两地市场联动彰显理念变化

　　西南证券 周兴政

　　近期，香港H股市场和内地A股市场走势保持了较好的相关性和联动性。原因除宏观环境方面的影响因素之外，资金面的原因更加值得重视。尽管QDII尚未最终正式推出，但从最近几年来情况看，同时在两地市场进行大规模投资的资金不在少数。

　　既然有为数不少的资金能够在两地市场中一并投资，那么两地股份估值对比问题就不能回避。原因是，在市场整体估值偏差获得足够重视的情况之下，资金将不可避免地出现单向流动。而这种单向流动，将成为两地市场出现联动效应的重要障碍。由此可见，既然两地市场的联动性业已存在，其中的合理性就值得关注。这种合理性，恐怕还需从两地市场的估值结构对比方面寻找答案。

　　联动的三种表现形式

　　从最近数月的情况来看，内地A股市场和香港H股市场的联动性主要表现于以下几个方面：

　　其一是市场的整体联动。最近4个月时间内，内地上证指数出现了约20%的累积涨幅；同期H股指数的累积涨幅为34%。不过尽管如此，两地市场整体表现的联动性并不仅仅表现于这种同向的大涨行情。从数月以来两地市场的分段走势来看，上证指数和香港H股指数历次短期调整出现的位置也基本一致。

　　其二是同行业股份之间的联动。从数月来H股市场中各种行业板块的表现情况来看，有色金属、房地产、石油煤炭等行业的H股是海外投资者的重点关注对象，同期此类A股在内地市场中的表现也明显好于其它行业板块。在H股市场的普涨行情之中，华能国际(资讯 行情 论坛)(0902)等电力行业的H股表现较为欠佳，同期内地电力行业的A股也近乎成为表现最差的行业板块。

　　其三是“A+H”股份之间的联动。尽管内地A股市场的股权分置改革使得不少两地同时上市的公司A股出现较长时段的停牌期，但数月来“A+H”股的两种股价之间仍然保持较好的联动性。从某种程度而言，因市值庞大且地位重要，30只“A+H”股已经在两地市场联动表现的过程中起到一种桥梁作用。

　　估值结构仍存差异

　　尽管两地市场表现出良好的联动效应，但市场估值却不尽相同，甚至存在较大差别。一方面，从主流股份股价的情况看，目前多数H股股份的股价都已经处于历史性高点。然而，有投资者担心这种历史性的股价高位却可能缺乏公司基本面因素支撑。H股公司2005年财报可见，公司整体盈利增速减缓。盈利和股价的对比状况使得目前相当多的H股都处于多年来的估值高点，未来市场出现调整行情难以避免。

　　另一方面，尽管近期A股市场亦正徘徊于波段高位，但目前点位和2004年上半年股价水平仍相差甚远。盈利状况的持续增长和股价水平的结构性下跌使得相当数量的A股估值水平处于近年来相对低位。从市盈率和股息率的角度来看，目前已有不少A股明显优于主流H股。无论对于内地资金还是对于外资机构来说，此类股份都是值得关注的。

　　在两地市场资金融合程度日渐增加的情况之下，估值结构的对比状况使得不少极具投资价值的A股颇具吸引力。如果H股市场上的主流资金获利出局反向回流，港股一波中期的下跌将难以避免，而内地股市却可能少被涉及，这样两地股市的联动性也将因此打破。

　　投资理念出现改变

　　除估值方面的因素外，两地市场的联动性也折射出主流资金投资理念的改变。非常明显，如果说近期内地A股市场大幅上涨行情来自于同期涨幅更大的H股市场的带动，那么，这种带动存在的原因在于H股市场大涨之后，A股市场相对偏低的估值状况。这种状况也可说明主流资金对A股市场投资价值的认可。

　　不过，从目前的情况来看，部分资金在两地市场上一并投资的理念还有不少矛盾之处。一方面，在目前30只“A+H”之中，已有不少股份的A股价格跃升至对应H股价格之上，且此类股份的H股近期依旧表现不俗，并获得主流外资基金的重仓增持。相关资金对于同股同权、价格明显偏低的部分A股，关注的力度显然不够。另一方面，主流资金对两地市场的认可程度仍相差甚远。虽然内地宏观经济的周期性变化导致香港H股和内地A股业绩出现增速减缓迹象，但H股市场却在最近半年多以来持续强势，多数股份股价和H股指数一并多次刷新历史新高。而A股市场数月来虽亦表现不俗，但目前点位毕竟仍是多年来的相对低点。

　　笔者看来，这种状况的最终改变可能不会为时太远。从最新财报数据看，股价上涨已经导致中石油(资讯 行情 论坛)、中石化(资讯 行情 论坛)(0386)、交通银行(资讯 行情 论坛)(3328)、中国铝业(资讯 行情 论坛)(2600)等H股市场的主流股份的股息收益率明显降低。与之相反，内地市场近年来却涌现出许多高息股份。对于H股市场的投资者而言，这种对比变化趋势是值得警惕和重视的。