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信麟读报：毒债清除计划明显有利益输送的嫌疑
美国股市周二下滑，因为交易员们不再笃信美国财政部(Treasury Department)最新的方案有望逆转颓势，近期涨幅居前的金融股尾盘时段遭遇抛售。
道琼斯工业股票平均价格指数下跌115.25点，至7660.61点，跌幅1.48%，回吐了周一近500点的可观涨幅。标准普尔500指数下跌16.49点，至806.43点，跌幅2.00%，但仍较3月6日的盘中低点高21%；纳斯达克综合指数跌38.67点，至1517.10点，跌幅2.49%。
上市交易基金Financial Select Sector SPDR Fund跌39美分，至9.08美元，跌幅4.2%；但3月份以来仍累计上涨19%。美国银行(Bank of America)下跌57美分，至7.23美元，跌幅7.3%。
新闻：
1 美财长孤注一掷 成败仍充满悬念
【明报专讯】过去7日，美国联储局和财政部先后推出两项政策，加大力度，意图稳金融、救银行，美国股市因而狂飙，早前低迷气氛一扫而空。不过，这些政策有太多不合常理之处(例如滥发美元如何收科、会否导致恶性通胀等)，其中财政部把“毒资产”从银行剥离的做法，存在太多主观良好愿望，因此，这些政策能否把美国的银行拯救出苦海，恢复其正常信贷功能，使经济纳入复苏之路，需要审慎观察，乐观？悲观？还看不出眉目。
假设银行毒资产有价是否现实各方反应不一
上周五，联储局深化宽松政策，开动印钞机购买美国国债和政策担保的债券，实时刺激股市大升；前晚，美国财政部长盖特纳宣布市场望眼欲穿的银行剥离“毒资产”计划，虽然未有细节，但是市场的反应欣喜若狂，道琼斯指数飙升了497.48点，升幅达6.8%。
奥巴马就任总统以来，美国股市持续下跌，到本月9日曾经跌至6547点低位，美国人虽然认知经济困局是前朝布殊总统留下的“苏州屎”，并未怪责奥巴马，但是道琼斯指数拾级而下，美国人财富持续蒸发，开始有所谓“奥巴马熊市”的说法。在这次持续升市之前，奥巴马曾经一度公开评论股市情况，认为股价跌到这个低位，是入市良机。当时美国有舆论批评奥巴马以总统身分叫人买股票，甚不恰当。回顾起来，奥巴马其实预示将有大力度政策推出，利好股市，才有那些“不恰当”说话。由此可见，奥巴马政府提振股市的处心积虑。
股市只是整体经济其中一个环节，虽然十分重要，但是股市存在太多投机、炒作成分，所以股市升，不等于经济已经转势。对于美国连番大动作，主要还得视能否使“殭尸银行”复活，恢复其正常银行功能。
银行充斥毒资产，为求自保，收紧信贷，致使经济赖以运行的融资活动变得死寂，要经济重上正轨运行，必须使银行从毒资产的桎梏中解放出来。盖特纳推出的银行“排毒计划”，其实是其前任保尔森推出的问题资产救助计划(TARP)的原先初衷，不同之处是盖特纳引入私人参与，在政府主导下借助市场力量，使银行摆脱毒资产，重新上路。
盖特纳的“排毒计划”，为了吸引私人参与，简直是卖大包。例如购买原贷款计划，若有银行出售面值100美元毒资产，私人企业以84美元投得，美国联邦存款保险公司(FDIC)会就其中72美元提供融资担保，余下12美元，由财政部和私人企业各出6美元。那就是说，私人企业只要投资6美元，就可以拥有100美元的毒资产，虽云有风险，但是毕境有限，所以对于这个银行“排毒计划”，反应较积极的是一些对冲基金，其中太平洋投资管理(PIMCO)的格罗斯(Bill Gross)更认为这是一个“三赢”方案。
至于银行，对此大多持保留态度，主要视资产的定价。盖特纳主观认为银行的毒资产仍有价值，而市场价值未能反映其真正价值，引入私人企业，就是要创造一个竞争环境，推高这些资产的价值。银行方面则认为如果这些资产有价，他们也不必急于出售，所以问题关键在于毒资产是否仍有可观的价值？事实上，如果毒资产有价，为何会拖累银行？因此，对于排毒计划，批评之声不少。
