交银国际  李珊珊、万丽

　　3 季度政策仍将保持紧缩，4 季度政策面或有所放松。预计3 季度通胀压力仍较大，货币政策紧缩将继续；由于下半年公开市场到期量大幅下降，上调存准率频率将较上半年明显下降；3 季度仍有可能加息1-2 次。11 年信贷增速稳步回落，但仍相当于历史正常区间。4 季度伴随通胀压力缓解，政策面或有所放松，贷款增速下行趋势将明显放缓。

　　息差或于2 季度见顶，之后有望走稳或小幅回落。本轮加息周期中息差扩大幅度和息差高峰将低于上轮周期，息差见顶时间也将更早。预计息差可能2季度见顶，之后有望走稳或小幅回落，因中小银行吸存压力将明显缓解，贷款定价水平于2-3 季度有望保持稳定，4 季度则可能因贷款供需关系缓解而略有下降。预计全年上市银行息差同比平均扩大约10 个基点。本轮加息周期中主动提升定价能力的银行息差弹性更大，如招行、民生、华夏息差回升更突出，而建行、农行、招行11 年全年同比回升更显著。

　　未来3 年信用风险可控。今年经济增长显著下滑可能性不大，预计企业偿债能力可能略有下降，但仍处历史高位，资产质量有望保持稳定。未来3 年中国经济增速稳中趋降，但不良率大幅上升可能性小。房地产贷款和融资平台贷款风险可控，从融资平台贷款分布较为集中的基建贷款资产质量看，05 年以来不良率一直低于整体贷款。

　　监管政策微调，对银行影响有限。拨贷比差别化监管更加科学；日均存贷比监管提高吸存成本，但对银行盈利实质影响有限。预计《商业银行资本充足率管理办法》征求意见稿最终版本会有较大妥协，影响不会很大。500 万以下的小企业贷款风险权重下调有望提升银行资本充足率0.3 个百分点左右。

　　未来5 年银行资本补充频率将有所下降；中间业务面临新的发展机遇。直接融资、金融脱媒加速，利率市场化趋势制约银行中长期盈利能力，12 年开始信用成本将温和上升，银行业盈利增速将降至10%-15%，盈利能力稳中趋降，但大幅波动可能性小。经过10 年的大规模股权融资后，预计十二五期间银行业资本补充频率将有所下降。中长期来看，银行传统业务增速受到制约的同时，中间业务面临新的发展机遇。

　　估值反映较悲观预期，维持行业领先评级。银行基本面由上升期转入下半年的平稳期，但银行股估值无论从国际横向比较还是纵向比较，都具备显著优势。下半年伴随着通胀逐步回落，4 季度经济企稳和政策适度放松，为银行股上涨提供有利宏观因素。下半年整体股价上行空间20%-30%，对应11 年平均PB1.85-2 倍，PE 接近10 倍。看好盈利模式转型和创新能力提升的银行。维持民生买入评级，上调重庆农商行评级至买入，维持中信、建行、招行长线买入评级，上调农行评级至长线买入。

　　声明：交行目前在我们的Restricted List 中，暂不能给予预测评级。