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　　工银国际  梁卉施

　　我们认为市场开始看到吉利产品组合规模升级和稳固基础将带动公司加快增长，重申对吉利的“买入”评级。由于市场现时预期2011 年汽车销售增长有明显放缓，亦关注日本地震对零部件供应链的影响，我们已下调2011 年预计市盈率估值至12.5 倍(之前为15 倍)，目标价由4.29 港元调低至3.54 港元。

　　吉利 2010 年业绩略逊预期。吉利公布2010 年盈利13.68 亿人民币，较我们预期的15 亿少，较市场预期少7%。盈利较我们预期逊色主要由于(a)补助金收入由上半年的5.1 亿人民币减至下半年的1.5 亿人民币；(b)济南和成都新的开工厂房的费用开支增加以及新推出车款在量较小下尚未能贡献收益令去年销售、一般及行政开支占销售比重增至10.5%(2009 年：9.2%)。

　　改善产品结构令产品均价有理想增长。2010 年高价车款(远景、英伦和帝豪)贡献46%销量(09 年为22%)，推动整体均价同比上升12%至每辆44,789元人民币。每辆售价76,000-160,000 元人民币的帝豪EC7-EC8 销量超过72,600 辆，反映公司成功进入较高档轿车市场。全球鹰熊猫、英伦SC7 和EC7 是主要动力。

　　我们预期吉利2011 年销量同比增长15%至48 万辆，2012-13 年每年增长20%至分别58 万辆和69.5 万辆。公司将推出五款新车，其中一款拥有自制自动传动变速箱的将于2011 年7 月推出。我们认为随着出口市场逐渐改善，吉利将于2012 年起加快增长。我们微调对吉利的盈测1-2%。

　　财政状况稳健。截至2010 年底，吉利拥有净现金4.94 亿人民币。应收第三方账款为9.62 亿人民币或17 天。

　　估值和评级。2010 年吉利的产品结构有明显改善，产品均价得到提升，在公司历史上标志着一个重要里程。吉利三个新核心品牌将推出6-8 个新车款，而我们认为公司使用自制自动传动变速箱将于今年下半年起增加公司的市场覆盖面。由于市场预期今年整体行业增长放缓，我们将吉利目标市盈率估值由15 倍下调至12.5 倍，但重申对吉利的“买入”评级。

　　风险。销售增长逊预期、押后推出新产品、更多减价行动及生产成本上升。