宝通证券港股观察

　　市场综述：

　　节后首日港股下跌，周三恒生指数跌82点，收报15102点，成交仍不活跃，为136亿元； H股指数跌6点，收报5303点。

　　中移动(941)跌2%，新世界(17)跌3%，招商局(144)跌4%，中远太平洋(1199)升2%， 大市牛皮。

　　中石化(386)升1%，中国人寿(2628)升1%，两股都创新高，中石油(857)/建设银行(939)/交通银行(3328)都跌1%。中外运(598)升5%，熊猫(553)升4%，均为一年新高。中兴通讯(763)升5%，电力设备股哈尔滨动力(1133)和东方电机(1072)都升3%，私有化概念的上海石化(338)和中石化冠德(934)都升2%。联华超市(980)跌5%。中国海外(688)升3%。

　　粤海投资(270)和紫金矿业(2899)都升2%，雨润食品(1068)升4%，百盛(3368)升7%，以上股份都创一年或历史新高。

　　重点关注：

　　2006宏观关注着力点：油价 利率

房价

　　现行的世界经济运行格局：需求一端：美国大发货币——房地产兴旺——财富效应——维持消费；供给一端：澳洲/拉丁美洲/中东/非洲供应石油金属等基本商品，亚洲国家制造成产品出口，再将外汇储备借与美国，全球经济总量在提升，各参与方皆大欢喜。这一过程同时伴随着美国的双赤字和亚洲不断积累的外汇储备，也就是越来越大的全球经济不平衡。

　　什么情况下会发生重大变化？这个经济循环是从美国的需求到亚洲的供给，供给端不会出问题，有着无穷的生产能力，尝试从需求端的美国消费进行倒推。

　　美国消费与房地产：

　　需求端的美国消费与房地产市场关系重大，美联储通过增加货币供应制造了房地产牛市来代替科技泡沫并维持消费，美国经营金融资产来交换亚洲的实物产品，其实质是大量发行的美元，是美国的低实质利率和高货币供给。( 97年以来，全球货币基础(全球流动性)增长速度远远超过全球的生产增长速度。2002年以后，全球货币增长率持续高于10%，甚至达到25%，而世界GDP的增长率一直在2-5%之间，两者差距越来越大。——数据来源：国务院发展研究中心“2005年中国

汇率制度报告”)

　　通货膨胀——利率——房价：

　　只要货币环境不发生大的变化，房地产泡沫就没有破裂之忧，房地产价格取决于利率水平。而利率的关键因素是通货膨胀水平。

　　油价(及其他原材料价格)与通货膨胀：

　　充分的流动性营造房地产牛市的同时，也造就了全球的商品牛市，而石油和金属等原材料价格的上升，为通货膨胀上升打下了伏笔。

　　如果油价继续上升，对通货膨胀的压力有多大？2001年CRB指数开始上升，来自基本商品的通货膨胀压力，至今为止多为亚洲制造业内部消化，代价是制造业利润下降，而产品价格上升有限。亚洲制造业的消化能力已经到达极限，下一步就要通过出口产品价格向美国传导，这是不利的一面；但美国经济本身尚有很大的消化能力，例如零售价4美元的商品，中国得到的是1美元，3美元的利润在美国的品牌商和流通渠道手中，他们还有空间消化，而不至于马上反映在CPI上面。

　　情况会怎样？

　　2006年美国房地产市场走势成为焦点，后面则是利率，通货膨胀，油价等系列相关因素，这些因素共同构成宏观关注的着力点。

　　可能的情况是：油价保持高位，产生一定通胀压力，但因上述因素，并不会有70年代的恶性膨胀忧虑；实质利率保持在低位，为防止房地产市场的崩溃，美国更愿意接受一定的通胀水平，理想的结果是美国房地产涨幅放缓或和缓下跌，不会对美国消费造成大的负面影响。全球的资产泡沫将继续。对于中国来说，出口将继续充当增长动力，为中国经济向消费的过度提供调整时间。

　　变数：贝南克的决策

　　格林斯潘一直不肯设立通货膨胀目标，是坚决的“相机抉择”论者，2000年之后，一直为保持经济增长而扩大货币供应量，以房地产泡沫取代科技泡沫并维持增长，目前美国房地产对于美国经济乃至全球经济具有超乎寻常的重要性，如果此时贝南克真的去实行其严格的通货膨胀控制目标，那么全球经济恐怕要出问题。

　　全球不平衡如何缓解？

　　美国的双赤字其实是短期内世界经济成长的动力，“失衡的增长”仍有持续的空间。从调整的角度，在致力于提高储蓄率的同时，对美国最有利的是美元贬值和接受一定程度的通货膨胀，再次将美国债务甩给全球的美元外汇储备持有者。其他国家持有美国的低收益长债，而美国持有他国的高收益资产，根据研究结果，如果美元贬值10%，则相当于美国GDP5.9%的收益就转移到了美国。

　　和缓的调整同样对全球经济有利，从历史上看，当矛盾堆积需要疏导时，基于相互妥协的改良主义总是要好过剧烈的风暴。远如工业革命时期英国的君主立宪和法国的大革命，近如中国的渐进式改革和俄罗斯的“休克疗法”。全球经济失衡的调整也是如此，需要各参与方的智慧与妥协。

　　信息与观点：

　　中国人民银行宣布自2005 年12 月28 日起上调境内商业银行美元、港币小额外币存款利率上限。其中,一年期美元、港币存款利率上限分别提高0.5 和0.25 个百分点,调整后利率上限分别为3%和2.625%。

　　交银施罗德基金：2000年之后，中国证券市场和GDP摆脱负相关关系，市场估值逐步趋向合理，而指数与M2的相关度远大于GDP，认为货币政策对市场的影响是根本的。在这个框架之下，该公司认为明年的M2仍将保持在较高水平，从资金角度市场压力不大。从大类资产的收益率来看，国债/房地产/实业资产的回报水平都在下降，从资产配置的角度

股票市场越来越有吸引力，预计资金将流入证券市场从而推高估值水平。

　　中央财政给予中石化集团公司一次性补偿人民币100亿元，以补偿境内成品油价格和原油价格的倒挂给炼油业带来的亏损。其中，中石化及其附属公司获得一次性补偿人民币94.15亿元。根据公告，各公司所获补偿份额主要依据公司原油加工总量比例，补偿资金将计入各上市公司2005年利润总额(税前利润)，按规定缴纳企业所得税。

　　在中国近代银行发祥地山西省平遥县，“日升隆”“晋源泰”两家以明清票号方式命名、民间完全出资的商业性小额贷款有限公司揭牌。

　　美国经济数据：芝加哥联储银行11 月份中西部制造业指数由10 月份的112.8 跌至112.1。美国11 月份新屋销售年率由10 月时的历史新高140.4 万间，大幅下跌11.3%，至124.5 万间, 是近12 年来最大跌幅，并逊于预期。11 月份耐用品订单上升4.4%, 升幅是半年来最大，亦都好于预期。密歇根大学12 月份消费信心指数，修订为91.5，高于预期。

　　欧洲央行公布，10 月经季节调整的经常帐赤字较上月扩大1.7 倍，至90 亿欧元。

　　12月27日国际市场：道指跌106 点或0.97%收10,778，纳指跌23 点或1%收2,227，标普500 跌12 点或0.96%收1,257。美国10 年期国债收4.341%或(-0.04)。纽约2月期油结算价跌0.27 至每桶58.16 美元。纽约2 月期金升4.9 美元，收510.1 美元/盎。