睿智投资 中国建设银行 （939 HK） 持续加强优化资产的能力
业绩表现符合市场预期。2017 年上半年，建设银行的营业收入和纯利分别按年微增 2.5%和 3.7%，达到 3，031 亿元人民币和 1，383 亿元人民币。年化 ROAA和 ROAE 分别按年下跌 0.11 个百分点和 0.71 个百分点，至 1.30%和 17.09%。建行的业绩大致符合市场预期，不过，该行对于问题资产的持续优化成为其2017 年上半年业绩的亮点。
对问题资产的持续优化。截止 2017 年上半年末，建行的不良贷款率较 2016年末轻微下跌 1 个基点，至 1.51%。该行在应对问题资产上做出了许多努力，比如，在市场化“债转股”中取得领先优势。目前，建行已与 41 家企业签订了市场化“债转股”协议，涉及资金达到 5，400 亿元人民币，其中 500 亿元人民币已经落地。此外，建行还积极处置其不良资产。今年上半年，该行处置的不良资产约 600 亿元人民币，其中约 189 亿元采用了批量转让的方式，处置价格较账面价值折让 55%。这些主动化解的方式不仅有助于建行优化其资产，同时更高的拨备回拨也有利于利润的增长。我们预计，2017 年至 2019 年，该行的不良资产率将分别为 1.59%、1.66%和 1.71%。
净利息收入走势与市场环境吻合。偏紧的市场流动性及贷款的稳定增长，令包括建设银行在内的中国大型银行的净利息收入在 2017 年上半年录得温和回升。期内，建行的净利息收入按年增长 3.3%，至 2，179 亿元人民币，净息差为2.14%，按年下跌 18 个基点。我们相信传统的银行业务正逐渐接近拐点，预计建行的净息差将逐步企稳，2017 年至 2019 年分别达到 2.15%、2.16%和2.18%，同时，净利息收入分别达到 4，453 亿元人民币、4，884 亿元人民币及5，375 亿元人民币，年复合增长率达到 9.9%。
按揭贷款占比提升。政府对房地产行业的宏观调控自 2016 年第四季度以来逐步趋严，建行的按揭贷款增速也有所放缓。2017 年上半年末建行的按揭贷款余额达到 3.9 万亿元人民币，较 2016 年年末增长 9.5%或 3，405 亿元人民币，占贷款总额比重为 31.4%，上升 0.89 个百分点。按揭贷款仍然是建行重要的贷款投向之一，我们预计 2017 年将增长 15.0%，至 4.1 万亿元人民币。
维持持有评级。基于该行净利息收入的增长，我们将对建行 2017 年至 2019年的纯利预测，分别提升 4.6%、10.9%和 14.4%，至 2，470 亿元人民币、2，739 亿元人民币和 3，053 亿元人民币。现时，建行的股价相当于 2018 年预测市帐率的 0.76 倍。我们给予该行的最新目标价为 7.19 港元，相当于公司2018 年预测市帐率的 0.80 倍，同时也是可比同业 2018 年的平均预测市帐率加两个标准差。维持持有评级。
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责任编辑：李双双
