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　　海通国际

　　最新消息：百盛2011年首季纯利按年增加22%至3.28亿元，倘撇除于2010年首季产生的购股权开支，则纯利仅按年增加6%，低于我们预期。经营利润率上升0.6个百分点至34.4%。销售所得款项按年攀升20%至人民币45.73亿元，经营收益总额按年上升16%至人民币13.41亿元。同店销售增长由2010年的11.4%加快至2011年第一季的13.9%，超出管理层对2011年的预期。截至2011年第一季度末，百盛于内地经营46间店铺。

　　商品销售毛利率按年下降0.8个百分点至18%，直接销售的利润率按年增加0.4个百分点至17.3%，特许专柜销售佣金率则按年收窄1个百分点至18%。商品销售毛利率下降，主要原因是新店的摊薄效应、利润率较低的黄金销售增长、以及北京、无锡和鞍山旗舰店的商品销售毛利率相对较弱。

　　分析及评论：百盛的同业金鹰商贸集团(3308.HK,$21.40,持有)于2011年首4个月的销售所得款项按年上升39%，银泰百货(1833.HK,$12.96)于2011年首季的销售所得款项则增加38%，相比之下，百盛的增幅较低，乃因其店铺组合的店龄较长，以及零售网络扩张较慢所致。尽管百盛将于未来3年加快店铺扩张的步伐，将为营业额增长带来支持，但新店可能会摊薄商品销售毛利率，并导致纯利增长减慢。按2011年预计市盈率26倍计算，我们把目标价下调至12.32元。

　　分析员：方婉雯