市场评论

　　中国银行业：撤消差别存款准备金率有利银行业

　　最新消息：有传闻指中国人民银行在成功令数家内地银行降低其放贷速度后，已不再对它们实施差别存款准备金率。自年初起，除官方存款准备金率外，央行亦对被视为贷款增长过快的个别银行施加额外存款准备金率。

　　分析及评论：尽管此举不应被视为央行放宽对货币供应增长的控制，但我们认为此事清楚显示政府已有效利用非常规手段，透过实施差别存款准备金率，微观地控制个别银行的贷款。2011年1月的新增贷款仅合共为人民币1.04万亿元，较去年同期的人民币1.40万亿元低约26%。此外，预料2011年2月的新增贷款或进一步减少至人民币6,000亿元以下。虽然内地不再公布今年的贷款额度目标，但我们预料2011年的整体新增贷款将为人民币7.0万亿元，较去年的人民币7.95万亿元低约12%，今年的贷款总额增幅将相当于14.6%，较去年的19.9%增幅有所放缓。我们相信贷款增长减慢对银行业具有非常正面的意义，因银行在过去数年快速消耗资本，今后可透过内部产生的资金补充资本。由于贷款供应受到限制，惟需求保持旺盛，应会刺激贷款收益。中国银行(3988.HK,$4.24,买入)、工商银行(1398.HK,$6.28,买入)和建设银行(0939.HK,$7.18,买入)继续是我们在行业中的首选。

　　分析员：李健雄

　　融创中国(1918.HK,$2.50,买入)：暂停发行优先票据

　　最新消息：融创刚宣布暂停进行于3月3日建议的集资行动。该公司预料于2011年将可录得正现金流。分析及评论：鉴于中国政府实施严厉政策，而即使大部份政策只属暂时性，但发展商向内地银行或内地资本市场集资时已遇上极大困难。有别于国内同业，在香港上市的内地发展商可从国际金融市场上获取资金，因此它们均积极于在香港集资。本年至今，此类企业所发行的高收益债券金额合共达45亿美元，且将有更多债券有待发行。投资者在此类别的债券中已有过多选择，故发债数量急升，亦推高借贷成本。因此，有传闻指小型发展商所发行的人民币债券的孳息率须高达10-11%，美元债券孳息率更达14-15%。我们相信，融创暂停发行票据，并披露更多资料，将可让公司及投资者有更多时间重新考虑。

　　在融创的公布中，其管理层预料2011 年的预售款项将为人民币183 亿元，相对于资本开支则为人民币131 亿元，有关开支包括建筑成本及地价。融创在上周的全年业绩公布中披露，截至2010 年底，集团的手头现金达人民币39.5 亿元， 而短期借贷则合共为人民币10.7 亿元。该公司的流动资金状况稳健，故毋须如部份同业般急于集资。

　　分析员：侯凌中

　　中国旺旺(0151.HK,6.39, 持有)：毛利率受压

　　最新消息：旺旺2010 年的收入按年跃升31%( 较我们的估计高4 个百分点) 至22.44 亿美元。米果类、乳品及饮料以及休闲食品分别增长34%、34% 和22%， 高于我们预计的30%、29% 和19%。然而，纯利仅按年增加15%( 较我们的估计低6 个百分点) 至3.58 亿美元。由于原材料成本上涨，旺旺的整体毛利率由2009 年的40.5% 下跌至2010 年上半年的38.1%，2010 年全年毛利率则下跌至37.6%。

　　该公司建议派发末期股息每股1.36 美仙，派息比率为84%，2009 年的派息比率则为89%。旺旺已透过整合和重组其城市分销渠道，持续改善其营运效率和资源使用率。批发商数目由2009 年底的1 万间减少至2010 年底的8,000 间。经营开支方面的控制令人满意。分销成本对收入比率以及行政费用对收入比率分别由2009 年的13.0% 及9.0% 下降至2010 年的12.4% 及7.5%。

　　分析及评论：旺旺的收入继续强劲增长。米果类分部按年增长34%，大礼包销售增加39%。休闲食品收入增长率由2010 年上半年的14% 加快至下半年的32%，使全年数字达22%。旺仔牛奶的销售额于2010 年上半年按年增加29.4%，于下半年则增长45.3%。尽管旺旺的产品组合多元化，但其收入增长主要由传统核心产品( 如旺旺仙贝、旺旺雪饼及旺仔牛奶等) 的自然增长所带动，该等产品已推出市场超过十年。虽然公司不断推出新产品，务求占总销售的5%，但欠缺突出创新的产品，或会妨碍其长远增长。旺旺于2009 年重点推出新产品“口袋便利包”，于2010 年，该产品的收入按年增加约20%(2010 年上半年:39%)，并录得净亏损。我们相信旺旺新饮料产品表现欠佳的原因如下：1) 行业竞争激烈；2) 公司需要对新产品进一步深耕细作；及3) 公司在饮料业务方面的经验较少。

　　管理层计划于2011 年把60-70% 的休闲食品的平均售价上调7-10%，并把其余产品( 包括乳品) 的平均售价调高3%，但我们预料年内原材料成本压力仍然高企，且鉴于旺旺产品的性质（休闲零食），公司无法把成本压力全数转嫁予顾客， 因此预料公司的毛利率将会再缩减0.2 个百分点。

　　我们把旺旺的目标价由7.26 元下调至6.90 元， 以反映毛利率低于预期；按2011 年每股盈利3.4 美仙计算， 此目标价相当于2011 年市盈率26 倍。

　　分析员：陈远菲