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　　花样年控股(1777.HK)

　　年报分析

　　评级：收集 收市价：1.23 目标价：1.40

　　投资概述

　　6月14日，花样年控股发布公告，建议分拆旗下主营物业管理和社区服务的“彩生活集团”在港交所上市，并预期在2013年底以前完成分拆。

　　“彩生活”于2008年初组建，并于2011年初完成重组，是花样年控股旗下从事物业管理和社区服务的专业平台。与多数物业管理公司最大的不同在于，“彩生活”在提供普通的物业服务以外，还提供酒店管理、楼宇智能、资产运营、社区增值服务等社区综合服务。目前，“彩生活”在管服务专案已超过 500 个，管理服务面积超过5000 万平方米。已经初步形成了西北、华北、东北、西南、华南等区域的战略布局。 “彩生活”，即花样年控股旗下的物业经营服务业务，其2012 年收入由2011 年的人民币1.25 亿升至1.85 亿，增幅达48%。“彩生活”的毛利率超过40%，净利率超过14%，在行业内处于较高水准。这就是公司轻资产运营的核心优势。

　　“彩生活”宣导的的物业V2.0模式，聚焦于社区居民的增值服务，通过智能化和网路化平台为社区居民提供商业服务。这种新模式，改变了传统的人力密集型的特征，是创新的房地产商业模式。“彩生活”目前正在做的是，完善商业模式和服务平台，通过“幸福中国行”等活动导入居民需求，从而实现商业运营，是非常值得期待的。

　　从另一个角度来看，“彩生活”目前的主营业务收入仍主要依赖于传统的物业管理业务，且收入增长也较多依赖于管理规模的扩张，而非内生性的增长。尽管公司在社区资产运营等方面取得一定突破，但未来的核心增长点—增值服务仍处于起步阶段，短期内尚不具备实质增长的条件。

　　综合而言，我们对于“彩生活”的物业V2.0模式充满期待。尽管尚有许多路要走，但物业V2.0模式将对物的管理升级到对人的服务，这无疑是一种进步。这种模式有望启动新的社区需求，并具有相当的商业潜力。

　　通过近期的增资扩股的资讯，“彩生活”的市场估值约为12.5亿港元，大约相当于超过20倍的2013年预期市盈率。我们认为，这个较高的静态估值，包含着对“彩生活”的新模式的增长潜力的良好预期，智能化和网路化的运营有助于投资者给出更高的估值水准。

　　我们认为，“彩生活”的分拆有助于提升花样年的企业价值。“彩生活”的分拆上市的实质进展可以看做是花样年控股的股价催化剂。鉴于可以预期的调控风险，我们维持花样年控股的“收集”评级，12个月目标价上调为1.4港元，相当于4.7倍的2.13年预期市盈率。（双双）

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