国元香港：进入全球供应体系 未来发展空间较大
投资要点：上半年收入增长27.3%，毛利率略有下降：2014上半年，敏实集团录得营业收入31.5亿元人民币，同比增长27.4%；毛利率为32.5%，同比下降0.5个百分点。期内公司录得纯利5.6亿元人民币，同比增加12.7%；每股盈利0.515元，不派中期息。
内部控制不断改善，毛利率维持稳定：由于OEM厂商对供应商的降价要求，集团上半年持续面临产品价格下降、劳动力成本增加的压力。通过不断改善生产工艺，提高材料使用率，实施集中采购等策略抵消市场不利因素，集团仍维持较好水平的毛利率。集团坚持全球化供应链的建设，随着海外市场的不断扩张和收入占比提升，预计下半年毛利率水平将与上半年持平。从费用率来看，公司表示将维持3%-4%的销售费用率以及4%-5%研发费用率以保证公司在行业的竞争地位和产品开发能力。
海外收入逐步提高，制造布局和产能持续优化：上半年集团国内营业额为20.2亿元，同比增长21.6%；海外市场营业额11.3亿元，同比增长39.3%。海外营业额占总收入占比为35.9%，超过市场预期。期内集团收购位于美国的合营公司PTI，并使其成为集团全资附属公司，有利于集团更好地拓展北美市场。集团期内进一步扩大生产线，推动制造布局优化和产能均衡化。预计下半年海外市场收入及占比将保持现有趋势，长期将有望增长。
给予推荐评级，目标价18.2港元：随着公司逐渐走向全球的供应体系，受单一客户销量的影响逐渐缩小。预计2014年公司销售收入有望增长16.2%，其中行李架业务受益于SUV业务的快速发展将快速增长。由于公司2013-2014年资本开支增加，加上厂家降价压力，预计14年毛利率为32.4%。综合以上，预计公司2014-2016年的EPS将分别为1.04、1.21及1.38元，目前股价相当于2014年13倍PE。参考行业估值水平及公司历史PE，给予公司2015年12倍PE，相当于目标价18.2港元，上升空间为7.1%，维持推荐评级。
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