从外资大行对潍柴报告频频变脸说起

　　爱时捧杀 恨时棒杀

　　□郭信麟

　　刚刚过去的1月，潍柴动力(资讯 行情 论坛)(2338)成为香港市场中资股的另类，股价并没有随众多中资股一起上扬。相反，在外资大行纷纷发表看淡报告后，潍柴股价从1月10 日的最高15.85港元跌到1月23日的10.95港元。两周不到的时间，向下波幅达31%。同一时间，国企指数升幅超过5%。

　　笔者之见，出现如此大的反差，大行的提出目标价成为“元凶”。请看附图(去年中5家大行对潍柴最高目标价曾经达到水平)，大摩将潍柴目标价从16港元下调到10港元，最高时大摩看至29.70港元，尽管是接近一年前的事情。与此同时，里昂提出目标价是14.37港元，最高目标价曾经不低于30.59港元；瑞士信贷第一波士顿提出最新目标价是9.1港元，最高目标价不低于30.2港元；高盛最新目标价10.5港元，最高目标价不低于23.5港元；最“善良”要数花旗，目标价是18港元，而最高时则达到31港元。期间，至少5家大行一起看淡，小小的潍柴股价跌得不象人形也就不难想象。从这些大行最近给出的目标价与最高目标价相比，他们对潍柴完全是“由爱变恨”，翻起脸来是一点也不含糊。

　　为什么大行会如此大的动作，原因是潍柴可能失去最大客户，同时也是最大股东的中国重汽(资讯 行情 论坛)的订单。如此大的事件，目标价大幅下调并不奇怪，而大行曾经在过去一年当中多次改变潍柴的目标价和评级，他们的一些做法则值得我们深思。在此，我们要探讨下如何辨证地看待大行报告。从潍柴的个案中，投资者如何吸取经验教训。

　　报告频频“变脸”透露秘密

　　从图中，我们可以总结出以下几点。

　　首先，所有大行的最高目标价均未实现。从目前的现实看，要在6到12个月内实现几乎是不可能，大行对股价的前瞻性并不如本身名气般大。

　　其次，部分大行的报告对股价还是曾经起到一定推动作用，其中以大摩报告最为突出。而潍柴去年最高价也非常接近大摩的最高目标价，花旗则次之。

　　第三，在股价的下跌趋势中，里昂、瑞士信贷和高盛仍然标出他们的最高目标价，结果股价从4月中旬开始每况愈下，最高目标价早已经变得梦一般不现实。当然，期间各大行根据各种原因不断下调目标价，这些大行究竟是无知、还是有意在那时定出如此高的目标价只有天知地知，他们和他们客户知道。

　　就此，我们来分析大行究竟如何“随行就市”地调整他们对潍柴的目标价。请看上图，由于篇幅有限，我们只列举里昂的分析为例。事实上，无论从大摩到花旗，目标价与报告发表当天的收市价基本是紧贴，趋势也就基本一致，换句话说就是等于没有预测。

　　这种状况证明什么呢？除了证明大行所谓的目标价的前瞻性并不如人们想象中灵验，而往往是一种跟风和趋炎附势的做法，颇有点不求有功但求无过的味道。所谓预测很多时候变成是“羊群效应”和为适应短线市场现实而调整目标价。

　　事实上，大家应该留意到一点，就是大行基本上在1月中纷纷将目标价调到最低。引起这次股价大调整的原因是公司即将失去最大客户的订单，但是潍柴管理层与最大股东和兼客户中国重汽集团的纷争已经经历很长时间。

　　2005年8月份，潍柴取得湘火炬(资讯 行情 论坛)大股东地位的时候实际上已经开始表面化。此间，各个投资银行并没有察觉到事情的严重性，而股价也出现过大幅攀升；只有在2005年12月中旬时，大行才开始感觉到事情的严重性，大摩将目标价从25港元下调到16港元，引起股价一次大幅下跌，但是还是没有引起普遍和足够注意；直到今年1月中旬，各行开始恐慌性调低目标价。但是从股价最近表现看，似乎是矫枉过正。如果用“进退失据、不知所措”来形容他们的表现，则一点不为过。

　　“羊群效应”反映业界深层次矛盾

　　造成这种表现除了“羊群效应”，谨小慎微这些作为人性固有缺陷外，笔者认为，其实反映了香港

证券业界的深层次矛盾。

　　首先，成本太高，令分析员与内地上市企业接触和交流机会不多。假使各大行的分析员能经常能走访潍柴，至少反应不会如此缓慢。而因成本太高，造成“一个萝卜多个坑”的现象也是令分析报告质量难以保证，不能得到第一手材料，大部分分析员也只能跟风而动；

　　其次，如果分析员在研究内地企业时懂得更多的具有内地特色的商业文化，也许能从各种的蛛丝马迹当中嗅出一些味道来。可惜的是，中国地理只懂得九龙和香港岛与珠三角，往往把金庸小说当成中国正史的分析员，要真正懂得中国文化恐怕还得从头再来；

　　第三，长期的西方式教育也令业界专业人士有居高临下的良好感觉。我们接触到的很多香港本地分析员或者财经评论人士，往往批评中资股太难分析、风险太大，原因是他们只是生搬硬套原来那套分析方法所致。作为一个中国人，把中国的特色因素居然变成风险因素，的确是一种悲哀；另一方面，他们往往忘掉一点，应该他们去适应中国市场，而不是中国市场去适应他们那套自以为是的老黄历。

　　香港证券市场依靠内地优势和本身健全的制度，近几年可以说无往而不利。随着内地证券市场元气恢复，内地从业人员与国际接轨的态度，远远比香港从业人员与中国接轨的态度要积极得多，这种奇货可居的好日子恐怕难以长久。

　　辩证看待外资大行报告

　　当然，我们不能过分贬低大行的研究报告的价值，大行报告里面的信息有很多值得我们留意。同时，其观点也代表部分资金的态度(至少是可以影响他们的投资决定)。而作为投资者在参考大行报告作出投资决策的时候，必须要多看几家，做到兼听则明，而同时也要运用自己对内地情况的熟悉，消化后加以判断。成功的投资者往往要付出自己很多的努力，如果仅凭看看别人的报告就能赚大钱，未免有点幼稚。

　　不过，我们在潍柴事件中也不可一味护己之短。潍柴管理层在处理与大客户与大股东之间的关系时缺乏和谐气派，与本身是股东的最大客户翻脸实在令人无法想象。同时，公司对此事件的处理手法的透明度也欠奉，跟投资者和分析员的沟通不够及时，从而使公司的市场形象雪上加霜。

　　而且，潍柴管理层在过去一年多时间里，可以说是过分沉醉于上市后的荣耀。不单各类的社会活动频繁，而且花大价钱在电视台上卖广告。到现在为止，笔者也不明白这种广告对公司的产品销售作用究竟有多大，难道普通消费者也是潍柴的目标客户？而另一方面，与大股东之间的关系一塌糊涂，总体给人的印象是本末倒置。