招商证券(香港)：雅居乐未来增长可观

　　招商证券(香港)

　　受惠于广东省房地产价格的向好，公司在上市后交岀一份令人满意的业绩，在超过800万平方米土地支持下，公司未来几年的收益得到的保障，强劲的现金(40亿)将成为公司进一步增加土地有利的条件，预期短期内公司将落实投资其它省份的计划；预期06和07年的净利润分别大幅增长44%和46%，我们维持对公司买入的建议，目标价HK$6.8元，为07年净利润 的10倍，潜在升幅为19%。

　　盈利大幅上升3.2倍. 受惠于楼价上升和出售面积的增加，公司期内销售额大增1.1倍至53.7亿人民币，全年确认售楼面积约96万平方米，按年上升72%，平均毎平方米价格5,581元，按年上升23%，净利润从04年的2.3亿上升3.2倍至9.8亿，略高于我们预测的9.6亿，由于公司楼房的投资和品牌价值较高，因此楼价平均升幅较广东省平均的7.7%大幅为好。

　　毛利率升幅巨大. 期内的毛利率从04年的25.4%上升7个百分点至32.4%，主要受惠于期内平均楼价上升22%所刺激；虽然05年国家

宏观调控对

房地产业加强力度，但主要受影响的地区还是在上海和相关的高档

豪宅，广东省的影响极少，从去年广东省的平均楼价上升达8%显示省内对楼房强大的需求和购买力，预期公司06年的毛利率还有进一步改善的空间。

　　未来几年销售面积大增. 主席陈卓林预期公司在06-08年的销售面积分别为130万平方米，230万平方米和280万平方米，按年增长38%，75%和23%，因此估计公司的销售收入亦大幅上升，我们预测06年和07年的售楼收入将分别增加至78亿和120亿，这是根据06和07年的销售面积增加35%和65%和平均售价6000和5580元一平方米所得，07年较低的平均售价主要是部份新楼的平均售价较低所致，我们的估计较公司管理层预测相对保守。

　　可能冲岀广东省. 管理层表示公司已经差派几队人员到其它省份探讨投资的机会，当中包括一线城市包括北京，上海，二线城市南京和长沙等，管理层表示一般的投资回报率要达到20%，我们估计公司在年内将落实部份的投资计划，公司现持有现金42亿，足够作收购土地之用，从上市至3月15日，公司新增的土地储备达167万平方米，可发展面积277万平方米，令总体土地可出售面积达超过800万平方米，保证了未来3-4年的盈利来源。

　　评级为买入. 虽然国家领导人重申对房地产行业的调控，但主要都是针对豪宅和打压炒买活动，对雅居乐的影响不大，特别是公司主要的营运地区在房地产前景特别看好的广东省；我们预期公司06和07年的净利润将分别大幅增长44%和46%至14.1亿和20.5亿，或毎股盈利0.41元和0.59元，我们维持对公司买入评级，目标价为HK$6.8元，为07年毎股净利润的10倍，潜在升幅19%。