平安证券9月11日发布研究报告指出，今年5月引入逆周期因子短期效果非常显著，扭转了市场上的单边贬值预期，有助于稳定资本流动与外汇储备，该机构将年内人民币兑美元汇率的波动区间预测上调至6.50-6.70。
2015年811汇改前夕至2017年1月初，人民币兑美元汇率中间价由6.12左右贬值至 6.95左右，贬值了约14%。然而如图1所示，由2017年1月初至 2017年9月初，人民币兑美元汇率中间价却由 6.95左右反弹至6.50左右，升值了6%以上。特别是自2017年5月中旬以来，人民币兑美元汇率更是节节上升。人民币兑美元贬值预期，一夜之间居然逆转为新轮的人民升。
平安证券表示，如果不出意外的话，中国国际收支表的非储备性质金融账户(也即市场通常称之为资本)将在2017年下半再度转为顺差，而中国的外汇储备规模有望以更快速回升。
造成这一转变的关键，平安证券认为，是中国央行在今年5月份，向人民币兑美元中间价定机制加入了第三个模块，也即是所谓的逆周期调节因子。
根据今年二季度央行货币政策执行报告中的相关专栏披露，引入这个因子的目的，恰恰是为了直接对冲“参考前一日收盘价”维度时面临的国内外汇市场供求层面的持续贬值压力。根据央行的说法，之所以国内外汇市场供求层面面临持续的贬值压力，这是由于外汇交易者不理性的羊群效应所致，与中国经济不断回暖的基本面存在背离。
那么，引入逆周期调节因子的效果如何呢?
首先，从图1中可看到，在引入逆周期调节因子之后，人民币兑美元中间价开启了一波汹涌的升值浪潮。
其次，从图3中可以看出，今年5月下旬以来人民币兑美元中间价的升值，与美元指数自身的走软可谓如影随形，存在强烈的相关性。平安证券认为，在当前人民币兑美元中间价定价模型的三因子中，逆周期调节因子的引入几乎完全对冲了前一日收盘价的作用，使得参考一篮子货币汇率这个因子的作用空前凸显。
换言之，今年5月下旬后，人民币汇率定价机制，实质上相当类似于盯住一篮子的汇率制度。
再次，从图2中我们可以发现，从引入逆周期调节因子之后，人民币的“非对称性贬值”格局也发生了重要变化。尤其是从今年8月份以来，一方面人民币兑美元汇率中间价快速升值，另一方面人民币兑CFETS篮子汇率也有所升值(由7月底的92.7上升至9月初的95.2)。“非对称性贬值”转变为“双升”的格局。
从上述效果中不难看出，引入逆周期因子对中国央行而言，短期效果是非常显著的，此举扭转了市场上的单边贬值预期，有助于稳定资本流动与外汇储备。这对于维护十九大之前的国内经济稳定很有助益。
但在平安证券看来，当前新的人民币汇率形成机制还面临以下问题、考验或不确定性：
首先，如前所述，当前人民币兑美元汇率的升值压力，主要还是源自美元汇率自身的下跌(尤其是美元兑欧元汇率的下行压力)，一旦未来国际经济或政治环境出现大的变动，美元指数重新开始走强，那么人民币兑美元汇率中间价将会如何变化，还存在较大的不确定性。
其次，如果美元指数继续走弱，导致人民币兑美元汇率以及人民币兑CFETS 篮子汇率上升过快，这是否将会造成人民币汇率的再次高估并对中国出口增长造成负面影响，或再次引収热钱流入并滋生新的资产价格泡沫?
换言之，当市场存在反向的非理性“羊群行为”(也即人们借入美元来兑换人民币套利)时，央行是否会动用逆周期调节因子来遏制人民币过快升值?
再次，当前中国央行通过引入逆周期调节因子来推动人民币兑美元汇率升值的做法，不能不说与特朗普政府针对中国的贸易保护主义行为关系密切。但如果特朗普政府并不领情，依然収动针对中国的贸易保护主义行动。那么中国央行将会如何反击?是让人民币兑美元汇率维持稳定呢，还是让人民币兑美元汇率显著贬值?
第四，在人民币加入SDR 货币篮之后，人民币汇率形成机制进行了多次改动。与811汇改之后短期内人民币兑美元中间价直接等于前一日收盘价相比，一轮轮修改后的人民币汇率形成机制中，国内市场供求的影响程度越来越小。这是否会使得IMF考虑重新评估人民币汇率形成机制，指责中国央行重新干预人民币汇率，并威胁把人民币踢出SDR货币篮?在国际环境波诡云谲的今天，多考虑几步是必要的。
最后，平安证券强调，对于中国这样的大型经济体，自由浮动是最佳的汇率形成机制。既然当前央行已经成功打消了市场上的人民币贬值预期，应当加快推动人民币汇率形成机制改革，方向是提高国内市场供求对每日开盘价汇率的影响程度，而不是811之后与国内市场供求渐行渐远。
进入【新浪财经股吧】讨论