例如诺贝尔经济学奖得主克鲁明(Paul Krugman)就不看好此计划，认为“几可肯定失败”，他说计划“不能让市场发挥作用，只是变相间接资助投资者购进坏资产”而已。英国《金融时报》的社论说：“这是一场可能以两种方式失败的赌博。即使有补贴，交易数量也可能极其稀少，使得问题资产仍留在银行。而如果私人投资者真的承担了得到补贴的风险，这些资产仍可能造成巨大损失，等待美国国会去埋单。”对冲基金雀跃、银行有保留、学者有异声，而真金白银的股市对银行“排毒计划”却有乐观憧憬，充分说明盖特纳的计划，各方就立场、认知、利益等不同，吸收着不同信息，显示“排毒计划”是成是败，仍待事态发展。
3现象透露正面信息
风险管理仍是金科玉律
不过，过去7日联储局、盖特纳的大动作和美国个别银行一些举措，所透析的信息，仍然值得注意。
第一、联储局的动作，被形容为放手一搏；盖特纳的出招，被形容为孤注一掷，有人则形容联储局和盖特纳的做法是釜底抽薪。这些形容词，显示美国要解决金融危机的决心，而从市场实时反应正面，说明美国的处理应对，在美国以至全球范围内都赢得信心。
第二、美国处理金融危机的人，有两个人最重要，一个是联储局主席，另一个是财政部长。危机之初，伯南克谋定而动的观望取态，曾被批评为不够果断，但是待他较掌握全盘情势后，连串出招，其狠劲角色浮现，权威于焉建立。盖特纳两个月前怯懦地宣布救银行的概念，欠缺实质具体，各方咸表失望，股市持续大跌，到AIG高层领取高额花红风波，揭发他早已知之，一时间，舆论对他更为不满，从民间到国会议员，都响起要他辞职的声音，要奥巴马密集相挺，盖特纳的仕途，充满变量。“排毒计划”公布之后，虽然？誉不一，但是投资者最现实，股市应声弹起，显示盖特纳暂时过关了，虽然成败未卜，但是起码纾缓了要他下台的巨大政治压力 。
第三、去年10月份高盛集团(Goldman Sachs Group Inc。)接受政府注资100亿美元，《华尔街日报》引述几名知情人士透露，高盛集团考虑在禁售期 结束后，出售所持有中国工商银行的部分股权，预期藉此筹集10亿美元资金，偿还注资，以摆脱政府的掣肘。他们认为薪资限制，或会更易流失顶尖的交易员及投资银行家。据知，其它获注资的银行都有这个盘算。假若银行开始偿还注资，显示营运出现起色，这个转变如果有普遍意义，莫非美国的银行困境，已到了黎明 前的黑暗？
上述3点，只是一些现象，是否能够说明问题、反映真象，还待观察。总之这次金融海啸，百年一遇，其危疑诡谲之处，绝非一般人可以想象和理解，行事审慎、做好风险管理，仍然是现阶段投资的金科玉律。
评论：购买毒资产，看来很难三赢，银行肯定认为自己是输家，毒资产最大的特点是目前的所谓价值远远低于实际价值，那么这些金融股最近的反弹是否真实回归就值得怀疑，假设到时候私人投资者出价普遍很低，一定令这些金融机构的价值原形毕露，股市必然动荡；私人投资者必然想以低于市价的价格购买，那么这个必然加剧这个动荡，这是银行反应冷淡的主要原因。政府的终极目标是恢复信贷市场，但是这种讨价还价的过程不知道要持续到猴年马月。所以三赢之说，很难成立。其实现在他们还忘记了一点，就是美国民众的反应，美国政界的反应，盖特纳作为财长的最大缺点是他没有考虑到很多政治上的东西，AIG的奖金事件就是一个最好的例子，这个计划有重大的利益输送嫌疑，而且利益又涉及到银行等金融机构，银行和这些大的私人投资者必然展开角力，利用传媒、国会议员和民众情绪大打口水仗，问题是美国的经济能经得起这样折腾吗？
2 中行上季大倒退 今年挑战大去年赚643亿 股息6厘
