上半年毛利率创新高，业绩超预期
销售收入同比增长 44%，毛利率创历史新高
2018 年上半年，安踏录得总收入 105.5 亿元人民币（单位下同），同比大幅增长44%，主要受益于 FILA 品牌上半年收入增速超预期、同时安踏品牌保持了稳定的增长；毛利润同比增长 54.6%至 57.3 亿元，整体毛利率较去年同期提升 3.7 个百分点至 54%，创历史新高；销售费用率较去年增长 5.4 个百分点至 26.2%，行政费用率较去年轻微下降 1.3个百分点至 4.9%，经营利润同比提升 42%个百分点至 26.9亿元，经营利润率同比下降 0.4 个百分点至 25.5%；归母净利润同比增长 34%至19.4 亿元，净利润率下降 1.4 个百分点至 18.4%，主要由于 1）2018 年上半年公司录得净汇兑亏损，而 2017 年上半年则录得了净汇兑利润；2）有效税率较去年有所提升，由 26.3%提升至 27.5%。派发中期股息每股 50 港仙，上半年总体业绩表现亮眼。
上半年毛利率继续提升至 54.6%，创历史新高，主要受益于渠道结构的变化，毛利率较高的电商销售收入占比提升，同时，安踏品牌各品类亦有小幅度提价。费用率方面，期内广告和宣传支出占收入比率同比上升 2.4 个百分点至 11.7%，主要由于中国奥委会赞助费用及零售层面营销费用的增加；员工成本占收益比率下降 0.6 个百分点至 11.3%，主要由于集团收入端增速加快；此外，研发费用率上升 0.4 个百分点至 6.2%，主要由于公司持续的研发投入。虽然本年度毛利率上升了 3.7 个百分点，但是由于销售及分销开支的增加，经营利润率最终轻微下降了0.4 个百分点至 25.5%。
二季度经营状况持续表现良好，FILA 品牌增速超预期
2018 年二季度，安踏品牌零售金额较去年同期录得了低双位数的增长，其他品牌较去年同期录得了 90%-95%的增长，总体来看，2018 年上半年安踏品牌零售金额较去年同期录得了高双位数的增长，其他品牌产品较去年同期录得了 85%-95%的增长。其中，2018 上半年。FILA 品牌平均店效超预期提升至每店平均 60 万元。
平均存货周转天数较去年同期增长 15 天至 83 天，主要由于 2018 年上半年零售业务占比有大幅提升，全自营品牌 FILA 销售收入占比由去年的 25%提升至今年约35%。平均应收账款周转天数较去年同期下降 4 天至 35 天，平均应付账款周转天数为 49 天，与去年维持不变，维持在较为健康的水平。
零售占比提升，提前采购原材料，自由现金流同比下降 33%
2018 年上半年集团自由现金流为 122.5 亿元，较去年同期下降 33%，主要由于 1）上半年集团零售业务占比大幅提升，2）收购的新品牌库存状况仍未回到健康状况，存货价值由去年 36.2 亿元上升至 48.3 亿元，3）预付供应商款项由去年同期 5.0亿元大幅提升至 7.9 亿元，主要用于购买大宗原材料，以羽绒为例，由于近年原材料采购价格提升，公司提前于 2018 年年初一次性购入第四季度生产所需羽绒等原材料。该项支出属于非经常性一次性费用，预计未来不会继续影响公司现金流，我们预计公司未来现金流仍会回到正常水平。
持续深化【单聚焦、多品牌、全渠道】战略
未来，公司将持续发展多品牌战略，布局多渠道销售网络，持续提升运营效率。2018 年上半年，收购的新品牌（DESCENTE 等）亏损较去年已经有明显改善，未来仍将继续调整，力争实现多品牌的协同发展。渠道方面，集团将继续提升安踏、FILA 品牌在购物中心以及百货商场的门店占比，优化门店组合（FILA 将开设更多的大店），提升店铺效率；同时整合线上线下渠道，发挥集团物流配送及大数据优势，实现全渠道覆盖；此外，集团将持续提升补单效率，进一步改善商品适销性，提升渠道运营效率。集团力争是实现“品牌升级”，对标国际优质公司，零售效率与管理模式同步升级，2018 年上半年，公司位于晋江的一体化物流产业园以及投入使用，其智能化与自动化能力将有助于本集团的长期发展。
调整目标价至 47.35 港元，维持买入评级
考虑到 1）渠道结构优化所带来的毛利率持续提升、2）FILA 品牌超预期的快速发展以及其他新品牌盈利状况持续改善，我们对公司长远发展抱有信心，预计公司2018、2019 年收入同比分别增长 24.4%、16.5%至 207.7 亿元、242.1 亿元，净利润分别增长 19.2%、18.9%至 37.4 亿元、44.5 亿元。调整目标价至 47.35 港元，为 2019 年预测每股盈利的 25 倍市盈率，与现价仍有 29.7%的提升空间。维持买入评级。
责任编辑：李双双
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