招商证券(香港)：2006年港股投资策略之石油业

　　招商证券(香港) 刘维刚 郑怀武 邓良生

　　石油行业(正面)

　　行业评论

　　纽约商交所的原油期货价格和伦敦国际石油交易所的布伦特原油期货价格05年日均价分别达到54.41美元/桶和54.23美元/桶，勘探采油企业均大大受惠于高油价环境。下游化工产品行业由于高油价推动产品价格继续高位运行，行业景气依旧，石化产品生产企业盈利状况普遍改善。国际成品油市场供需基本平衡，需求略大于供给，成品油价格在原油价格升上升带动下不断上升。但国内成品油市场未与国际接轨，价格受国家管制，虽然上半年发改委两度小幅提高成品油销售价格，但其涨幅远未跟上原油价格涨幅。这就导致国内炼油行业在原油成本大幅提高而成品油价格未能跟上的情况下，全行业全面亏损，炼油企业的生产积极性大受打击。

　　受国际油价高企影响，国内进口放缓，油品供应出现紧张。中国海关总署公布的1-8月中国外贸情况显示，前8月中国进口原油8,312万吨，增长3.9%﹔进口成品油2,048万吨，下降19.1%。

　　未来预测：国际能源署预测，由于全球经济在05-07年仍将高速增长，需求仍有动力，预计05、06年分别为8470万桶/天和8670万桶/天，分别增长2.2%和1.8%；供给：鉴于

伊拉克、伊朗、委内瑞拉等产油大国政治不稳定等因素，预计05、06年供给分别为8490万桶/天和8670万桶/天，分别增长2.3%和2.1%。原油供需将趋于平衡。产能投资不足：去年世界原油生产新投资与满足未来25年预测所需投资相比少15%-20%；OPEC目前的剩余产能为90-140万桶/天，比去年同期下降51%；伊拉克目前局势难以提高产量。以上因素决定了原油价格仍将在高位运行。

　　国内强调节能、重视环保、保障能源安全、发展循环经济的国家战略和CPI增幅回落、成品油批发将于06年底放开等因素，促使成品油定价方法的进一步改革日益临近；油品定价改革和相关公司的私有化作为06年的重要主题，使石化行业仍有投资机会，给予行业正面评级。

三年来布伦特3个月期油走势图（美元/桶）

　　个股评论

　　中国石油(0857)

　　中石油有勘探开采原油的上游业务，也有亏损的炼油业务和下游的石化产品业务，但其经营利润的90%以上来自于勘探开采原油业务。05年上半年，中国石油在中国5个区域共发现地质储量高达4亿吨的石油及2,000亿立方米的天然气，若经进一步确认为探明储量，将使公司的储量增加15%。公司相信，最新的发现可于3年内变成可开采的探明储量。大庆油田经过几年来的努力，已落实1,000亿立方米的天然气田，明年可大举开采。公司预测未来几年油气采储替代率降大于100%。国际油价的飙涨，使公司的勘探开采业务经营利润大幅增长，预计05年全年将增长60%以上。

　　国内成品油市场未与国际接轨，价格受国家管制，虽然上半年发改委两度小幅提高成品油销售价格，但涨幅远未跟上原油价格涨幅。这就导致国内炼油行业在原油成本大幅提高而成品油价格未能跟上的情况下，全行业全面亏损。上半年，中石油旗下的炼油及销售业务亏损额近60亿元，全年亏损预计将超过100亿元。受益于化工行业景气，产品价格上升及产量增长等因素。

　　公司于05年6月份宣布收购母公司中国石油天然气集团(CNODC)的海外资产—Newco 50%股权。收购完成后，公司与CNODC分别拥有Newco 50%的股权，可使公司油气总储量提高7.9亿桶(其中原油储量占82.4%)即4.3%，其中原油储量提高6.5%，天然气储量提高1.2%；公司国际业务储量增长879%，产量增长11.5倍。

　　受高油价环境的推动，我们预计公司05年和06年盈利增长将分别为41.0%和1.2%，分别达到1451.8亿元和1469.7亿元左右。以现价计算，该股05年及06年预测市盈率分别为8.1倍和8.0倍；股息率分别为5.5%和5.6%。我们预测该股6个月的目标价为7.00港元，相对目前价位有10.2%的涨幅，长期目标价为7.50港元，给予买入评级。

　　中国石化(0386)

　　中石化有勘探开采原油的上游业务，也有炼油业务和下游的石化产品业务，但中国石化偏重于中下游的炼油业务和石化产品业务，勘探开采原油的上游业务只占其总营业额的13%左右，中下游业务的原油采购成本上升使其利润受压，但05年已得到政府94.15亿元的巨额补贴。1.4亿吨的炼油能力和处于谷底的炼油毛利水平对原油开采和化工业务的景气下降构成对冲，增强了未来两年业绩的稳定性。预计公司06年原油产量会在05年基础上略有增长，加工量达到1.45亿吨，增长5%；乙烯、合成树脂、合成橡胶、合成纤维产量增长约10%。06年原油价格较05年下降6美元/桶，炼油毛利提升3美元/桶，化工毛利下降200元/吨。

　　我们预计公司05年和06年业绩增长将分别为21.2%和2.2%，分别达到436.4亿元和445.9亿元左右。以现价计算，该股05年及06年预测市盈率分别为8.0倍和7.8倍；股息率分别为3.6%和3.7%。考虑到中国成品油市场将来的价格将逐步与国际接轨给公司带来的盈利上升空间，我们认为该股的合理市盈率应该提高。我们预测该股6个月的目标价为4.20港元，相对目前价位有9.1%的涨幅，给予中性评级。

　　中海油(0883)

　　中海油由于只有勘探开采原油的上游业务，而原油价格大幅上升是石油公司业绩上升的最大原因，但其净利润增长受油价波动的敏感度最大。公司上半年的产量为761万桶油当量，未达到全年目标的一半，较原来预期的要低。但随着下半年有7个油田投产，预计公司能达到全年生产1.6亿至1.65亿桶油当量的目标。公司去年储量增加2.42亿桶油当量至22.3亿桶油当量，替代率为173%。目前公司在中国海域有12个勘探领域，上半年取得4个新的油气发现，预测05年有望获得150%的储量替代率。

　　受高油价环境的推动，我们预计公司05年和06年业绩增长将分别为61.9%和0.9%，分别达到262.1亿元和264.3亿元左右。以现价计算，该股05年及06年预测市盈率分别为8.58倍和8.57倍；股息率分别为5.0%和5.1%。我们预测该股6个月的目标价为5.75港元，相对目前价位有9.5%的涨幅，给予中性评级。

石油类股估值比较

公司 代码 股价* 评级 目标价 升幅 市盈率 (05) 市盈率 (06) 市盈率 (07) 股息率 (05) 股息率 (06) 股息率 (07) 市帐比 (05) 中石油(0857) 0857 6.350 买入 7.000 10.24 8.14 8.04 8.34 5.51 5.59 5.39 2.4 中石化(0386) 0386 3.850 中性 4.200 9.09 7.96 7.79 7.78 3.63 3.71 3.71 1.6 中海油(0883) 0883 5.250 中性 5.750 9.52 8.58 8.57 8.71 5.04 5.09 4.96 2.9

资料来源 : 招商证劵 ( 香港 ) 预测 *12 月 30 日收市计算

石油类股一年股价走势