【明报专讯】持有大量美国按揭相关债券的中国银行(3988)，去年要作高达450亿元(人民币？下同)的资产减值，拖累去年盈利仅增长14%至643.6亿元，属市场预期的下限。第四季的拨备及盈利转坏的情，尤其显着。中行管理层承认，今年的经营环境仍然充满挑战，息差会继续收窄。加上该行尚持有高达约1100亿元的高危美国资产，意味未来的减值风险仍不可低估。
中行每股盈利0.25元，派息0.13元，按年增长30%。积弱的中行股价，近日随中资 股出现“小阳春”，昨日公布业绩前亦升2%至2.38元。按此收市价计算，股息率约为6厘。旗下子行中银香港(2388)却因盈利大幅倒退，罕有不派末期息，股息率仅5厘左右，逊于母行(见另文)。
尚持1100亿元高危美国资产
市场原本预期中行去年盈利中位数，约增长20%。由于第四季资产减值损失显着扩大，导致该季盈利按年显着倒退六成至44.2亿元，拖累全年盈利仅增长14%。虽然大部分中资银行尚未发布业绩，惟以目前市场预测估计，中行的盈利增长很有可能逊于同业。
中行全年资产减值亏损高达450亿元，占全年盈利比重更达70%，可见其对业绩的杀伤力。当中近半涉及美国住房贷款相关的债券，包括次按、Alt-A(次优质)及Non-Agency(非政府类)，金额达224亿元。贷款减值拨备则达到168亿元，占37%。还有近30亿元与股权相关的证券及基金，相信当中包括附属公司行中银香港为投资东亚银行(0023)所作的减值。
最坏时刻何时过去？中行副董事长兼行长李礼辉昨日记者会后笑称﹕“即使奥巴马(美国总统)也未知何时过去。”但他坦言，一切视乎市场情况，不排除再要拨备的可能。事实上，该行所持债券的潜在风险不少，截至去年底，与美按揭相关债券的账面值，尚有160亿美元(若近1100亿元人民币)，是去年盈利的1.7倍。
息差水平持续收窄
此外，该行的息差水平亦持续收窄，净利差和净息差分别按年下降14点子及13点子(100点子为1厘)，至2.45厘及2.63厘，虽然贷款增长15.8%，但净利息收入仅增6.7%。朱民解释，由于中行海外资产规模庞大，去年环球 央行大幅减息，严重影响海外资产的收息率，“未来息口已没有再降的余地，但今年的收息资产仍会受到影响，因此息差继续有收窄的压力。”
正面的因素，却是资产质素未见转坏。去年底不良贷款率维持在第三季的2.65%，按年下降0.47个百分点。李礼辉表示，去年新增坏帐率按年下降。至于今年，中行截至3月19日的新增人民币贷款逾3000亿元，增速高于同业，李礼辉指全年贷款增长目标逾17%，新增人民币贷款将逾5000亿元。
虽然全球经济动荡，但中行对中国的经济满怀信心，李礼辉认为内地经济已有见底回升的象，“相信未来经济会一个月比一个月好，一季比一季好。”
评论：中行是中资银行股中最国际化的一家，也是次贷危机以来手上最大的一家，处在国际最前沿中银香港已经先行“牺牲”了。
3 美银泼冷水吁高沽银行股 牛市重临 言之尚早
正当美国政府购买银行毒资产计划令银行股大幅回升之际，美国银行(Bank of America)分析师却大泼冷水，认为计划不可行，建议投资者趁高沽售银行股。
购毒债方案 治标不治本
美银首席策略师Richard Bernstein指出，银行卖出毒资产只是个短期解决方案，不是根本之道，政府不能推升这些资产价格，过去泡沫历史清楚显示金融业并购才是解决之道，如政府加速银行合并，金融股才有投资吸引力，但现政府却反其道而行，阻挡合并这个趋势。
Bernstein把美国的计划与日本1990年代时期面对的问题相比较，当时日本政府迟迟不肯解决金融体系问题，结果造成“失落的10年”，经济年增长率平均不足1%，失业率增加一倍以上。
过去两年以经济趋势为本去投资的全球第2佳对冲基金——贝莱德(BlackRock)，旗下的环球宏观基金Asset Allocation Alpha Fund亦不看好复苏前景，无视近日环球股市大涨，沽空美股及澳股，买入美国、德国、澳洲、加拿大及英国债券；其基金经理David Hudson表示，下半年复苏有令人失望的风险，股市未来数月将重回低点，甚或跌至新低。
