首创置业：走出北京面向全国

　　招商证券(香港)研究部吴轩

　　利润全部来自物业销售

　　首创置业股份有限公司，是重组成立于1995年的北京首都创业集团有限公司的旗下房地产业务旗舰企业，公司于2003年成功于香港联交所主板上市。

　　首创置业目前的业务主要涵盖了两个方面，物业销售及酒店经营，其中物业销售是公司目前营业收入的主要来源。2006年度，公司的物业销售营业额为18亿元(人民币，下同)，占公司同期总营业额20.4亿元的88.2%。而2006年全年公司酒店业务的营业额则达到了2.1亿元，对公司同期总营业收入的贡献度为10.4%。然而公司2006年度的实际利润来源则全部来自于物业销售，酒店业务则仍处于暂时的亏损状态。

　　加速扩充土地储备

　　近几年随着公司业务的不断壮大，以及中国

　　截至2007年8月31日，公司共拥有土地储备743万平方米，分布于北京、天津、太原、沈阳、无锡、成都六个大中型城市。然而，公司位于以上几个城市的土地储备均是自2005年以来新增的土地储备。从中，我们不难看出公司“走出北京，面向全国”的决心。

　　2007年以来，公司土地储备的拓张速度仍然较快。截至2007年8月底，公司共新增土地储备量约241万平方米，涉及土地购置费用约27亿元。

　　目前，虽然公司已完成其全年土地储备面积增购目标的48%或241万平方米，但是为这241万平方米新增土地储备所动用的资金已达到约了27亿元，这意味着公司今年新增土地储备每平方米的土地成本约为1115元。我们认为这种价格相对较高，而且可能将限制公司未来开发项目的利润率水平。

　　给予“买入”评级

　　根据我们对市场中15只具有代表性的中资房地产股估值水平的比较，它们2007-2009年度预测市盈率的平均值分别为25.1倍、17.6倍及13.2倍。远期市盈率的稳步下降，说明了未来中资房地产企业盈利的增长性仍然较好，而这亦普遍得到了市场的认同。我们认为，公司目前正处于业务高速增长的阶段，而且随着其土地储备量的不断提高，公司业务增长的可持续性将得到保证。

　　另外，考虑到公司业务亦直接受惠于2008年北京奥运，故我们对公司未来的盈利前景表示乐观，并预测其2007-2009年度每股盈利将分别达到0.41港元、0.53港元及0.70港元，3个年度每股盈利的复合增长率为19.5%。我们给予公司18倍的目标市盈率，这与我们用作估值比较的15只中资房地产股2008年预测市盈率的平均值相当。结合我们对公司2008年度每股盈利0.53港元的预测，我们认为公司合理估值为9.50港元，对其的投资评级为“买入”。