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　　国泰君安证券（香港）有限公司  郭日升

　　康师傅2011年第3季业绩喜忧参半，主要是因为收入增长逊于预期但核心利润仍能保持。由于方便面分部收入持续增长但饮料分部销售按年倒退8.1%，营业额仅按年增加6.7%，至20.7亿美元。虽然两个分部之毛利率均录得跌幅，方便面分部纯利仍按年增长9.0%，抵消了饮料分部纯利大跌57.3%之影响。因此，综合核心纯利为1.3亿美元，按年仅倒退0.9%。

　　虽然核心原材料价格依然高企，但同比增幅已大为减少。我们预期产品提价及各种削减成本开支之措施能够有助毛利率于12年明显改善。生产成本压力减轻亦有助康师傅能够加大广告及宣传开支去刺激明年之销售增长。另一方面，康师傅有信心若与百事之战略联盟获得商务部审批，该业务之纯利率长远有望达到5%以上。撇除百事装瓶商之业绩，我们预期康师傅核心纯利于11年轻微减少0.3%，但于12及13年将分别强劲增长51.0%及25.0%。

　　我们将公司之投资评级由“中性”上调至“收集”，并将目标价由20.0港元提升至23.5港元。新目标价相当于公司11年、12年及13年市盈率分别为37.9、27.5及22.0倍。主要风险为原材料价格持续走俏及消费者口味改变。

　　利益披露事项

　　(1) 分析员或其有联系者并未担任本研究报告所评论的上市法团的高级人员

　　(2) 分析员或其有联系者并未持有本研究报告所评论的上市法团的任何财务权益。

　　(3) 除晨鸣纸业(1812 HK)外，国泰君安或其集团公司并未持有本研究报告所评论的上市法团的市场资本值的1%或以上的财务权益。

　　(4) 国泰君安或其集团公司在现在或过去12个月内有与本研究报告所评论的达进精电(515 HK)、中国全通(633 HK)、华能国际(902 HK)、龙湖地产(960 HK)、金活医药(1110 HK)、民生银行(1988 HK)、泰坦能源(2188 HK)、海东青(2228HK)、西部水泥(2233 HK)存在投资银行业务的关系。

　　免责声明

　　本研究报告内容既不代表国泰君安证券(香港)有限公司 (“国泰君安”)的推荐意见也并不构成所涉及的个别股票的买卖或交易之要约。 国泰君安或或其集团公司有可能会与本报告涉及的公司洽谈投资银行业务或其它业务(例如:配售代理、牵头经辨人、保荐人、包销商或从事自营投资于该股票)。

　　国泰君安的销售员，交易员和其它专业人员可能会向国泰君安的客户提供与本研究部中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。 国泰君安集团的资产管理部和投资业务部可能会做出与本报告的推荐或表达的意见不一致的投资决策。

　　报告中的资料力求准确可靠，但国泰君安并不对该等数据的准确性和完整性作出任何承诺。 报告中可能存在的一些基于对未来政治和经济的某些主观假定和判断而做出预见性陈述，因此可能具有不确定性。 投资者应明白及理解投资证券及投资产品之目的，及当中的风险。 在决定投资前，如有需要，投资者务必向其各自专业人士咨询并谨慎抉择。