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　　交银国际  尹国辉

　　上半年业绩令人失望。比亚迪上半年实现营业收入约225 亿元，同比下降约10.77 %，归属于上市公司股东净利润约2.75 亿元，同比下降88.63 %，大大低于市场预期，也远低于我们此前预期，公司预计2011 年1-9 月归属于上市公司股东净利润与上年同期相比下降85%至95%，燃料车持续低迷，新能源车仍难以贡献业绩是上半年业绩下滑的主要原因。

　　燃料车低迷，新能源汽车仍难以贡献业绩。上半年公司共实现整车销售22万辆，同比下降23%，汽车业务实现销售收入102.8 亿元，同比下降25%，新车型推出缓慢，主力车型F3 受同类车型竞争激励，销售不佳，是公司燃料车汽车业务发展下滑的主要原因。新能源车大范围推广短期内仍难以实现，未来1-2 年内难以给公司带来业绩贡献。

　　手机部件及组装业务受大客户影响增长缓慢。手机部件及组装业务实现销售收入97.4 亿元，同比增加4%，受公司大客户Nokia 品牌市场份额的下滑，部分订单推延影响，增长低于预期。受成本提高影响，手机部件及组装业务的毛利下滑1.3 个百分点。

　　综合毛利率下滑较大。受到公司汽车、手机、电池业务的毛利均有下滑的影响，公司上半年综合毛利率下降了4.3 个百分点至15.76，下半年随着公司的销售网络整合以及管理策略的调整，公司毛利有望维持在15%左右。

　　维持中性评级。公司短期内看不到大幅增长的动力，目前阶段或为公司经营的低谷，随着销售网络的整合，销售策略的变化，未来可改善的空间打开。下半年公司业绩难有亮点，但交易性机会或值得关注，新能源政策的改进推出，以及包括电动大巴、电动出租车的硬性推广，电池储电站的试点及推广都将给公司带来交易性机会。下调公司11、12 年的每股收益由1.28 元、1.49 元下调至0.29 元、0.43 元，维持公司中性评级，下调目标价由HK$25 至HK$17，对应的2012 的PE 为32X.