交银国际  杨青丽

　　A股徘徊不前，甚至大跌，成为牵制港股上行的最大因素。其中A股的大盘蓝筹股特别是银行的估值极低，今年以来虽然经济形势良好但不涨反跌，是压制A股上行的重要原因。

　　根据万得统计，目前A股银行股的加权平均市盈率为9倍，为96年以来最低位，低于次贷危机发生后市场最悲观时的水平（10倍）。A股银行股加权平均PB为1.86倍，为96年以来次低位，略高于08年最悲观时的1.85倍。A股银行股的现金分红收益率也达较高水平，工建中交四个大银行2010年预期现金分红收益率（3%－5%）又达到或接近历史最高值。

　　今年以来，A股小盘股一涨再涨，估值似乎永远合理正确，而经济基本面好几乎等于零，机构无动于衷，低估值大股票似乎却被认为"高估"永远碰不得。纵然其中有紧缩预期因素，但已加息国家的股市却并没有跌。2010年预测A股银行股市盈率为各行业之最低，为有史以来第三次（前二次为2008年、1993年）。2010年预测银行股与非银行股（扣除负值及超过200市盈率的行业）的平均市盈率差幅达到有史以来最大值！基金持有金融保险业的仓位低于标准配置的差额达历史罕见的最低值！

　　而目前A股银行的走势有进一步向最悲观的危机情景下滑的苗头。这意味着A股预期中国将要发生中国版的次按危机，所以，再低的估值也不嫌低，再高的不良率假设也不算高！都要朝着破产崩溃方向走才对！

　　这种较大的信心崩溃其实在2003年也发生过，当时对中国未来经济和银行业极度怀疑甚至否定。2008年由国际市场带动的信心危机却让A股银行上演了历史从未有过的跌至最低估值的凌厉走势。2008年最低位时的银行股估值隐含了2008年巨亏的假设，即悲观预期当年净利润增速为-400%（见2008年10月6日交银国际研究报告＜银行股最低估值已到＞），而美国商业银行2007－2009年总体依然盈利，虽然连续三年净利润负增长，三年累计负增长只有-92%，远高于A股最悲观时的业绩预期。可见，当A股银行下跌时，其预期的不仅仅是有点坏帐、盈利下降，而是甚如美国银行的巨亏及破产风险！而今中国政府要正视房地产泡沫问题，开始采取措施控制高房价时，投资者又一致极度悲观，预想着中国银行业将因此产生大量不良资产从而陷入巨亏的泥沼。A股似乎要重演中国版的次贷危机？

　　A股如此悲观的预期，实际上是对政府把控稳定经济局面的高度不信任。市场是否又错了？让我们耐心拭目以待！