寻找“产能约束”和“需求恢复”的超预期

　　－－2009年金属行业投资策略

　　叶培培 申万研究海外部金属行业分析师

　　港股有色金属股票在经历了去年11月份到今年一季度的强势上涨之后，是否还拥有继续上涨的动力？未来是否还有超预期的股价催化剂？

　　申银万国港股金属行业投资策略从复苏预期、美元走势、通胀预期以及需求和供给变化的角度来分析未来可能出现的事件对行业的影响，以及推荐相应的投资组合。提示投资者除了货币供应可能导致的流动性助涨金属价格外，某些金属产业链的“产能约束”和“需求恢复”将超过市场预期，从而带来金属股票的投资机会。申银万国看好铜、铅、锌行业的投资机会，认为以上品种最有可能因为上游“产能约束”和下游“需求恢复”，带来阶段性的“供需缺口”，从而引发价格上涨。

　　在投资策略和投资组合的选择上，通过两条线索进行选股，一是选择受益于金属产业链中最有可能出现阶段性“供需缺口”的公司，二是选择受益于中国中西部产业转移的投资标的。推荐江西铜业(358HK)、中国铝业(2600HK)、紫金矿业(2899HK)以及马钢股份(323HK)。

　　通过对金属价格各个影响因素的筛选，申银万国提出了“ULIC”模型，即库存天数(Inventory days to usage)、美元走势(USD index)、通胀(CPI)以及经济预期(Leading indicator)是影响金属利润率的最主要因素。而其中尤以库存天数的影响最甚。通过对近期国内外经济状况和产业链上下游的分析，申银万国对金属行业的看法较市场一致预期更为乐观，并由此上调了铜、铅、锌的价格预测，距最近一次预测上调15－20%。

　　申银万国认为某些金属品种，例如铜、铅锌的库存天数状况将好于预期。一方面上游复产速度远低于下游冶炼产能速度将导致一定的供应偏紧。另一方面，金属相关下游行业，例如房地产、汽车、电力电网设备、家电、铅蓄电池超预期的需求复苏，将带来阶段性“需求缺口”，导致价格上涨。此外，国储的收储行为将进一步消化过剩供给，并刺激价格上扬。与市场不同的是，申银万国认为国储近期售铜旨在打压跟踪买盘，而非停止收储。未来的收储行为将更为低调，标的旨在中国最为稀缺的金属品种，例如铜。

　　除此之外，申银万国认为国内外经济复苏的预期、美元走弱预期以及通胀预期等将会影响国际大宗金属市场，支撑金属价格向上。一方面美国房地产销售等数据好于预期，商业银行贷款释放等将助推美国经济止跌起稳。一方面全球主要国家例如美国、欧洲、日本、特别是中国的PMI指数为市场带来经济起稳的信心。申银万国认为美元或在三季度末由目前的相对强势转为弱势，而充裕流动性将在下半年加强通胀预期，从而助涨金属价格向上趋势。

　　对金属子行业的判断和预测：

　　(1)在铜、铝、铅、锌等基本品种中，申万认为铜是最有可能出现供需缺口的品种，尽管进口增速减弱、国储售铜等对近期铜价有负面影响，但中长期走强的趋势更为明显。

　　(2)铅锌行业矿山惜售、复产较慢、废铅供应紧张等因素将在一定程度上抑制冶炼产能的过度释放。而下游镀锌板、铅蓄电池或在下半年有超预期的需求反弹，从而支撑价格反弹。

　　(3)申银万国对电解铝行业的盈利状况表示谨慎，闲置产能复产将对铝价后市造成打压，潜在的销售电价上调将增加电解铝企业的生产成本，加速高成本产能退出市场。申银万国看好受益于电解铝行业整合预期，以及直接受惠于“大用户直购电试点”的龙头企业，例如中国铝业(2600HK)。

　　(4)短期避险因素减弱影响黄金价格震荡调整，但看好未来美元走弱和通胀预期支撑下的黄金价格后市。

　　对推荐公司股价催化剂的预判：

　　江西铜业：受益潜在的铜价上涨；长单TC/RC比例较高，盈利能力将强于同业；

　　中国铝业：“大用户直购电”将更加凸显公司的成本优势；行业落后产能淘汰和行业整合将进一步扩大公司的市场份额，提高议价能力。

　　紫金矿业：潜在的资源并购将带来金属量的迅速增长

　　马钢股份：更高的长材比例受益基建投资；更高的矿石长单比例凸显成本下降的优势。

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