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　　工银国际  卢启邦

　　总部设于山东淄博的胜利油管是中国主要螺旋埋弧焊管生产商，市场占有率超过30%。公司最近公布近年来最差的中期业绩。由于未来几年钢管需求将持续上升，我们认为胜利油管盈利将回升，但重估需要更多催化剂。我们首予胜利油管“持有”评级，目标价0.63 港元。

　　上半年业绩令人失望。受中国主要全国管道网络延迟动工影响，胜利油管营业额由2010 年上半年的6.5 亿人民币同比下跌34.5%至2011 年上半年的4.26 亿人民币。2011 年上半年净利润1,220 万人民币，较2010年同期的6,930 万人民币减少82.4%，远较市场预期差。同业珠江钢管期内盈利同比增长118.7%。

　　高速扩大油气管道网络。十二五规划指出中国油气管道总长将由2010 年约7.7 万公里增加至2015 年的15 万公里，年均增长14%。假设建设一公里管道网络需要350 吨钢管，每年需要500 万吨钢管。同时，由于高速城镇化和政府致力推动天然气使用，未来几年地区管道网络亦会大幅扩大。

　　扩大产能。胜利油管现时在山东省设有9 条螺旋埋弧焊管生产线，现有总产能64 万吨，今年底将增至115 万吨。公司现正在河南兴建20 万吨直缝埋弧焊钢管生产线，预料将于2012 年投产。公司亦拓展天然气经销业务以扩大业务范围。

　　估值和评级。我们预测胜利油管2011 和2012 年盈利分别为9,230 万人民币和2.363 亿人民币。虽然胜利油管现估值仅5.1 倍2012 年预计市盈率，但我们认为投资者正观望更多盈利回升的迹象。目标价0.63 港元基于行业平均5.4 倍市盈率(以我们预测2012 年每股盈利计)。首予“持有”评级。

　　主要风险。1)订单前景不明朗；2)全国管道项目开工进度推迟；3)竞争加剧；4)产能过剩。