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　　国元证券(香港)研究部

　　银泰百货2011年中期业绩评论：

　　2011年中期业绩概要：中期收入55.61亿元（人民币，下同），同比增长38.8%，3 年收入复合增长率为39%，归属于母公司净利润为4.814 亿元，同比增长60.3%，其中为优化资产，卖出百大股权获得0.73 亿元的收益，如果撇除该收益，净利润同比增长40%，和收入增长基本持平。综合毛利率为18.8%，同比下降2.6%。销售的佣金率从18.2%下降至18%。主要因为新店开张期间佣金率较低，同时因收购湖北随州项目，加入超市和家电直营业务，这块业务的毛利率较低和上半年毛利率偏低的黄金珠宝业种加大，拉低毛利率。上半年派中期股息，每股0.1 元。

　　上半年同店销售增长28.4%：2011 年上半年，公司同店销售增长28.4%，增长势头强劲。其中，金华天地店、义乌伊美店、咸宁咸安店和杭州庆春店分别取得了98.7%、73.5%、63%和53.7%的同店销售增长。核心店武林店的收入占比在逐渐减小，西安中环店和湖北店扭亏为盈。公司的店址主要位于经济发达的浙江省，集中在浙江省经济排名靠前的城市中布店，受益于居民消费能力的增强，未来收入可以持续增长，另外公司通过对员工的培训，设立银泰百货企业大学，不断补充公司扩张需要的人才。公司通过对店铺品种经营和管理，人才的培养，开发和优化办公系统和供应商对账系统，降低运营成本，提高单店效益。

　　资产结构继续优化：今年上半年公司对其资产结构继续进行优化，与去年相比，继续减持百大集团股本权益至5%，回收现金1.6 亿元。今年1 月完成收购湖北新世纪购物中心股份有限公司85%的股权。另外，增持武汉武商集团股份有限公司股本权益至24.48%，增强在湖北区的竞争力。

　　经营规模持续扩张：截止目前，银泰百货经营管理门店的总数量达到23家，总建筑面积约为89.89 万平方米。公司坚持区域领先并迈向全国的发展战略，目前规划或在建、并预计将于未来三年开业的物业项目建筑面积约为96.78 万平方米，未来经营规模效应和区域竞争优势将更为明显。

　　投资建议：我们调升银泰百货12 个月目标价至15 港元，目标价相当于公司23 倍的2011 年预测市盈率；目标价较当前股价约有18%左右的升幅，维持其“买入”评级。