根据国家统计局1月17日公布的数据，2011年全年中西药品零售总额同比增长24.8%至RMB3,718.0亿元。增速较2009年的29.7%和2010年的32.9%的增速放缓。2011年12月份，中西药品零售总额达RMB373.1亿元，同比增长30.8%，环比增长8.9%；同比增速较上月高8.7个百分点，创2011年2月开始以来的单月最高增速。

2011年1-12月份的中西药品零售总额的增速，低于同期或前期

考虑到零售药店的库存周期的影响，医药制造业销售收入28%的累计同比增速，我们认为有两个原因：1）发改委降低了部分药品的最高零售限价，但此部分影响并未完全由生产企业承担；2）药品的医院销售占比在不断提高（中西医品零售总额未包括医院销售额）——随着医保扩容及社区、基层医疗机构的逐步完善，人们的医疗需求进一步得到释放，这种以来消费模式的转变，是医疗行业增长的动力之一。此外，在过往近十年内，在药品降价的影响下，药品零售总额的增速一直有波动，但整体来看增长是加速的。根据此趋势判断，2012年药品零售总额的增速可能会达到并超过2010年同比32.9%的增速的机会较大，这种趋势在2011年12月即已经出现。

投资建议：整体来看，医疗行业的增长动力十足，仍维持“跑赢大市”的评级

我们认为医药分销行业总销售收入的增速，应该与医药制造业持平，即高于中西医品零售总额的增速。我们推荐医药分销行业的龙头国药控股(01099.HK)，目标价HK$25.10，评级为“买入”。

国泰君安研究部  孙凤强