辉立证券  杨宗潮

　　2010年本港中小型银行的股价走势凌厉，但集团的股价未能跟上同业股价，2010年全年的市帐率都处于过往5年市帐率平均值与负一个标准差区间。集团截至2010年12月31日止财政年度的除税后溢利增加63.8%或约1.75亿港元至约4.5亿港元。最高的基本因素参值及最低的估值反映集团是本港中小型银行同业中最吸引的，加上集团2010年的业绩录得强劲增长并超越2008年金融海啸水平，我们相信集团2011年的股价会追落后，预测集团2011年的合理市帐率为1.20倍，而2011年预测市盈率为12.0倍，2011年预测每股盈利是0.47港元，按此推算，十二个月目标价为HK$ 5.64，相比现价约有17%潜在升幅，给予集团”买入”评级。

　　商业贷款组合

　　集团的商业贷款组合集中，贷款用于物业投资和运输及运输设备分别占去集团总贷款额51.4%及34.7%，两者合共占去超过85%的总额，贷款利息收入过于集中会增加集团的收入风险，特别是假如2011年香港的地产市场受加息或政策影响而掉头向下，将会令物业投资的贷款需求减少，严重影响集团的利息收入。集团于2010年的物业投资贷款额达66亿港元，同比强劲增长22%，我们预期集团2011年的物业投资贷款额将难以维持高增长，因现时香港的地产市场有放缓迹象，而运输及运输设备的贷款额将与2010年相若，基于以上推断，我们预期集团2011年的贷款总额将会录得同比轻微下跌5%至122.8亿港元。

　　个人贷款组合

　　在个人贷款方面，集团的贷款组合都是比较集中，贷款者主要是用作购买其他住宅物业及其他私人用途，两者分别占去61%及33%总贷款。与商业贷款组合比较，物业投资的贷款在个人贷款组合的比重及金额更大，反映集团的主要贷款对象是个人零售客户，但个人物业贷款的违约风险远高于商业物业贷款，所以集团的个人贷款收入在2011年会有更大的下行风险，我们预期集团2011年的个人贷款总额将会录得同比下跌10%至106亿港元。

　　净利息收入

　　自2008年下半年金融海啸后，除了中国外，全球经济仍未能完全复苏及环球低息环境令集团的净利息差持续收窄，其后集团在2009年的净利息收入已回复增长，直至2010年下半年净利息收入才出现增长放缓。因全球开始展开加息周期，我们预测集团2011年的净利息收入将会创新高，2011年上半年将有6.58亿港元的净利息收入，同比增长5%。

　　分项业务营业收入

　　集团超过80%的营业收入都是来自零售及商业银行及借贷业务，该业务于2010年全年合共贡献近14亿港元，同比增长7%，是集团2010年的盈利增长引擎。其次是财富管理服务、股票经纪及证券管理业务，只占去集团的总营业收入6.7%，2010年环球股市向好，大市成交量高于2009年，而香港在2010年更是全球新股集资额最高的金融市场，但集团的股票经纪及证券管理业务于2010年录得同比下跌8%，反映集团在股票经纪及证券管理业务的市场份额不足，该业务未能受惠于香港股市畅旺。如果集团要发展股票业务将需要投放大量资金及时间与其他银行及证券行竞争，我们认为集团应继续集中发展零售及商业银行及借贷业务，突显集团优势，继续成为集团的盈利增长引擎。

　　2010年的除税后溢利

　　集团截至2010年12月31日止财政年度的除税后溢利增加63.8%或约1.75亿港元至约4.5亿港元，集团的盈利增加主要由于消费融资贷款及商业贷款的耗蚀额减少，以及集团的净利息收入及其他营业收入增加。集团2009年的除税后溢利创了历史新低，由于基数效应，令2010年的除税后溢利录得强劲同比增长，溢利更高于2008年的金融海啸水平，反映集团已渡过最坏时期。

　　派息政策

　　集团的平均派息比率超过50%，高派息比率是利好集团股价的因素之一，即使在2008年金融海啸爆发及2009年欧洲债券危机导致盈利跌至新低，集团的派息比率均超过70%。

　　同业比较

　　与其他本港中小型银行比较，集团的基本因素如净利息差及周息率都是同业中最高，而股东回报率略低于同业平均值。而在估值方面，预测市盈率及市帐率都是同业中最低，估值吸引。最高的基本因素参值及最低的估值反映集团是本港中小型银行同业中最吸引的。

　　估值

　　集团现时市帐率低于过往5年市帐率平均值，为0.83倍，2010年本港中小型银行的股价走势凌厉，但集团的股价未能跟上同业股价，2010年全年的市帐率都处于过往5年市帐率平均值与负一个标准差区间。

　　加上集团2010年的业绩录得强劲增长并超越2008年金融海啸水平，我们相信集团2011年的股价会追落后，市帐率会返回过往5年市帐率平均值，预测集团2011年的合理市帐率为1.20倍，而2011年预测市盈率为12.0倍，2011年预测每股盈利是0.47港元，按此推算，十二个月目标价为HK$ 5.64，相比现价约有17%潜在升幅，给予集团”买入”评级。

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