来源微信公众号：港股那点事
中国体育用品品牌的悲催往事
易建联的脱鞋事件总有种打脸的感觉，私下里觉得李宁的品牌价值应该是受到了一万点的伤害的，于是去看了下市场的反映，奇怪，股价倒没怎么跌——是不是本就奄奄一息，再杀它也没意思了？
顺手又把港股上的五家体育用品品牌的股价拉在一起对比了一下，这一对比倒吸了口凉气：
1、过去5年，真的是国内体育用品的悲惨岁月；
2、原来李宁国内口碑还在，但不做老大其实已经很多年了；
3、除了安踏，其他家几乎都奄奄一息，趴在地板上；
先看复权后的股价：
特步、361度、匹克有些看不清，请看下图：
五家上市公司中，唯有安踏复权后的股价创了历史新高，并且较上一个峰值高出了近75%左右，剩下四家中，特步表现略好点，但离前期峰值还很远，至于361度与匹克，相比于2010年的峰值分别还有近50%和30%左右的折价——就这样，匹克还愤怒地告别香港，回A股去了。而最惨的要数国内体育第一品牌李宁了，按后复权处理，目前股价为6.44左右，距离它曾经逾30元的峰值，跌去了近80%。
发生了些什么？
对比一下自2010年以来五家上市企业的营收和净利润：
可以看到，从2011年起，安踏基本上从李宁手上接过了国内体育品牌第一的位置，并且安踏是五家上市企业中最先触底再次实现业绩大幅增长的，只有安踏，无论是营收还是净利润在2015年都创下了历史新高。
我去查了下中国体育用品市场份额情况，虽说自2011年来国内体育用品行业开始进入寒冬，但国外品牌如耐克，阿迪却是在继续攻城略地，新兴起来的品牌NEW BALANCE也获得了快速的增长，国内也只有安踏2015年市场份额9.9%，勉强超过了2011年的市场份额9.5%，其他四家都未超过2010年时的市场份额，李宁2015年市场份额仅5.5%，2010年时最高达到9.7%。
这种体育运动品牌的巨大格局变迁图里面，有许多问题可以探讨，我现在想探讨的是：为什么就安踏从死人堆里爬了出来，并走到了国内第一的位置？以及安踏是否还可以投资？
安踏怎么从死人堆里爬出来并当上国内老大的？
我个人喜欢从财务数据出发。
先看毛利率（注：阿迪达斯2015年在中国的毛利率高达57%）：可以看到，安踏原来的毛利率水平是归在361度、特步、匹克一类的，不过2013年以来，它的毛利率水平在不断提高，已经与李宁一个水平了。
这与安踏产品的结构调整有关，安踏开始只有三个产品系列：安踏、安踏儿童、运动生活，一直以来都是定位大众市场。安踏并不想改变安踏产品系列的定位，于是在高端市场上采取了收购政策，2009年安踏收购了定位高端的FILA，经过几年的经营，FILA取得了不错的表现。
从2010年起，安踏开始与NBA合作以提升自己在篮球方面的专业形象，并于2014年推出了仍然定位大众市场但定价相对安踏其他产品价格要高的NBA品牌。前不久安踏第一次公布了非安踏产品的数据，其第三季度零售金额较2015年同期增长了60%到70%，这反映了安踏的NBA品牌与FILA品牌的增长性不错。
此外，2012年安踏在网点的管理上把安踏系列与运动生活系列并在了一起，并从2013年起不再提运动生活系列，反映了安踏在大众市场上对运动时尚的淡化，进一步强调自己的专业性。安踏目前的品牌系列如下图：
可以看到，安踏的定位清晰，路径明确。比起2010年李宁突然换LOGO，改变定位，安踏走的非常稳。
我觉得这种定位最大的好处是获得了另一个消费趋势的福利——消费渗透：即消费向二三线城市的渗透。随着人均收入的提高，一个非常热的词是消费升级，但是这一般是指一线城市的消费升级，二三线城市的消费升级却被忽视了。去知乎上查对几家体育运动品牌的评价，一个挺有意思的事是，大家都在黑安踏。我想知乎上的用户可能来自一线城市居多，这跟几个月前还看不起VIVO、OPPO的人差不多。前不久，我一个朋友还咬定VIVO、OPPO的数据造假。如果跳出北上广深的局限，二三线的消费渗透同样藏着无限多的机会。安踏目前的主要收入是来自安踏品牌，而这个品牌的销售网点主要分布在二三线城市。
再来看净利润率水平（注：这里耐克与阿迪的数据是整体的，并不是单指中国数据）：可以看到，安踏的净利润率水平远高于同业。
这个结果挺令我惊讶的，因为安踏的产品价位是处于中下水平的（这从其过去的毛利率可以看出），但是它的净利润率却是最高的，这从侧面反映出安踏的运营非常有效率，管理层对每一分钱的成本都花得非常仔细。