贝莱德旗下基金 弃股买债
不过，摩根士丹利(Morgan Stanley)前环球策略师碧斯(Barton Biggs)则看好大市前景，认为美国及新兴市场股市将上涨，大型科技股别具吸引力。现时管理纽约对冲基金Traxis Partners LP的碧斯表示，标普500指数可能从本月9日的12年低位反弹30%至50%之间。
碧斯接受彭博电视访问表示，美股正处于一个大型反弹浪中，但认为大市已转入牛市似言之尚早，对于美国财政部拟用多达万亿美元收购银行不良资产，他认为方向正确，是“重要的第一步”。
牛市重临 言之尚早
【明报专讯】恒指短短半个月已升逾2000点，部分蓝筹股更已重回海啸前价位，市场对股市是否已重回牛市亦议论纷纷，莫衷一是。
于2000年首度预警科网泡沫爆破的基金经理Jeremy Grantham，就于月中时表明牛市将重临，其理由是AA11投资者情绪指数，在3月10日看淡者，竟占七成以上，为该指数成立以来之最。换言之，市场最悲观时是投资的最佳时机。
不过，前摩根士丹利经济师谢国忠却认为，由于制度惯性，美国的经济刺激计划仍会继续刺激消费，中国仍会继续刺激投资，两国都不会触及结构转型，这将延续中美失衡的状态，“基本面不改，未来两年内牛市无望”。
谢国忠：技术反弹后再寻底
不过，他亦预计，2009年二季度和三季度将出现技术性反弹，“但这个反弹是很短暂的，2010年，市场将出于对经济的悲观预期再次下滑。2009年全年和2010年的大部分时间，很可能会出现持续的熊市。”
谢国忠称，只有当中美两国完成结构转型，创造出可持续的增长模式，市场才会重返牛市。
评论：熊市反弹总是很多争论，美股在7800点面前回落，如果继续回落则反弹正式总结。
4 券商看淡 中石油去年纯利料倒退
中石油(857)将于今天公布二〇〇八年业绩，分析员持续调低该公司的纯利预测，据彭博的数据显示，市场对中石油去年纯利预测的共识为一千二百二十一亿元(人民币。下同)，每股盈利六角七点二分，较前年的八角一分跌百分之十七。
二十五位分析员对中石油去年纯利预测介乎一千零七十亿元到一千五百三十八亿元，平均为一千二百二十一亿元。以中石油昨天的收市价及分析员对去年每股派息三角零七计算，中石油的股息率约百分之五点三七，市盈率八点五倍。
每股盈利料跌21%
近期陆续有证券行调低中石油的纯利预测。中金的研究报告指出，预计中石油去年的每股盈利较二〇〇七年跌百分之二十一，至每股六角三分。
该行认为，中石油的股价与国际同业相若，为二〇〇九年预测纯利的九点三倍。该行相信，中石油今年的纯利预测风险是该行对油价的预测为每桶七十美元，未来有可能进一步下调原油价的假设；同时，炼油边际利润也面对政策风险，预计该公司也将面临炼油产品需求疲软和现金紧绌。
炼油业务亏损或较大
瑞银集团上周也调低了中石油的纯利预测，从每股七角一分下调至六角，主要是反映炼油业务较大的亏损。
花旗银行较早前则因为该行调低全球原油价格，而大幅下调中石油二〇〇九年和二〇一〇年的纯利预测。花旗把布兰特今年和明年的油价调整至每桶四十八美元和五十五美元，此前的预测为每桶六十五美元和七十五美元，因此削减中石油今年每股盈利至四角四点六分，明年为五角三分。
该行预计，中石油去年每股盈利为六角一点四分。
中银国际上周也下调了中石油去年的纯利预测百分之十六，该行预计中石油去年的每股盈利为六角一点一分，或一千一百一十八亿元■
评论：虽然近日资源股猛涨，但是不能说已经摆脱衰退的影响。
5 中电信盈利大跌96% 本业盈利跌13%
