作者：万云

　　3月6日，周四，虽然恒生指数在连续几天阴跌后有小幅回升，收盘于23342.73点，比上一个交易日微涨228点，但这一“阴转晴”并没有改变汇金证券有限责任公司执行董事马嘉阳对港股未来走势的担忧。

　　马嘉阳的担忧主要来自于目前充斥于香港股市的金融衍生品。这些金融衍生品的风险暴发，是近来港股连连下跌的主因之一。而这显然将影响到内地市场。

　　马嘉阳把今天的港股市场与1997年金融风暴袭击港岛时的情形做比较：“香港市场与美国市场的变化紧密关联，美国打个喷嚏，香港就会鼻塞。”马嘉阳说，“但与1997年不同的是，今天的香港与内地市场又有多种互动，A股市场绝不会是一个被风险隔绝的孤岛。”

　　3月7日，恒生指数继续下跌754.49点。

　　Accumulator惹祸

　　截至1月31日，恒生指数报收23455.74点，全月下跌16%，系1997年10月份以来最大月跌幅。而近两三个月来，经济表现远优于美国的香港，股市跌幅却比美股大得多，主要原因就是市场充斥大量的窝轮和Accumulator 接货者在抛售股票。

　　Accumulator(累积股票合约票据/权证)如今被戏称为“I kill you later”(我迟些杀死你)，是去年香港银行发行的一种股票挂钩金融产品。

　　表面上Accumulator产品相当优惠：客户与银行先签订合同，在银行认可的股票范围内，选出某只股票，一般都是那些交易量较大的本地股、H股和国企蓝筹股，合同为期1年，期内客户可以以相当大的折让价，每日购入一定数量的该只股票；不过，如果价格跌至指定折让水平，则要双倍数量购入；而当股价升至某一水平，通常比签约价格高5%左右时，合同即告作废，或需双方重订合同价格。

　　例如客户投资本金为780万元(100万美元)，可在中石油(0857.HK)市价为17.8元的时候，以14.67元的“折让价”每天买入1000股，为期一年。若中石油升穿赎回价18.33元，合约会终止，不过客户仍可以“折让价”买足一个月(20个交易日)的股份，即20000股，客户可获利(18.33~14.67)×20000=73200元。但若中石油跌穿14.67元，客户就需要每天以14.67元的价格买入双倍——2000股股份；由于合约为期1年，假设中石油期内不能升回到14.67元以上，客户就一定要以14.67元的价格，每天买入2000股，直至合约期满(约240日后)。因此客户若想平仓，以中石油期间平均市价12元计，就会亏损128万元〔(14.67-12元)×480000〕。资金不足的客户要么实时补仓，要么即买即卖承担损失离场。这种为了止损而不惜代价出货的行为又会加速该股跌势。“这种新兴产品，会令挂勾股份处于跌势时愈跌愈急。它的威慑力不亚于次级债风波，是最近造成香港股市下挫的主因之一。”马嘉阳说。

　　“由于市场上有大量Accumulator产品未平仓，而这些合约挂钩的股份，都是对大市有举足轻重影响的股份，如汇丰控股(0005.HK)、中国移动(0941.HK)、中国人寿(2628.HK)、中国平安(2318.HK)及香港交易所(0388.HK)等。这些股票在股市下跌行情中面临巨大的沽售压力。”据市场人士预估，Accumulator产品还有6000亿元尚未平仓。“恒指突破23400点会是阻力重重，而一旦突破23400点，恒指有可能下跌穿破20000点。”马嘉阳说。

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