查看最新行情

　　海通国际

　　于2010年的合约销售额大增61%至人民币323亿元后，雅居乐计划于今年推出46个项目预售，当中包括10个新项目，总建筑面积合共为660万平方米。鉴于市况不明朗，管理层把目标出售率订于较为保守的50%，即预售总建筑面积按年增加17%至330万平方米。假设平均售价趋向稳定，与2010年第四季度的每平方米人民币12,775元水平相若，则该公司的合约销售额应可超过人民币400亿元，按年增幅最少达25%。

　　由于政府地产调控政策加剧，投资者忧虑内地发展商于今年的销售成绩。于2011年首季，雅居乐的销售保持强劲，并成为行业表现最佳之一。合约销售额接近人民币94亿元，按年增加62%。平均售价攀升至每平方米人民币13,056元的新高，按季微升2%。尤其是，海南清水湾项目于2010年第四季的高峰期录得人民币58亿元的销售额后，于2011年第首季再为公司带来人民币36亿元。国家主席胡锦涛刚到海南岛考察，重申中央政府支持海南岛建设国际旅游岛。作为海南岛的市场龙头，雅居乐将继续因政府在该区的相关政策及基建投资而受惠。

　　我们估计，截至3月底，接近人民币310亿元的预售金额可供2011及2012年度入帐。大部份金额将于今年入帐，平均售价高于2010年所录得的每平方米人民币9,424元。雅居乐去年毛利率为45.8%，核心纯利率为19.6%，两者均处于行业的高端。于2011年，我们预料毛利率将维持于相若水平，但由于融资成本上升及土地增值税增加，故纯利率将轻微下降。

　　雅居乐本年至今只进行3项收购，当中最大规模的收购为位于西安市的长安区项目。该公司在市内的唯一发展项目 — 西安雅居乐花园，其最后一期已将近落成，因此1月此次人民币9.5亿元的土地储备补充已变得不可或缺。雅居乐的土地储备面积达3,300万平方米，足以供其未来6-7年发展所需。然而，管理层希望在广州及海南岛以外地方物色更多利润丰厚的项目。该两个省份占公司2010年总收入的77%，于2011年的比重更可能超过90%。该公司已于去年在南京及天津收购若干具策略重要性的地块。雅居乐于近期与声誉良好的高端房地产发展商星河湾集团合作，共同发展位于成都及常州的两个大型项目。我们相信，雅居乐及该非上市公司在该两个新市场中将可达致互惠互利。

　　截至4月底，雅居乐的流动资金状况仍然稳健，估计其净负债比率为40%，并拥有现金人民币140亿元。当其他发展商因国内银行信贷融资有限而挣扎求存时，雅居乐则于近期在香港展示强劲的融资能力。该公司于1月与渣打银行签订为期1年的15.5亿元贷款信贷，按香港银行同业拆息(HIBOR)+2%计息。雅居乐于4月亦成功发行价值5亿美元的5年期4%可换股债券；此利率合理，初步换股价达每股18.256元，较最后收市价溢价40%。此溢价乃内地发展商自2008年以来就发行可换股债券所提出的最高纪录，并显示投资者对该公司股份充满信心。是次发行以及雅居乐2011年首季的预售表现，引发穆迪把该发展商的企业家族评级和高级无抵押债务评级上调至Ba2，乃国内私人发展商所获得的最高评级之一。

　　分析员: 侯凌中