国指应已见熊底

　　具预视成份的中国制造业采购经理指数于11 月份跌至38.8，反映制造业正陷入萎缩状态。今年第四季的GDP 增长，颇大机会在6%以下。由于国家对保经济增长的积极投入，我们认为经济增长再大幅下滑的空间不大，08 年第4 季和09 年首季应是经济最差的时间。09年第二季GDP 增长可望平稳回升。国企指数于10 月27 日低位4,792 点，等同08 年预测市盈率6.1 倍，预测股息率6.2%。我们认为国企指数很大机会已见熊市底部。

　　恒指目标下调至17800 点

　　香港是个细小及外向型经济，其经济复苏须更依赖欧洲及美国的经济复苏。且香港为成熟的市场经济，靠政府拉动经济的空间不多。对占恒生指数比重达一半的非中资企业，我们持审慎态度。盈利下滑风险较大的本港地产股及银行股，共占恒指比重约30%。该两大板块09年的每股盈利最多可倒退30%，足以拖累恒指明年的每股盈利10%。

　　恒生指数于10 月27 日的低位10,676 点，等同08 年预测市盈率7.9 倍，预测股息率6.6%;但一旦指数盈利下挫，指数的估值须作下调。一般预计，香港经济明年上半年才是最恶劣时候，一旦欧美局势出现变化，恒指再下试10,000 点的风险将会增加。

　　在国内经济增长可以保八的大前提下，预期2009 年中资企业盈利增长的放缓仍在可接受的范围内，只是流动性疲弱，整体走势会较为反复，关键在于经济增长及企业盈利，在目前动荡的市况中，占恒指市值一半的中资股仍然有一定吸引力，希望可支撑起大市。

　　从估值的角度来看，目前恒指2009 年度市盈率约为11.0 倍，不单远低于历史高位20.5 倍，就算与历史平均15.8倍比较，仍有约30%折让。如果恒指重回历史平均水平，目标约为20950点，只是考虑到恒指成分股盈利平均于2009 年下调约16.5%，恒指目标亦因应调低至17800点，约为12.5 倍2009 年预期市盈率。该目标较之前的26200 点调低约32%，不单反映了恒指成分股盈利倒退，亦反映了市场信心不足，以及流动性减退等因素。风险方面，如果美国经济持续下滑，各项救市方案未能有效地扭转下滑的经济，从而拖累中国经济，令到中资股企业盈利未能达标，17800 点目标将会是遥不可及。惟根据上文的分析，中国经济增长在

　　中央积极推动下，保八的机会颇大，出现这种不利市况的机会并不高。