招商证券(香港)：金蝶国际盈利重拾高增长

　　招商证券(香港) 郑怀武 CFA

　　买入

　　(首次纳入)

　　HK$2.35

　　基本数据

　　目标价:

　　6个月3.13

　　潜在升幅33%

　　编码:

　　彭博: 268 HK

　　路透: 0268.HK

　　行业: 软件

　　恒指: 15,420

　　H股指数: 6,451

　　市场中位预测EPS:

　　FY05人民币0.16

　　FY06人民币0.20

　　作为国内少数具有规模的软件发展公司之一，金蝶在其强大的研究队伍支持下，自行发展适合国内中少企业的企业资源计划(ERP)软件，改善中少企业的营运效率和增加管理层的决策速度，04年由于销售成本和人工支出的快速增长导致公司的盈利倒退7%，在成本得到严谨的控制下，加上销售的增长，预期公司在05-07年盈利复合增长达27%，而公司去年下半年转到主版挂牌，相信可以进一步加强公司企业文化和增加市场对公司的信心，有助减低将来的融资成本，我们对公司的评级为＂买入＂，目标价HK$3.13，基于06年0.6x的PEG基准，市盈率则为16x，潜在上升空间33%。

　　转至主版挂牌. 自01年在香港创业板开始，金蝶的业绩都令市场满意，过去4年的毎股复合增长达22%，虽然04年的业绩令人失望，净利润倒退7%，主要是销售和人工的成本上升幅度高于销售的增长，经过管理层的努力，上半年的业绩已经得到相当程度的改善，盈利增长32%，特别是销售成本的控制，预期05年起金蝶可以重拾昔日的增长动力，公司于05年中转至主板挂牌，相信对公司形象和日后的融资渠道大有帮助。

　　销售增长理想: 通过扩大旗下分销渠道的大幅增加，加上针对中高档企业的EAS/K/3软件和相关实施收入的快速增长，加上以中小企业为主KIS的自然增长，预期05-07年总体销售分别增加20%，25%和21%至5.4亿，6.7亿和8.1亿。

　　强大的研究队伍. 作为一家软件开发公司，人才为公司最重要的资产，在公司约3000个员工中，其中600个为研究人员，强大的研发队伍对公司将来的发展起了关键的作用，04年公司在研发的总支出达到5,300万，为总收入的12%，可见管理层对研发的重视，亦是公司将来新产品的主要支持。

　　首次评级为＂买入＂. 在销售理想和成本控制得宜的情况下，预期净利润率将从04年的12.3%上升至07年的13.8%，预期05-07年的盈利增长率分别为25%，31%和24%或毎股净利润人民币0.16，0.20和0.25，以06年0.6xPEG为估值标准，目标价为3.13元，建议买入，潜在升幅33%。

营运表现
12月底 (人民币 百万)	2003	2004	2005F	2006F	2007F
营业额	365.6	445.9	535.5	669.7	807.8
税前利润	68.2	59.5	76.6	100.6	125.4
净利润	59.1	55.0	68.7	90.0	111.9
每股盈利(人民币)	0.13	0.12	0.16	0.20	0.25
增长率 (%)	45.1	-7.4	25.0	31.0	24.3
市盈率 (x)	18.1	19.5	15.6	11.9	9.6
股息率 (%)	0.5	1.8	2.3	2.6	3.0

股本数据
总发行股数(百万)	444
市值(港币 百万)	1,041
毎日成交量(港币百万)	1.9
52周高/抵价(港币)	2.50/1.33
大股东	(%)
徐少春	33.8
赵勇	12.4
其它人士	1.6
流通量	52.2
H Shares Free flow (%)

%	股价 变化	相对HSI	相对HSCEI
过去1个月	20.5	17.3	6.0
过去3个月	36.6	30.9	8.0
过去6个月	40.0	38.0	24.3
过去12个月	18.7	4.8	(12.8)