未来一段时间，恒生AH股溢价指数可能达到100左右水平

　　东航金融(香港)廖料

　　近期港股走势相对A股更为稳健。H股和A股的估值逐步接近。衡量A股和H股估值差别的恒生AH股溢价指数当前已经低于110。这意味着A股相对H股的整体溢价水平不到10%。未来一段时间，恒生AH股溢价指数可能会达到100左右的水平，意味着同时在内地和香港上市的中国公司的估值将整体趋于一致。

　　恒生AH股溢价指数的回落主要受几方面因素影响：

　　首先，内地和美国股市走势分化。受国家货币政策从紧和房地产调控措施密集出台影响，A股市场近期调整幅度较大。实际上，上证指数当前的位置较2009年8月还要低15%左右。反观美国股市，道琼斯指数连续8周出现上涨，指数位置较2009年8月高出20%。而港股同时受到A股和以美股为主的外围市场影响，走势虽然弱于美股但却好于A股，因而A股相对于H股的估值溢价也逐级回落。

　　其次，内地大小盘股估值的严重分化和香港市场大盘股估值高于小盘股的特点，也成为恒生AH股溢价指数走低的重要原因。恒生AH股溢价指数衡量的是同时有A股和H股的公司的估值。由于两地上市的公司规模都不小，因而该指数反映的只是内地和香港大市值公司的相对估值。内地市场上，大盘股走势明显落后中小盘股。中小板综合指数和2007年最高点已经非常接近。而上证指数还不足2007年高点的一半。小盘股的市盈率水平更是接近大盘股的3倍。反观香港市场，尽管中小市值个股近期表现也更为突出，但整体而言机构主导的香港股市更偏好大市值股票，大盘股的估值依然高于小盘股。内地偏好小盘股而香港偏好大盘股，使衡量大盘股相对估值的恒生AH股溢价指数面临下行压力。

　　第三，流动性差异影响着两地估值水平的相对趋势。从2006年底至2007年底，人民币3个月的拆借利率低于港元。这意味着内地的流动性更为充裕。恒生AH股溢价指数从最低的85左右一路上升至2008年初的200以上。2008年开始，香港跟随美国快速调低利率，人民币拆借利率开始高于港元拆借利率，香港市场流动性更为充裕，该指数也整体趋于下行。另一个不容忽视的因素是，内地新股的密集发行及大小非的大规模解禁也增加了市场的流动性压力。

　　目前美国股市还未现走弱迹象，内地的大小盘股风格切换还未真正实现，内地加息呼声高而跟随美国利率政策的香港加息还遥遥无期，可见打压恒生AH股溢价指数的几方面因素都没有改变的迹象。A股相对H股的溢价水平还有继续回落的可能，AH股估值倒挂的个股数量也还会增加。

　　不过，即使恒生AH股溢价指数回落到100附近，香港市场的估值还是具有一定的优势。毕竟内地和香港对于大市值股票的偏好是完全不同的。由于内地股市属于相对封闭的市场，A股上市公司盈利和股价皆以人民币计价没有汇率风险，长远来看，A股相对H股有10%左右的溢价可能更为合理些。