款尤其是中小企业贷款会取得较快发展。由于05年华比银行全年收益可入帐，料可再提供超过2.0 亿元的盈利贡献。
截至04年底，华比银行的不良贷款余额有3.3亿元，连同原来工银亚洲的不良贷款余额4.35亿元，整体不良贷款比率从03年底的1.7%下降至04年底的1.3%，资产质量较行业平均水平更佳，且好于我们原来预期。
非利息收入比率下降至仅23%。 工银亚洲在吸收华比银行业务前为批发银行，主要从事银团贷款业务，收入也比较依赖银团贷款及其利息收入，非利息收入表现欠佳。04 年工银亚洲的非利息比重只有22.5%，在香港银行业中偏低。工银亚洲希望以后非利息收入比率达到30%左右。不过，由于05 年公司尚处于合华比银行阶段，网点需要重新布局，业务有待重组优化，非利息业务的发展还需要一段时间，我们亦需继续观察。所以我们预期05 年在利息收入继续大幅增长的同时公司的非利息收入比重仍然较低，约为21-22%。
成本收入比率大幅上升至42%，超出市场预期。 由于批发银行成本较低，公司的成本率原来处于香港银行业平均水平之下，仅高于恒生银行(行情 论坛)，而低于中银香港(行情 论坛)及中信国际金融(行情 论坛)等。合并华比银行后成本大幅上升，04年经营支出为6.9亿元，较03年增长120%，超过了同期经营收入的增长率。成本收入比率亦高达41.9%，较03年的27.4%大幅上升14.5个百分点。长期而言，公司的目标是将成本收入比率控制在40%的水平。
调高05-06 年纯利9%及3%。 展望05年，华比银行收益可全年入帐，可望为工银亚洲再增1个季度的盈利贡献，且整合效应逐渐显现。由于公司利息收入较原来预期理想，资产质量亦好于预期，导致呆坏帐拨备较原来预期减少，不过营业支出则高于我们之前预期，因此我们分别调高工银亚洲05及06年税后盈利9%及3%，分别为8.6亿元及9.6亿元，即分别较上年增长12.5%及12.0%。
维持“收集”评级及目标价为12.7元。 工银亚洲受惠于商业及零售业务增长，香港银行同业拆息上升，而贷存比率仍处温和水平，同时华比银行将持续贡献盈利，公司的盈利增长成长可期。加上公司背靠大股东中国工商银行有望成长为香港主要银行之一，未来收购扩张行动还可能陆续开展。相对香港其他中小型银行而言，公司P/B比值可以较其他中小型银行有10%的溢价，我们认为公司目前每股估值为11.6港元，当前市价有所低估，且息率有吸引，维持投资建议为“收集”，12个月目标价维持不变为12.7元。
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