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　　交银国际  黄文嬿

　　利信达 (738.HK，买入) FY12 年上半年的经常性纯利增长达35%，高于我们预期的30%，主要由于公司在其核心的中国市场不断扩充。基于其强劲品牌和在二、三线市场的发展潜力，我们认为利信达是中国鞋履行业的优秀公司。公司9月和10 月首两周的同店销售增长加快，可见上半年的增长动力将持续至下半年，进一步肯定我们正面的看法。此外，我们预期成本压力有望减轻，将有助提升利润率。重申“买入”评级。

　　上半年经常性纯利增35%，增长动力有望持续至下半年。纯利增长16%，不过扣除非经常性项目后，经常性纯利大增35%，主要由于收入增长23%及利润率改善。基于平均售价上升5-6% (投入费用只增加2-3%)，及出口销售下降，公司的毛利率增加3.6 个百分点至63.4%。然而，经营利润率的增幅较微，略升0.3个百分点至13.2%，主要由于租金 (因于香港市场的黄金地段新增两家店铺，整体租金上升2 个百分点至21%；中国市场租金维持稳定)、员工 (增3 个百分点至24.8%)和推广费用 (因进行更多积极的推广策略而升1 个百分点至2%)增加，导致分销费用上升。管理层表示，香港市场9 月和10 月首两星期的同店销售增长加快至20%，中国市场亦录得中15-16%的增长。由于下半年的租金 (香港新店铺的影响减低)和推广费用 (主要推广活动于上半年推出)等成本压力减轻，我们预期下半年的经营利润率将见改善。我们维持FY12/13E 的经常性纯利增长预测于31%/21%。

　　利信达在其核心的中国市场持续扩充。中国市场的经营利润升42%至7300 万港元，主要因收入上升38%至5.49 亿港元 (占总收入的84%)及经营利润率稳定上升(增0.4个百分点至13.3%)。同店销售增长12%，平均售价因产品组合改善而上升5.3%。新店铺同比增长22%，期内共开设141 间店铺 (总店铺数量达773 间)。中国市场估公司FY12 年上半年经营利润的87%，高于去年同期的75%。除了核心“利信达”品牌持续造好之外，我们认为中端品牌“CnE”逐步复苏(集团一系列店铺及产品重组的效果开始呈现) ，以及近期推出的2 个新高端品牌Linea Rosa 及Itauomo，将可引领中国业务增长前景。管理层于1H13E(2012 年8 月)之前将店铺数目增加至1,000 家的目标维持不变。

　　来自香港市场的影响应会逐步减弱。香港业务的经营利润下跌1.5%至600 万港元(占利信达的经营利润从11 年上半年的10%降至8%)。公司的同店销售增长16%及新增2 家新店至17 家店铺，以致收入增长27%至8,200 万港元，但却由经营利润率下跌2.2 个百分点至7.8%所抵销，主要是由于经营成本上涨，特别是租金上升(店铺的固定租金增长逾35%，主要是由于2 家新店的位置优越，租金较高)所致。尽管如此，随着新店影响逐渐减弱，我们认为下半年成本将趋于稳定。此外，基于集团战略地逐步转移业务重心至中国市场，我们认为利信达将不会积极拓展香港业务，长远而言香港业务对集团的影响将逐步减弱。

　　估值。我们将目标价从3.45 港元上调至3.75 港元。我们的目标价相当于FY13E市盈率9.3 倍，仍然较主要消费股同业折让40%不变，以反映公司较小的业务规模。