我对比了李宁与安踏在广告营销与研发支出，可以看到，与李宁相比，安踏在研发上面的支出一点也不吝啬，比例在不断提升，从业绩上看这确实给安踏带来了提升。不过在广告营销支出上，安踏却比李宁吝啬的多，但安踏的业绩要明显好于李宁。这也体现了安踏管理层在花钱上的谨慎。
毛利率跟净利润率是运营的结果，在谈到体育用品品牌的运营时，一个必须谈的问题是过去几年的库存危机。我去查了下港股里五家体育品牌在过去5年的网点数据（注：安踏与361度的数据均未包括儿童店，同时安踏的FILA店也未包含其中），见下图：
可以看到，安踏网点减少的数目及减少的速度远小于李宁，这反映了安踏的网点质量远高于李宁。安踏怎么做到这一点的由于没有调研，我也不清楚。咨询过一位朋友，他说安踏对非常重要的加盟店，会选择入股，有的店甚至入股达51%，渠道控制力非常强。
我查找到的信息有一个挺令我注意，就是丁世忠（安踏的董事会主席）在两年内几乎走遍了中国所有的地级市，总数超过500个，拉网式踩点后丁世忠就开始大刀阔斧开展提振计划：改革订货方式，降低经销商拿货折扣及财务补贴的方式分担终端压力，调低并控制订单数量等。这种执行力是非常强悍的，因此，安踏最早完成了去库存，为日后的健康增长打下了基础。
安踏未来的投资价值
老实说，从已经知道的结果（安踏走到了第一的位置）然后去填理由（安踏是如何走到第一的）是非常容易的，而判断未来却是非常非常难的。安踏目前的估值水平如下图（注：耐克的业绩是一季度的，阿迪达斯是2015年的）。
从估值指标上看，相比而言，安踏不算便宜，也不算贵。
其实像这样的大市值股票，在港股基本上是不可能存在低估的投资机会，所以说价值修复短期获得收益是不大可能的。安踏的市值最终取决于它未来的成长性，如果安踏的业绩在未来10年真做到了千亿，那市值应该是什么样的不用多说。
我觉得一个公司的成长性有两个关键的因素，第一个是行业的成长性，第二个更重要，是人，投资也是投人。
关于体育用品行业的成长性不多说，尽管消费升级确实在发生，这从耐克与阿迪达斯的市场份额逐年上升可以看出，但是二三线的消费渗透还在继续。回到市场份额趋势，可以看到体育用品行业的集中度在提升，但这主要是耐克与阿迪达斯贡献的，它们的收入来源主要在一线城市，因此二三线的市场其实是更分散的，未来有望提高。
主要来说下第二个因素：人。
前面说安踏怎么从死人堆爬出来并当上老大的，其实无论是清晰的定位，还是强悍的执行力，都最终是人干出来的。
贴在丁世忠身上的标签有：勤奋、事无巨细、执行力、学习能力、务实主义……
丁世忠的勤奋与执行力，从他两年内踩点逾500家城市可以看出来。在细节上面，丁世忠会细到注意赞助场上安踏广告滚动的时间。我觉得，安踏能取得远超同业的净利润率，一个重要的原因就是它的管理层意图榨干在成本上花出的每一分钱。
丁世忠还拥有非常强大的学习能力，并且具有极高的转化效率，这推动了安踏的进化。举个例子，库存危机出现后，安踏提出了由品牌批发向品牌零售转型。为此丁世忠拜访了百丽的盛百椒和达芙妮的陈英杰，了解百丽的供应链运转和达芙妮的零售运营系统转型。陈英杰告诉丁世忠达芙妮花了8年时间才完成自营零售体系的改造，但丁世忠将渠道转型时间压缩至三到五年。
同时丁世忠是个非常务实的人。耐克背靠美国文化，阿迪达斯拥有欧洲的足球基因，这种土壤可以滋养伟大的体育品牌。但是国内体育品牌多产生于90年代的中国，那时候的中国体育环境决定了培育体育品牌的难度，所以国内体育品牌一开始基本走的是复制+渠道模式，这就拱手把高端市场让给了国外品牌如耐克、阿迪达斯。丁世忠深知安踏的品牌价值不足以与耐克等抗衡，所以安踏一直强调的是提供性价比高的产品，这种定位是出自对自身天然短板的深刻认识。
在高端市场这块，安踏选择了收购政策，2009年安踏从百丽手上收购了意大利品牌FILA，2015年门店数量达到了591家，2016年取得桑迪特在中国地区的经营权，曾经有传闻安踏意图收购PUMA。我觉得安踏管理层的能力及FILA的成功运营经验可以帮助它驾驭其他国际品牌的运营。
还有一点，丁世忠出生于1970年，现在才46岁，大有可为。
结语
从2010年体育用品行业进入危机以来，行业一片垂死，安踏是唯一一个“活着”走出来的，业绩与股价都创了新高，低调地走到了国内第一的位置。
安踏成功源于它清晰的定位、强大的执行力与运营效率，这些归根结底是人。安踏的董事会主席今年46岁，过去安踏的业绩是丁世忠能力的证明，投资即是投人。
从这个角度看，如果未来中国真能出一家耐克或者阿迪，也许非安踏莫属。
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责任编辑：马婕
