香港权证双刃剑

　　短期内即可获利丰厚，转眼间也会全部赔光

　　特约记者 罗绮萍 香港报道

　　香港经验

　　短期内即可获利丰厚，转眼间也会全部赔光，权证(warrants，香港称认股证或俗称窝轮)的杠杆效应令投资者如痴如醉。

　　市场最活跃者当属香港，2005年其权证市场成交金额高达8566亿港元。自然，内地对其关注日甚，一方面是近年内地机构频频前往取经，而另一方面则是内地机构及居民开始热中来香港炒作权证。

　　前者则是内地权证的设立，而后者的路径则是大量的内地居民及机构负责人透过自由行或商务旅游，到香港的银行或

证券行开立投资账户，直接买卖香港的证券及权证(现时未有条例容许内地机构及居民到境外投资)，之后他们多数透过电子账户或电话交易服务，在内地操纵账户，成为近年香港的另类投资者。

　　“近期内地客在香港开立账户买卖权证的大增，我们正考虑对内地客的推广计划，但我们不想挑战内地机构，所以不会公布这方面的客户数字。”一名专责权证买卖的证券行负责人称。

　　荷兰银行结构性衍生工具董事黄集蔚接受本报访问时表示，香港的权证市场可以快速发展，成为世界第一，主要原因是香港有较多散户参与市场。散户传统上较喜欢投资细价股(即每股股价低于一元的股份)、概念股(即当时市场流行的概念、如红筹股、科技股或澳门股等)，也有部分小投资者心仪一些大蓝筹，如汇丰控股(资讯 行情 论坛)(0005.HK)，但投资一手汇丰需要资金数万港元，但投资汇丰权证只需要资金数千港元，这种以小搏大的杠杆效应，便令小投资者热中于买卖权证，令这个市场愈来愈活跃。

　　黄称，香港证监会及香港交易所(资讯 行情 论坛)近年修改法规，加之香港集合了全世界的权证发行商，则令权证市场高速发展，异常活跃。

　　黄集蔚续称，上海交易所、深圳交易所及各家券商，过去已多次来香港取经，了解香港权证市场成功之道及值得借鉴之处，这方面的交流一直持续。

　　“内地的权证市场有很大潜力，他们也学得很快，内地市场的一些做法与香港也不一样。”黄举例说，内地的13家创新券商，在发行权证时都要做抵押，发行认购证要买入正股作抵押，发行认沽证则要以现金作抵押。

　　“内地这种规定，本来原因是内地券商没有信贷评级，监管当局难以评估其财务状况，所以要作抵押；香港的19个权证发行商，都是经过香港证监会认可的，需要符合指定的信贷评级及财务要求，发行权证时没有限定要买入正股或者作抵押。”

　　“这导致的结果是，内地抵押安排的客观效果，是发行商不会与投资者对赌。而香港没有硬性规定发行商要购入正股以对冲风险，投资者赚钱可能便会导致发行商赔钱，两者之间存在博弈关系。”

　　另外现时内地的权证都是上市公司的母公司发行后送给投资者的，这种称为公司权证，与香港发行商发行的衍生权证的发行主体不同，这些上市公司的母公司，主要还是希望股价上升，与香港的发行商的心态不同。

　　不对等的博弈

　　专门监察香港权证交易的小投资者网站Warrant88.com发言人“外交家”(网名)称，“香港的规定下，权证市场是个赌场，发行商与散户在对赌，但游戏规则对散户很不利。”

　　该人士称，香港发行商可以有自营交易，即同时参与权证买卖，有些没有购入足够正股对冲的发行商，在相关资产(

股票或指数)的走势不符合他们的利益时，会透过调整引伸波幅，大量增发新权证等多种手段，来影响权证价格，另外发行商可以沽空权证，但散户则无权参与。

　　“外交家”指出，发行商作为对赌的另一方，可以掌握多种散户没有的操控权证价格的工具，发行商在宣传时只侧重正面的讯息，很多散户根本不知道他们是在一个不公平的游戏规则中博弈。

　　他说发行商的特权之一，是他们可以随时修订“引伸波幅”，即对正股未来的股价波动的预期，修订的基础包括场外期权的作价，但场外期权的作价，现时根本没有公布机制，发行商可能在权证价格上升时，因为没有购入足够的正股作对冲，而人为地调低引伸波幅，发行价格更低的权证，令现有权证价格下跌。

　　另外发行商可以沽空，但散户则不可以，即使有散户看到了权证价格有下跌的趋势，也不能沽空保障自己的利益，更不能藉此防止发行商恶意压低权证价格，因为如果容许散户沽空，发行商可能有义务借货，发行商不能不买正股作对冲，恶意压低权证价格的成本便会增加。

　　“我们现在最担心的是内地市场，如果他们在学习过程中没有修正香港有问题的地方，日后将香港的炸弹带到内地去，破坏力更强，因为内地散户对权证认识更少、发行商出现不规范的机会更大。”

　　黄集蔚承认在香港发行商较散户有利，但这正是发行商热中于推动权证市场的动力，他认为游戏规则已列明，投资权证的风险肯定高于证券，散户入市前，应该充分了解游戏规则及风险所在。

　　他并称，不排除个别发行商有恶意操控权证价格的行为，但很多时候是出于误解。他所属的荷兰银行，近期便因大手沽空其发行的恒指认购权证而为市场瞩目。

　　荷银恒指认购权证(9639.HK)在2月8日及2月9日，连续于港交行的沽空名单出现，每天涉及资金3亿至4亿港元，令市场认为荷银有意压低这只权证价钱。

　　黄集蔚解释，作出这样的行为是因为市场对于恒指权证有大量需求，该行准备在2月10日增发新权证，香港市场的规定是T+2，即交易后两天才交收，故他们在发行前两天先大手沽空。

　　他承认发行商可以沽空而散户不可以，对散户是不公平，但如果容许散户沽空，必须先解决借货及抵押金问题，因为沽空的风险更高，如果未能借货，便是非法沽空，如果沽空后发现看错了市场走势，损失会更大，散户很难证明自己有财力承担风险。

　　“现时，内地市场仍未有纯属发行商发行的衍生权证，权证也不可以沽空，所以香港出现的争论在内地还未有，但日后市场发展下来，如何一方面搞活市场，同时兼顾各方面利益，正是监管机构最重要的工作。”黄集蔚说。