马钢股份公布了1H12业绩大幅低于预期。公司收入达到人民币40,587百万,同比下降5.9%。股东亏损达到人民1,893百万。每股亏损为人民币0.246元。经营活动现金为人民币2,334百万,同比上升48.5%。应收票据账款周转天数,库存周转天数,应付账款票据周转天数分为为47天,63天和67天,同比持平。净负债率同比增加1ppt至75%。公司财务费用达到人民币808百万,同比上升99%,大幅超出预期。预期FY12年财务费用将超过人民币1,500亿百万。
负面催化剂:1)市净率对股价的支撑丧失。我们认为公司相对鞍钢没有矿石采购成本优势,同时销售产品没有溢价,可能陷入长期亏损。剔除资产减值,公司2Q12亏损超过人民币800百万,相当于净资产的3.6%。我们认为在3Q12和4Q12公司的亏损可能跟2Q12相当。如果需求无法在1H13恢复,钢价和铁矿石在FY13年会出现持续下跌的局面,企业存货减值持续产生。2)人均用钢量见顶。中国人均用钢量已经接近600KG,离顶部650KG不远。同时我们认为长材消费量见顶的时间要早于板材,未来可能没有增长。3)PMI超预期下跌,显示经济正在超预期收缩而不是缓慢恢复。8月HSBC的制造业PMI指数为47.8,大幅低于预期,显示制造业正在加速萎缩,我们认为钢厂的亏损可能要加深
降目标价至HKD1.0和降投资评级至“卖出”。我们下调马钢12-14财年的盈利预测至人民币-0.602元,人民币-0.254元,和人民币-0.079元。我们认为负面催化剂将在2H12持续对股价产生负面影响,同时我们认为公司债务违约的风险在快速上升。降低目标价至1.0港元,相当于0.2倍的PB。下调评级至“卖出”。
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