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　　海通国际

　　亚洲果业2011 年度( 年结日：6 月30 日)上半年的业绩符合我们预期，我们因而保持对该股的盈利预测，并把该股的目标价维持于10.80 元，相当于预计市盈率10.9 倍。

　　该公司2011 年度上半年的营业额按年增加57% 至人民币6.24 亿元， 纯利则按年上升112% 至人民币5.23 亿元，基础每股盈利增长85% 至人民币0.59 元，该公司宣派中期股息每股人民币0.02 元。营业额显著增长的主要原因如下：1) 冬橙的平均售价及销量分别按年跃升9% 及26%；及2) 亚洲果业新收购的加工水果业务- 北海果香园集团带来1 个月收入贡献人民币6,900 万元。

　　尽管信丰种植场的橙树已经成熟，其毛利率由2010 年度上半年的31% 上升至2011 年度同期的40%，但亚洲果业的毛利率却由2010年度上半年的45% 下降至2011 年度同期的44%，原因是合浦种植场正在进行改种计划而导致毛利率由59% 下降至55%，以及把新收购且毛利率较低(29%) 的北海果香园的业绩综合入帐，于半年度期间，北海果香园占亚洲果业总销售的11%。信丰和合浦两个种植场分别占总产量的63% 及37%。部份由于在2010 年度上半年录得一次性上市成本人民币1,600 万元，因此扣除利息、税项、折旧及摊销前溢利(EBITDA)( 撇除生物资产重估效应) 大增89% 至人民币2.4 亿元。

　　北海果香园于去年11 月底加入亚洲果业旗下，并占后者2011 年度上半年收入的11% 及纯利的3%。由于12 月为加工水果业务的淡季，故毛利率及纯利率均相对疲弱，分别为29% 及25%。我们预料北海果香园的毛利率及纯利率将于2011 年度下半年回复至35% 及29% 左右的正常水平，但由于利润率相对较低的加工水果业务对整体销售的贡献上升至33%，故预期整体毛利率将被拖累至43%。由于北海果香园的使用率已高达90%，产能受到局限，展望将来，我们预料北海果香园于2011 及2012 年度的销售将以10-15% 左右的温和幅度增长。位于百色的新种植场将于2012 年1 月试产，将有助把产能由现有的6万吨提升67% 至10 万吨。

　　自育树苗的销售额由2010 年度上半年的人民币400 万元下挫至2011 年度同期的270 万元，原因是2010 年冬季异常寒冷，使当地农户购买及种植树苗的意欲下降。然而，鉴于1-3 月的销售额回升，管理层仍有信心可达成全年销量90-100 万棵的目标，销售额相当于人民币900-1,000 万元。在策略上，向当地农户销售自育树苗不但为公司带来高利润的收入来源，而由于亚洲果业拥有优先购买权，故亦可保障公司可长期获得优质鲜橙的供应。

　　期内，向超市的销量按年增加22% 至38,572吨，占亚洲果业总销量的40%，比重较2010年度上半年的43% 轻微下降。信丰种植场最后一批40 万棵橙树试产的鲜橙主要销售予公司和批发商，正是比重温和下跌的原因。换言之，信丰种植场的鲜橙产量增幅超出公司与超市签订新合约的速度。由于大部份夏橙( 全部来自相对成熟的合浦种植场，信丰种植场只生产冬橙) 将销售予超市( 将于下月签订合约)，我们预料于2011 年度，销售予超市对总销售的比率将回升至45%。分析员: 陈远菲