【明报专讯】中国电信(0728)去年由于自然灾害，及小灵通资产减值，产生分别34.3亿元(人民币。下同)及183.7亿元的税后损失，令盈利大跌96%。公司董事长王晓初认为，作为移动市场新进者，手机补贴是必要的，估计今年手机补贴占移动收入比率约30%，目标是今年能新增3000万户移动客户，当中1000万户为3G客户。扣除上述影响及初装费收入，中电信本业去年盈利跌12.8%至200.7亿元。财务总监吴安迪估计，今年将是公司负债高峰期，3至4年后，盈利可望回复至经营移动业务前的水平。他认为，现市况不适合引入策略投资者或发行新股。
今年料为负债高峰期
王晓初指出，移动业务已成为公司发展重点，自去年10月接收CDMA后，去年第4季及今年首两月的每户月均消费(ARPU)均保持63.6元，有信心今年可维持在60元以上。虽然移动业务去年除税息折旧和摊销前盈利(EBITDA)率只有1.7%，但他认为“舍不得孩子，套不住狼”，现时肯投资，将来才能有所发展，故母公司计划今年投资470亿元在移动网络上，而上市公司今年资本开支则减至392亿元。
上月新增170万移动用户
公司2月份新增移动用户达至170万户，令总客量至3063万户。宽带上客幅度亦增加，上月新增87万户至4590万户，本地电话流失则扩大至155万户，总用户报2.058亿户。
另外，王晓初称，小灵通资产值尚余49亿元，将分3年进行摊销。而4600万小灵通用户中，公司将以手机补贴吸引四分一人转至CDMA网，余下有价值的用户则透过话量补贴鼓励转网。
评论：盈利大跌是正常，中资电信运营商前面的挑战很大。
6 WTO：今年全球贸易暴跌9%
世界贸易组织(WTO)表示，随着经济衰退深化，全球贸易今年将暴跌百分之九，是二战以来最严重的倒退。
WTO在其年度评估报告中指出，今年初全球，尤其是亚洲大多数工业国的经济收缩和出口急跌，令今年的贸易评估格外悲观。这个预期，远高于国际货币基金组织(IMF)一月时估计全球贸易额今年减少近百分之三的跌幅。
WTO总干事拉米在四月二日举行二十国集团(G20)领袖峰会前，多次恳求决策者避免采取会加深经济下滑的贸易保护措施。
拉美前日促请美国贸易官员恪守完成为放宽贸易壁垒的下一轮多哈会谈，但奥巴马政府早前表示，不能同意削减美国农业补贴和工业产品关税的建议，直至巴西、印度和中国等发展中国家为美国货物及服务开放市场提供更多优惠。
一名匿名的美国贸易官员称，美国贸易代表柯克及拉米的会面非常有成效，双方进一步认识并建立合作关系。
WTO的报告指出，发达国家经济收缩将尤其严重，今年的出口将下挫百分之十，而高度依赖出口的发展中国家，出口将减少约百分之二至三。
报告的数据显示，由于金融海啸抑制需求，欧洲去年对美国出口的跌幅是五年来最严重的；美国方面，一月出口跌至二○○六年的最低水平，而以年率计算，出口近半年来急挫百分之四十四，入口更减少百分之五十一，因民众不购买舶来品。
中国的出口一月下跌百分之二十八，二月再下跌百分之二十六，而德国去年的货物出口总值为一万四千七百亿美元(十一万三千九百二十六亿港元)，较中国的一万四千三百亿美元多。尽管全年贸易表现惨淡，但WTO指出，中国、新加坡、台湾和越南的入口在二月出现反弹■
评论：看来这个预测还是比较乐观的。
7 购毒债方案 被轰偏帮大型基金 私企股本仅占7.5% 成效阻碍重重
美国财长盖特纳(Timothy Geithner)周一公布如何处理银行有毒资产详情后，道指劲升6.84%，基金大户纷纷唱好；但热情过后，不少声音指计划要有效地实行将是阻碍重重，又指政府为吸引基金牵头参与，实有偏帮之嫌。
这项名为“公私合营投资项目”(Public-Private Investment Program, PPIP)计划公布后，有“债券大王”之称的PIMCO创办人格罗斯(Bill Gross)率先表态支持，并表示PIMCO有意以投资者及银行有毒资产管理人的双重身份参与计划，另一投资机构贝莱德(Blackrock)亦表示支持计划，而著名投资者、富豪罗斯(Wilbur Ross)更明言已预留10亿美元，希望在45日后可以开始收购毒资产。
