中国银行海归意在探试A+H模式

　　西南证券 周兴政

　　在H股市场上市未满一周的中国银行突然宣布筹备发行A股，令市场各方都感到颇为吃惊。

　　令人感到吃惊的原因不难理解，从首只H股青岛啤酒1993年8月开创H股公司“海归”至内地发行A股的先河以来，先后有30家H股公司采用同样的模式发行A股。从这些公司H股和A股两种股份挂牌的时间间隔来看，间隔时间最短的交大科技，仅为27天；间隔时间最长的中海发展，高达2750天。30家公司的平均间隔时间为786.8天。

　　从间隔时间的分布上看，间隔时间少于9个月的公司，其A股发行都分布在1993-1998年。2000年以后发行A股的公司，相应时间间隔大都在3年之上。时间间隔较长，在一定程度上意味着相关H股公司发行A股的各方面筹备工作的成熟，以适应2000年后日渐完善的A股市场。而此次中行AH股挂牌的时间间隔可能仅在1个月左右，很可能创下新世纪的新纪录。

　　值得一提的是，31家两地同时上市的公司之中，仅中兴通讯采取了“A to H”的模式。事实上，证券市场中出现的A+H概念也起源于中兴通讯发行H股的前后。严格地讲，当初对A+H的定义是内地企业以同时同价的方式，在A股市场和H股市场同步上市。这种模式是内地企业IPO模式多样化的重要组成部分，它能够让中港两地的投资者以相同的成本成为内地优质企业的股东，好处不言自明。已经在H股市场挂牌的交通银行和神华

能源当初都曾经试图采取这样的发行模式，但最终均未能成行。未能成行的原因主要在于当时内地A股市场的IPO活动已经被暂停，技术方面的可行性也是一个曾经被争论很多的问题。

　　非常明显，自华电国际的IPO以来，内地A股市场的新股发行已经实行了和香港股市一样的询价制度。在这样的情况下，即便一家企业获准同时招股，但由于面对不同的询价机构和差别甚大的招股规模，最终的招股价格很难做到一致。由此来看，仅就程序和技术的层面而言，绝对的公平就是难以做到的。

　　中行的此次“海归”，则可视为一种改良的A+H模式。一方面，因H股挂牌时间较短，其股价涨幅并不很大，因此中行A股发行的询价，可以H股发行价以及累积涨幅并不很大的H股目前价格作为参照标准。这样内地投资者就能够以不太高的成本，获得和中行H股同等权利的A股；另一方面，由于发行间隔时间较短，中行发行H股时准备的财务资料和招股文件，大部分可被其A股发行重新利用。中行发行A股的成本也会明显降低。此外，中行的这种准A+H模式也将成为未来其它内地企业试水真正意义上的A+H模式的开端。非常明显，如果内地投资者在如此之短的时间间隔之内宽容地接受了中行两种股票价格的差别，未来其它内地企业同时同步而不同价的A+H招股行动，可能也是能够被接受的。

　　中行在香港发行H股，完全可以而且本来应该效仿此前上市的建设银行，采取全流通的招股模式。在中行的H股招股资料中，公司也曾明确表示，“本行已向联交所申请批准汇金公司持有的本行股份可在联交所上市”。然而最终的结果却是，汇金公司持有的股份因须取得中国证监会或国务院授权的任何其它证券审批机构的批准，而被以内资股的形式托管在中国证券登记结算有限责任公司。正常情况下，中行A股发行时汇金公司的股份将被转换为可流通的A股。在A股股价高于H股股价的预期之下，汇金公司持有的股份转换为A股更有利于这些资产的保值增值。

　　即便有两地监管机构的一路绿灯，汇金公司持有的股份转换为H股的可能性也不大。原因是这种转换等同于在H股市场进行类似A股市场的

股权分置改革。在相关法律条文和规则尚未完善之前，如此重要的事件是不能轻易启动的。

　　A＋H公司的两次IPO时间间隔

　　A股代码　H股代码　　股票名称　　H股上市日期　　A股上市日期　　间隔日期(天)

　　600874　　1065　　　创业环保　　19940517　　　　19950630　　　　409

　　600876　　1108　　　洛阳玻璃　　19940708　　　　19951031　　　　480

　　600875　　1072　　　东方电机　　19940606　　　　19951010　　　　491

　　000618　　0368　　　吉林化工　　19950523　　　　19961015　　　　511

　　000921　　0921　　　

科龙电器　　19960723　　　　19990713　　　　1085

　　600332　　0874　　　广州药业　　19971030　　　　20010206　　　　1195

　　600377　　0177　　　宁沪高速　　19970627　　　　20010116　　　　1301

　　600011　　0902　　　华能国际　　19980121　　　　20011206　　　　1415

　　600362　　0358　　　江西铜业　　19971206　　　　20020111　　　　1497

　　600585　　0914　　　海螺水泥　　19971021　　　　20020207　　　　1570

　　600548　　0548　　　深高速　　　19970312　　　　20011225　　　　1749

　　600027　　1071　　　华电国际　　19990630　　　　20050203　　　　2045

　　600029　　1055　　　南方航空　　19970731　　　　20030725　　　　2185

　　600012　　0995　　　皖通高速　　19961113　　　　20030107　　　　2246

　　600026　　1138　　　中海发展　　19941111　　　　20020523　　　　2750

　　A股代码　　H股代码　　股票名称　　H股上市日期　A股上市日期　间隔日期(天)

　　000063　　0763　　　　中兴通讯　　20041209　　　19971118　　-2578

　　600806　　0300　　　　交大科技　　19931207　　　19940103　　27

　　600600　　0168　　　　青岛啤酒　　19930715　　　19930827　　43

　　600808　　0323　　　　马钢股份　　19931103　　　19940106　　64

　　600685　　0317　　　　广船国际　　19930806　　　19931028　　83

　　600188　　1171　　　　兖州煤业　　19980401　　　19980701　　91

　　600688　　0338　　　　上海石化　　19930726　　　19931108　　105

　　000898　　0347　　　　鞍钢新轧　　19970724　　　19971225　　154

　　000585　　0042　　　　东北电气　　19950706　　　19951213　　160

　　600775　　0553　　　　南京熊猫　　19960502　　　19961118　　200

　　000756　　0719　　　　新华制药　　19961231　　　19970806　　218

　　600860　　0187　　　　北人股份　　19930806　　　19940506　　273

　　600115　　0670　　　　东方航空　　19970205　　　19971105　　273

　　600028　　0386　　　　中国石化　　20001019　　　20010808　　293

　　000666　　0350　　　　经纬纺机　　19960202　　　19961210　　312

　　600871　　1033　　　　仪征化纤　　19940329　　　19950411　　378

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