沪港通开启后最大考验：证券监管合作
在证券市场监管法律国际化的大背景下，沪港通开启后的监管合作，还有着更多工作要做。尤其在健全相关监管法律制度上还有一些需要抓紧补课的地方，比如健全调查取证制度，司法协作制度；将内地证券市场规范与发展的重点由立法方面转移到执法方面，加大执法力度，建立高效行政执法机制；引入专家鉴证制度；对不实陈述、欺诈、内幕交易、市场操纵及虚假信息披露细化界定标准；注重对投资者的保护救济制度等等。
□郝旭光 黄人杰
上海证券交易所[微博]、香港联合交易所有限公司沪港股市交易互联互通机制(简称沪港通)昨天正式开启了。这既是沪、港两地市场发展的重大机遇，也对市场监管提出了挑战。在新的市场条件下的两地监管合作，要求厘清内地与香港监管体制的区别，辨析证券监管的国际化发展趋势。
沪港通开通首日，沪股通和港股通交易冷热不一，开盘数分钟沪股通额度就已用了一半；而到了下午两点，港股通当日105亿限额只用了16.8%，北向资金看起来在主导沪港通，南向资金较为慢热，一般估计是内地投资者要熟悉港股还需有一个过程。其中最重要的一个方面，笔者认为是香港市场的监管制度。
由于历史的原因，香港的法律体系脱胎于英国，因而有浓厚的英国底色。在1974年的香港第一次“股灾”前，当时的港英政府基本照搬英国对证券市场的监管模式，对包括证券和期货业在内的经济体系，采取完全的自由竞争政策，因此，香港证券市场的活动主要依赖交易所的上市规则自律管理，几乎不受政府监管。1974年的股灾，促使港英当局开始考虑改革监管体制。1987年的股灾再次促使港英政府加快监管改革和立法脚步。
由于香港证券监管法律体系的演变和逐步完善是伴随着一次次市场危机的发生，因此也被称为在“危机拉动”下的制度变迁。这种证券监管法律体系的框架，主要包括三个方面：其一，立法会的立法，包括《证券条例》、《公司条例》、《投资者保护条例》等。1974年颁布的《证券条例》是香港证券业基本法，保障香港证券业正常运作的法律基石。其二，证监会[微博]制定的规则，包括证监会依照《证券及期货事务监察委员会条例》颁布的财务资源规则，由证监会颁布的有关股票回购的例外原则、公司收购与股票回购守则等。其三，交易所等自律组织的自律规则，包括《香港联合交易所章程》、《证券(股票交易所上市)规则及其附属规则》等。由于香港属于传统的英美法系法域，因此判例也成为法律体系的一部分。因此，香港证券监管法律体系是以《证券条例》为基础，以其他条例、规则、守则和典型判例为补充的。
而目前我国内地的证券市场监管模式以集中监管为主，辅之以证券交易所和证券业协会的自律管理。但是，我国内地证券市场的集中监管又与美国式的集中监管有很大差别。美国证监会超脱于政府，集准立法、执法和准司法权于一身，直接对国会负责，可独立对证券市场实行强有力的管理而无需依赖其他行政或司法机关。美国证监会职责是监管而不是主管，不负责发行与上市，没有审批权；而中国证监会从一开始就是具有行政级别的政府部门，被定位为国务院直属事业单位，这就使以中国证监会为核心的集中监管带上了浓重的行政化色彩。
同时，沪港两地市场的交易制度也有很多差异，例如香港市场实行T+0交易、无涨跌幅限制等与国际成熟市场接轨的一套交易机制。而沪深市场则实行T+1交易制度，有涨跌停板的设计。
这些年来，随着生产和资本的国际化，跨境经济活动日益频繁，企业纷纷向海外拓展，加之国际融资证券化，使证券市场从国内走向国际；各国或地区资金需求结构、金融体制和金融市场的不同，投资收益率和利率的国际差异，为投资者提供了广阔的国际投资空间；而在WTO[微博]体制下，许多国家或地区的证券市场相继推出一系列革新措施，减少或消除入市壁垒，以鼓励外国投资者，允许外国证券经营和服务机构进入；全球证券业电子化、“信息高速公路”的飞速发展，更为证券市场国际化奠定了坚实的技术基础。因此，各国的证券市场都在日趋国际化。
一国或地区证券市场的国际化程度，能反映该国或该地区金融业发展的实际水平，因此，证券市场的国际化发展，对一国或地区经济的发展具有积极意义，它首先体现在一国或地区经济特别是金融与世界经济、国际金融的接轨上；其次，证券市场国际化有利于扩大证券供求规模，迅速筹集低成本资金，并且有助于提高企业的国家知名度和国际竞争力；再次，证券市场的国际化有助于一国或地区金融机构、金融业务的国际化；最后，证券市场国际化有助于一国或地区证券市场的规范化，完善其市场监管法律制度。
在证券市场国际化的进程中，对证券市场的有效法律监管更显迫切，国际监管的合作和协调成为证券市场进一步发展的必然结果。事实上，各国或地区都在寻求监管的合作与协调，这大大促使各国或地区监管制度趋向协调和统一。
在证券市场监管法律国际化的大背景下，沪港通实施后的监管合作，还有着更多工作要做。沪港通后的监管合作，首先包括沟通信息、交流经验和讨论证券市场重大问题等。其次至少包括以下具体内容：一，限制各自证券法在对方的区域适用；二，在证券法中规定有关沪港合作的内容；三，相互承认对方监管机构的监管，四，进一步细化证券法互助协定和双边谅解备忘录。中国证监会与香港的监管部门已有谅解备忘录，这实际上是双方就某些特定类型案件所作的无法律约束力的意向声明。这些谅解备忘录是在监管部门之间达成的，因此它在获取有关证券违法和犯罪情报方面比司法互助协定更为有效，也更有预见性。谅解备忘录的另一种形式是金融信息共享协定(FISMOU)，其内容通常为赋予协议方了解市场一般情况的权利。该协定可以具体规定在两个地区同时营业的公司定期向双方的监管机构披露有关信息，例如与公司有关的风险评估情况。
就我国内地证券监管的现实而言，因为沪深证券市场发展比香港证券市场晚，在健全相关监管法律制度上还有一些需要抓紧补课的地方，比如健全调查取证制度，司法协作制度(就具体情况来看，还应进一步简化诉讼程序、提高诉讼效率等)；将我国内地证券市场规范与发展的重点由立法方面转移到执法方面，加大执法力度，建立高效的行政执法机制；引入专家鉴证制度；对不实陈述、欺诈、内幕交易、市场操纵及虚假信息披露细化界定标准；注重对投资者的保护救济制度等方面等等。
(作者单位：对外经济贸易大学国际商学院，对外经济贸易大学国际经济研究院)
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