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　　海通国际

　　国泰2010 年业绩大致符合我们预期，其营业额及纯利分别增加34% 及2 倍至895 亿元及140.48 亿元。该公司建议派发末期股息每股0.78 元，使全年每股股息达1.11 元，按其经常性盈利计算，派息比率为38%。

　　倘撇除特殊收益净额24.15 亿元，国泰2010年的经常性盈利按年增加2.4 倍至116.33 亿元，有关特殊收益净额如下：(1) 出售于港机工程和香港空运货站的权益而录得21.65亿元收益；(2) 因货运燃油附加费的不公平安排触犯欧洲竞争法，国泰须向欧洲委员会支付6.18 亿元罚款而作出的应占拨备；及(3)中国国航(0753.HK,$7.29, 买入) 于去年11月发行新股，国泰于当中的持股量被摊薄1个百分点至18.3%，因而录得视作出售国航而产生的收益8.68 亿元。

　　国泰业绩显著造好，主要原因是交通量强劲增长，以及定价能力回升，足以弥补航油价格上升的影响。于2010 年，该公司的客运和货运量分别按年增加8.6% 及23.2%，乘客运载率按年上升2.9 个百分点至83.4%。年内，乘客和货运收益率分别增加20% 及25%，仅较2008 年的高峰期低4% 和8%。2010 年的航油开支按年增加63%，并占总经营开支的36%，按年升幅达8 个百分点。来自联营公司的整体贡献按年跃升9 倍至25.9 亿元， 其中，国航的贡献最大，占国泰经常性纯利的21%。

　　经营现金流强劲，使国泰截至2010 年底的净债务按年减少41% 至154 亿元，净负债比率按年缩减34 个百分点至28%。该公司致力持续进行扩大运力以及投资在香港兴建新货运站的计划。国泰刚与空中巴士和波音达成协议， 分别订购15 架A330-300 飞机和10 架777-330ER 飞机， 将于2013-15 年付运。所订购飞机的标价合共约470 亿元，但国泰一般可获大幅折扣。国泰亦已确实订购另外67架飞机，当中包括10 架货机。连同其子公司港龙，该本地龙头航空公司现时的机队规模包括130 架飞机及23 架货机。

　　管理层确认，该公司核心客运业务的订票持续强劲，而货运业务则预期保持稳健。公司的整体业务状况仍然良好，然而，由于国泰只能从收取航油附加费弥补约半数的航油支出增幅，并使用对冲工具减低余下风险，因此不断上升的油价或会对其盈利能力构成威胁。考虑到近期油价走势，我们预料国泰的2011 年纯利将为98.17 亿元， 按经常性盈利计算按年减少16%。我们预料其股本回报率达18%，已较2000 年以来录得盈利年度约10% 的平均股本回报率为高。我们把国泰的目标价修订至23.00 元，相当于预计市盈率9.2 倍及市净率1.9 倍。