交行极具号召力 六月IPO将上演重磅秀

　　大福投资咨询顾问(广州)有限公司 梁伟沛

　　今年以来，全球IPO市场表现黯淡。而香港六月份有多家大型中国企业进行IPO，总集资金额高达500亿港元，包括中国神华(1088)、交通银行(资讯 行情 论坛)(3328)和中远控股(资讯 行情 论坛)(1919)。集资规模巨大对市场形成一定压力，参与其中某只新股发行的一位券商人士就表示，形势十分严峻。在目前全球IPO市场疲弱的情况下，单靠香港市场能否 “吞下”这三只重磅股，的确耐人寻味。

　　神华表现差强人意

　　神华能源(资讯 行情 论坛)IPO的公开招股部分获得了15倍超额认购，IPO定价在每股7.50港元，总集资29.5亿美元，是2005年迄今为止全球规模最大的首次公开发行。

　　神华的首日挂牌表现欠佳，开盘价7.65港元几乎成为了当日最高价，全日股价呈辗转回落的态势，最后收市于7.3元，比招股价下跌2.7％，成交3.22亿股，首日换手率为10.5％。目前神华的股价已升回到招股价之上，但仍缺乏上攻的动力。本次神华IPO虽然顺利完成，但市场表现实在是不尽如人意。

　　神华能源2004年煤产量超过一亿吨，是目前国内最大的煤矿生产商和出口商，以产量计算为全球第五。本次上市的资产，包括集团绝大部分的煤矿，四条运煤专线铁路、两个港口和公司营运的所有电厂资产。公司以煤－运－电一体化经营，受运输瓶颈的影响比较低，而其下游业务(电厂)的盈利也相对稳定，业务前景看似不错。然而，笔者认为，煤价经过几年攀升，目前已经是高处不胜寒，神华能源2006年的收益有可能随着煤炭价格的回落而减少，这是其IPO遭受冷遇的主要原因。

　　另一方面，神华招股的定价策略也令散户投资者却步。其招股价范围7.25－9.25港元，落差高达两元，是笔者多年来所见的最宽的招股价区间；这种安排显示了保荐人和包销商们过分地保护自己的利益，令散户投资者不满，自然也就阻碍了认购的热情。

　　神华2005年预期市盈率是10倍，高于兖煤(1171)的9倍；另外，神华负债率偏高，发行新股还债之后，资产负债率仍高达49％，而兖煤仅为17％。作为新上市公司，神华的派息政策也不明朗，所以尽管神华享有规模效益，笔者短期内还是相对看好兖煤。

　　交行号召力不容置疑

　　交通银行(3328)的IPO公开招股部分获得204倍的超额认购，冻结资金高达1500亿港元，以冻结资金计算是香港股市历史上第五大最受欢迎的新股。

　　而交通银行IPO的“火爆”场面与神华遭受的冷遇形成鲜明的对比，证明了国内银行业对海外投资者有着巨大的吸引力。

　　交通银行的IPO如此“火爆”，除了它是中国银行业赴海外上市第一股这个因素之外，笔者认为，还得益于其显著改善的资产质量、中国银行业的增长前景、汇丰控股(资讯 行情 论坛)作为其重要股东所带来的风险溢价。

　　投资界普遍认为交通银行的资产质量在财务重组后，已经有了显著的改善。去年，交行向信达资产管理公司出售了530亿元人民币的不良资产，不良贷款比率已由2003年的11.9％，大幅下降到去年的约3％左右。如此低的不良贷款比率在香港银行同业当中也算是优秀的。另一方面，上市后，按照国际会计准则计算的交通银行核心资本充足率将达到8.43％，资本充足率将达到11.62％，也大大超出巴塞尔协议之规定。资产剥离力度之深，反映了政府对首只赴海外上市的银行股期许深远，也令交通银行可以放下历史包袱，发挥其增长潜力。

　　随着我国经济增长和人民生活收支的上升，中国的银行业作为服务业的龙头，其增长潜力是不容忽视的。作为国内第五大银行，交通银行的总资产约为11000亿元人民币，远低于排名在它前面的四大国有商业银行各自30000－50000亿的总资产规模，这样一来，就给它以更好的增长前景。海外投资者视交通银行为一只增长股，热捧也在情理之中。

　　然而笔者认为，所有因素当中，汇丰银行的角色至关重要。招股书显示，汇丰原来持有的19.9％股票在2008年8月18日前不可转让给独立第三者；交通银行此次发行的新股，汇丰有权增持到不超过25％的比例。从2008年8月18日至2012年8月18日期间，汇丰有权增持到不超过40％，如果真是这样，汇丰将会成为交行的第一大股东。另一方面，汇丰也在积极帮助交通银行改善管理水平。据了解，入股后，汇丰迄今已经派出30名全职员工支援交行，包括由汇丰原派驻上海的中国业务总裁叶迪奇出任交行副行长，专门负责风险管理及公司管治；汇丰还正在协助交行建立一个区域性的信贷审批系统，将92间分行的贷款集中审批。

　　作为全球领先的银行业巨人，汇丰长达140年的增长神话在香港投资者的心目中有着崇高的地位；交行能够得到这个主要股东的鼎力支持，为其估值带来溢价。举例来说，交行的总资产收益率是千分之七，而汇丰的总资产收益率是千分之十七，如果交行融入汇丰的经营管理和风险控制系统当中，大幅度改善其总资产收益率，必然就能给股东带来可观的回报。笔者认为，这就是交通银行的最大号召力了。

　　银行股领跑下半年IPO市场

　　正在招股的中远控股受到行业前景见顶的忧虑所拖累，其IPO表现将受到一定影响。但由于公司延长了招股期限，相信也会略微受益于交通银行IPO的赚钱效应，预计超额认购倍数在10－20之间；最后会在招股价范围4.25－5.75港元的下限附近定价，股票上市当日可能会有2－4％的升幅。

　　在欧美股市的IPO市场一片沉寂的背景之下，我们可以预期，今年下半年的全球IPO市场将是中国银行股的天下。建行已经成功地引入了美国银行作为其战略投资者，为年底的IPO铺路；中行也制定了引进策略投资者的进程，最快可于明年初招股。

　　从交通银行IPO的“火爆”场面，我们可以基本判断海外投资者是钟情中国银行业的。尽管还有很多风险因素，但是中国众多的人口和急剧膨胀的经济实力为银行业描绘了诱人的增长前景，外资深深为之神往，这是银行业海外IPO的有利条件。未来半年，如果交通银行公司管治方面表现良好，业绩略好于预期，股价平稳上升，那么，国际资本市场就会对中国银行业给以初步的肯定和接受。建行和中行这两个“巨无霸”就可以用比较理想的价格进行IPO；当然，盛况未必如交行那么空前热烈，毕竟它们的招股规模数倍于前者。