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　　第一上海

　　阳光纸业（2002，买入）：新生产线运营效率提高，下半年盈利有望好转

　　2011中期业绩同比下降

　　公司在2011上半年实现销售收入17.6亿人民币，同比上升61.3% ；净利润为0.71亿人民币，同比减少7.9%；毛利率和净利率都有所下降。公司中期业绩低于我们的预期，主要原因是经济增长放缓和信贷紧缩阻碍了包装纸需求的增长，而公司的新产品在生产过程中遇到了难题，使得新生产线的生产效率没有达到理想状态。

　　宏观环境压力仍大，原材料价格停止上涨

　　国内通胀仍然处于高位，短期内难以看到货币政策放宽，经济增长放缓的趋势也比较明显，因此我们认为需求层面不能支持包装纸价格大幅上涨。所幸原材料价格今年以来比较平稳，公司的生产成本不会进一步提高。

　　新生产线效率提高，下半年盈利恢复

　　今年公司新生产线投产，并推出特级轻涂白面牛卡纸，新产品比老产品印刷效果更好，产品适用范围更广。但上半年新产品的技术仍在改进，毛利率较低。现在新产品合格率已经达到95%以上，公司也进行了提价，预计下半年新产品毛利率将提升2%以上。

　　费用的增加及其他收入的减少

　　公司业绩下降还受到财务费用上升、国家停止废纸回收增值退税等因素的影响。公司未来两年将缩减开支，以偿还更多的银行贷款，未来财务费用将会下降。费用上带来的负面影响不会再继续恶化。

　　目标价调整为2.05 港元，重申买入评级

　　阳光纸业12个月目标价格为2.05港元，相当于2011年每股收益的7倍，较现价有34.9%上升空间，重申买入评级。