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　　长城汽车[微博](2333)：第二次延迟负面影响市场情绪 – 维持沽售

　　长城汽车(2333，$32.80)昨日发布公告称哈弗H8将延迟交付。公司于今年1月推迟此新车型的上市，并决定于4月20日重新上市。但通过近期交付后，客户反映车辆在高速工况下，传动系统存在敲击声。这证明公司在高端产品的研发、技术管理上存在不足。我们认为H8的再次延迟将使消费者及投资者产生负面情绪。

　　长城汽车4月销量为5.93万台，按年及按月分别跌11%及13%。2014年首四个月，公司总销量按年持平，其中SUV销量按年增25%，而轿车及皮卡则分别跌36%及7%。公司已完成其全年销售目标89万台的28%。即使暂时牺牲轿车及皮卡，长城汽车将首先专注于SUV的销售及品牌建立。看到中国市场对SUV的加速需求，更多的汽车企业加入这一市场。在刚刚结束的北京车展上，我们发现外资品牌开始推出紧凑型SUV产品，如标致2008、北京现代is25、雪佛兰Trax创酷及广汽本田Vezel缤智。这些产品将成为H6的直接竞争对手，亦可能对将在7月上市的H2产生威胁(建议零售价约为人民币10.58万元)。

　　2014年首季，长城汽车销售及净利润为人民币147亿元及人民币20亿元，分别按年升15.5%及5.8%。由于管理费用高于预期，季度业绩使市场失望。季度内，产品结构提升对毛利的影响被轿车及皮卡经营杠杆下降的影响所抵消，毛利率按年跌0.1个百分点至28%。徐水工厂开始产生折旧，但并没有销售入账，管理费用销售比按年升1.3个百分点至8.8%。由于H8的再度延迟及轿车与皮卡的疲软销售，我们认为公司总利润率将持续受压。

　　长城汽车股价于过去1个月、3个月及6个月分别跑输恒生指数18%、4%及22%。我们认为股价的表现主要源自H8延迟上市、令人失望的销售及季度业绩。虽然对今年H8的预期销量并不十分亮眼，但此车型被认为是长城汽车未来发展策略中的重要一环。我们下调2014年的盈利预测5%至人民币93.8亿元(每股盈利人民币3.08元)。现时股价相当于8.6倍2014年预期市盈率。本行维持沽售评级，目标价下调至26.85元，相当于7.0倍2014年预期市盈率。(双双)

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