美林：维持九龙仓中性评级

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　　美林日前发表研究报告指出，九龙仓集团(0004.HK)计划配股集资不少于91亿元(港元，下同)，配股价为每股30元，较最后收市价折让26%，涉及发行3.05亿股，相当于现有股本12.5%，集资所得拟用于收购内地土地。美林检讨对九仓预测，及计入配股所产生的摊薄效应后，将明年资产净值由每股47元调高至52.3元，维持“中性”评级。

　　由于公司近月进取地在内地收购土储，九仓股价大幅攀升至历史高位47元，但内地推出措施冷却楼市，令市场情绪对内地房产股较差，某种程度影响九仓股价而出现调整。现股价以资产净值折让约22%交投，价值合理，但预期股价短期受压，将为吸纳的好时机。

　　持股50.06%的主要股东会德丰(0020.HK)承诺包销，美林认为是会德丰间接注资九仓。若公众股东放弃配股，会德丰的持股量将增至55.6%，届时须向港交所申请豁免，会德丰按例不能在明年6月前增持逾2%。虽然三间上市公司九仓、会德丰及海港企业(0051.HK)同时参与内地物业发展，为笨拙及具争议的架构，但美林不相信配股或九仓潜在改变股权结构的可能为集团重组的前奏。管理层也表示，现阶段无意进行重大的集团重组。

　　自从中期业绩公布后，九仓自行或通过持股67%的海港企业，在重庆、杭州及成都收购了10个项目，涉及的土地成本为195亿元，远高于今年的47亿元预算，及未来7年的200亿元预算。九仓亦与内地发展商组成合营，既可分担财务风险，亦可借助内地发展商在收购土地及兴建物业方面的地方经验。

　　九仓管理层亦首次披露其目标为在5年内将内地资产占整体的比重由现时的30%增至50%；落实购入总楼面面积1亿平方英尺的土地，当中30%为投资物业，70%为发展物业；及斥资500至550亿元人民币收购土地储备，以达至提升总楼面面积的目标。美林认为该等目标为九仓拓展内地业务的承担，并预期为未来几年的主要增长点。

　　美林关注九仓在近期拍卖中土地成本上升，有可能影响新项目的回报及盈利。在过往收购的土地，项目毛利率可达60至70%，但最近收购土地，若以目前市场价格售出，几乎不会有任何利润。换言之，九仓预期未来数年经济增长及

　　若全部股东同意配股，九仓的净杠杆比率在年底将改善至22%，若剔除现代码头，将改善至13%。考虑到未来数年的建筑成本及资本开支，美林相信九仓有足够财政能力，额外物色数个项目。

　　美林预期，九仓今明两年的纯利为56.71亿元及59.84亿元，每股盈利为2.06元及2.17元，市盈率为19.69倍及18.66倍，股本回报为7%及6.7%。