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　　国泰君安证券（香港）有限公司  李伟

　　工行在3季度收入增速上已经下滑，主要归因于资金成本提升，且净息差可能已经见顶。存款增速下滑，但是仍优于同业，反映在货币持续紧缩环境下，“吸储难”成为全行业普遍现象。

　　融资平台贷款余额上升，由于今年以来新增融资平台贷款已经很困难，且铁道部一些项目因资金短缺而停工，我们预期工行平台贷款的上升来自于保障房和在建基建项目。

　　发行次级债以补充总资本充足率成为首选。而风险加权资产增速的下降和保留盈利的增厚，强化了该行的核心资本充足率。

　　我们分别微调2011-2013年每股盈利-1.9%、-1.8%和-1.7%，以反映更高的经营开支。目标价下调至7.00港元以反映该行受到较同业更大的融资平台风险，维持收集的投资评级。监管风险如提高资本充足率和贷存比要求，对该行影响极其轻微。该行较低的贷存比仍可支持其贷款的扩张，而不会受到急剧上升的资金成本的明显影响。该行目前交易于7.2倍11年市盈率和1.6倍市净率，估值与建行相比有溢价，但仍为四大行中除建行以外的一个较佳选择。我们投资者逢低收集。

　　利益披露事项

　　(1) 分析员或其有联系者并未担任本研究报告所评论的上市法团的高级人员

　　(2) 分析员或其有联系者并未持有本研究报告所评论的上市法团的任何财务权益。

　　(3) 除晨鸣纸业(1812 HK)外，国泰君安或其集团公司并未持有本研究报告所评论的上市法团的市场资本值的1%或以上的财务权益。

　　(4) 国泰君安或其集团公司在现在或过去12个月内有与本研究报告所评论的达进精电(515 HK)、中国全通(633 HK)、华能国际(902 HK)、龙湖地产(960 HK)、金活医药(1110 HK)、民生银行(1988 HK)、泰坦能源(2188 HK)、海东青(2228HK)、西部水泥(2233 HK)存在投资银行业务的关系。

　　免责声明

　　本研究报告内容既不代表国泰君安证券(香港)有限公司 (“国泰君安”)的推荐意见也并不构成所涉及的个别股票的买卖或交易之要约。 国泰君安或或其集团公司有可能会与本报告涉及的公司洽谈投资银行业务或其它业务(例如:配售代理、牵头经辨人、保荐人、包销商或从事自营投资于该股票)。

　　国泰君安的销售员，交易员和其它专业人员可能会向国泰君安的客户提供与本研究部中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。 国泰君安集团的资产管理部和投资业务部可能会做出与本报告的推荐或表达的意见不一致的投资决策。

　　报告中的资料力求准确可靠，但国泰君安并不对该等数据的准确性和完整性作出任何承诺。 报告中可能存在的一些基于对未来政治和经济的某些主观假定和判断而做出预见性陈述，因此可能具有不确定性。 投资者应明白及理解投资证券及投资产品之目的，及当中的风险。 在决定投资前，如有需要，投资者务必向其各自专业人士咨询并谨慎抉择。