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　　第 3 季业绩歇脚，电商金融如箭在弦

　　(评级：增持； 目标价：2.0 港元)

　　同店销售放缓、有效税率急升，第 3 季业绩环比减少 6.6%至 3.25 亿

　　第 3 季收入 446.45 亿，按年增加 7.2%； 综合毛利 82.89 亿，按年增加 10.5%；股东应占溢利 12.7 亿，按年增加 79.4%。经营现金流 20.6 亿，较去年同期增加 88.6%。第 3 季内新开 51 家门店及 675 家超市百货联营，可是由于第 3 季同店销售 3.68%，低于第 2季的 6.5%，导致第 3 季收入环比减少 1.6%至 155.21 亿，第 3 季毛利率 15%，经营利润率 2.3%，低于第 2 季的 15.3%和 3.2%； 股东应占溢利 3.25 亿，环比减少 23.4%，撇除第 2 季大股东 1 亿赔偿，环比减少 6.6%。有效税率 39.8%，高于第 2 季的 32.9%，亦是造成季度业绩下跌的主因。

　　国美在线销售表现抢眼，国内网络及移动购物正处于火爆增长阶段

　　电子商务(含移动 APP)方面，期内总交易额(含平台交易金额)按年提升 72.7%，而第三季按年增长 100.8%；独立访客量(UV)按年提升 63.9%，第三季按年增长 104.1%。此外，移动端交易额占电子商务总交易额比例提升至 12.4%，第三季占比 17.2%。“光棍节”国美在线全站流量急增 4.2 倍，交易额按年增长 5.8 倍，首十分钟内订单额突破 2 亿元，按年增加 10 倍。根据艾瑞咨询[微博]，2014Q3 中国网络购物市场交易规模达 6914.1 亿元，同比增长 49.8%，占社会消费品零售总额中的 10.6%，预计 2015 年上升至 12%。同期中国移动购物交易额在中国网络购物整体市场中占比 33.4%，较上一季度上升近三个百分点，较去年同期增长近 20%。随着网民网络购物习惯的转移，移动端网络购物渗透率进一步提升，扩充品类和优化物流及售后服务，积极向三四线城市及农村扩张，未来 3年网络及移动购物复合年增长高达 45.7%-48%。

　　入股徽商银行搭建金融和消费一体平台，增强消费者和供货商粘性

　　公司将以 24.035 亿港元，以折合每股 3.80 港元认购徽商银行(3698)配发及发行 6.325亿股认购股份，或扩大后的已发行股本 5.41%，获董事提名权。徽商银行预期扩大股本前每股股息为 0.143/0.146/0.156 人民币。以持股 5.41%计算，国美 2014/2015/2016年可得股息收入 0.75/0.77/0.82 亿 。目前国美在全国有 1.3 亿名会员，其中活跃会员达5100 万，占会员人数的 39%，同时有 1.2 万个供货商。入股后，公司可通过深入的金融数据分析，消费者购物习惯、喜好，挖掘消费者潜力。此外公司可向消费者推出分期付款、消费信贷等业务，促进用户加大消费。目前利用分期付款的国美消费者占比已经由 1%增加至 3%，公司预计未来 2-3 年消费信贷规模将占收入 2%，毛利率可达到 45%。同时，金融平台还面向供货商提供应收账款保理业务等，增加供货商粘性。 

　　微调合理估值至 2.0 港元，重申增持“评级”

　　我们调整 14/15/16 年股东应占利润-4.7%/14.1%/28.3%至 14.2/20.6/27.3 亿，每股收益至 0.11/0.15/0.20 港元。根据内在市盈率  13.0 倍计算，我们微调合理估值至 2.0 港元。公司 9 月底的现金余额为 118.3 亿，上半年借贷总额 17.22 亿元，全年资本开支约 32 亿元，因此入股徽商银行对公司的流动性影响不大。国美在线销售的强劲增长，来自延保和消费信贷收入料为公司提供可观的新增长点，重申增持”评级”

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