85%资金为无追索权贷款
在一众唱好声中，配合股市大涨，令计划看似天衣无缝，但事实上有更多清醒的投资者已表示，华府有偏坦大型私募基金之嫌。计划为了吸引私人投资者，财政部给他们提供极大优惠，比如在购买问题贷款(Legacy Loan)计划中，合伙基金的资金中，有85%来自政府的无追索权贷款，其余股本部分私人投资者占一半，等于他们在整个资金中只占7.5%，若最后蚀本这批基金完全可以一走了之。财经杂志《商业周刊》更报道，盖特纳和其它官员周日仍然在落力寻求对冲基金和私募基金的支持，希望在周一公布计划时能得到支持。
不限制高层薪酬 市场不满
此外，在购买证券化的问题贷款资产(Legacy Securities)时，最后的成交价格要同时满足买卖双方要求，既让买方有利可图，又避免银行资产大幅折让亦不容易，但政府根本没有说明定价拍卖是如何运作。
另一个最令市场不满的问题，是政府为吸引私人投资者购买毒资产，政府表明不会向参与的金融机构高层作薪酬限制，但因计划涉及对购买毒资产的机构提供巨额公帑担保，变相明益有份参与的金融机构，日后仍有可能招致国会对方案增加诸多限制。
但对于盖特纳来说，今次计划虽然阻碍重重，分析指他在AIG事件被国会迫得太紧之下已经没有退路，若今次计划实行之后能令银行信贷紧缩问题纾缓，将会令华府及自己的政治压力也稍为减轻，加上在大型基金支持下，现时只可以“赌一铺”。
评论：看完这个，你难道不认为是利益输送吗？
8 资金流入香江 经济受惠有限
港股近日显着反弹，恒指过去两天升逾一千点，主因是资金流入，金管局总裁任志刚形容，香港出现类似量化宽松货币政策的环境。但此因素并不受控，对本港经济亦无实质改善，利好效应仅属短暂。
银行放贷谨慎 资金短炒为主
近日明显有资金流入本港，为此金管局在上周五及本周一均入市承接美元，沽出港元，令银行体系结余升至一千二百亿元的高位，银行同业隔夜至三个月拆息低于一厘。任志刚形容资金持续流入，令本港出现类似量化宽松货币政策环境，有利本港经济。
美国联储局力推量化宽松货币政策，上周宣布大印美钞逾一万亿美元，以购买国债及按揭债券，藉此向市场提供庞大资金、压低市场利率，纾解信贷紧缩问题。香港不能自行印钞，但在资金流入下，却被动地出现货币量化宽松环境。
香港的量化宽松因资金流入而来，资金流入主因之一是美元近期弱势，带动港元兑其它外币贬值，令本地股票、楼宇资产价值上升，有炒上机会。
其次，美国施行量化宽松政策令美元贬值，日本、欧洲仿效此政策的机会亦高，结果可能只有人民币不断升值，国企股投资价值上升，吸引外资流入追捧。
这些资金流入，对本港经济的裨益其实不大。表面上，资金流入既令银行资金较充裕，亦推低本地银行同业拆息，压低贷款利率。然而，银行资金较松动与银行是否积极放贷，却是两回事。
银行近日放贷态度虽较去年底积极，但主要仍集中风险较低的楼宇按揭业务，在环球经济前景严峻下，银行仍不愿放松贷款予其它行业，担心它们的还债能力，此令本港经济受惠有限。况且，现时流入资金未必长期留港，亦令银行放贷时有所顾忌。
其次，港股因资金流入及环球股市反弹而上扬，但这些只属炒卖的短钱，并非对港长期投资，一旦环球形势逆转，可能撤走，无助改善本地实质经济体质。
被动量化宽松 稍减衰退痛楚
当然，资金流入对本港总是好事，此既有助压低借贷利率，股市上升、楼市小阳春亦短期撑住消费气氛，令经济、失业等问题减慢恶化，令港人等待环球复苏的过程中，减少痛楚。然而，目前宽松货币供应环境，非因港府政策而来，亦全不受控，这增加了本地投资市场的波动，投资者须留意其风险。
评论：资金流入是港股连续暴涨的原因。
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