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　　第一上海  李雪晶

　　新世界百货（825,买入）：11 上半财年收入12.84 亿元，新目标价为7.38港元

　　公司11 上半财年收入为12.84 亿元，同比增长29.9%，而净利润为2.95 亿，同比增长8.3%，净利润增速低于收入增速的原因主要包括：1.公司在10 年将多间管理店转为自有店，使得销售费用增加幅度较大；2.实际税率上升至27%。另外，根据管理层的最新指引，我们相应调低2011-13 财年盈利预测10-12%，同时下调目标价至7.38 港元，给予买入评级。

　　2011 上半年收入12.84 亿元

　　公司公布上半财年业绩，录得收入12.83 亿元，同比增长29.9%。经营利润上升13.9%至4.02 亿元，而净利润只增长8.3%至2.95 亿元，每股盈利0.17 港元，中期派息1.43 亿元。净利润增速低于收入增速的原因有：1.公司在10 年将多间管理店转为自有店，使得销售费用增加幅度较多；2.实际税率提升4%至27%。

　　同店增速较佳，上半年达11.2%

　　公司上半年同店增速较佳，达11.2%。主要因为公司期内对42%的楼面面积进行了形象革新和内部装修工程，提升了人流量及同店增速。分地区来看，公司西南区的门店录得最好同店增速，同期平均约23-24%的水平，其次为东北地区。预计11财年能维持在该同店增速水平。

　　销售费用占比皆有所提升

　　期内主要销售费用的收入占比皆有所提升，其中租金开支的收入占比达到7.3%，而折旧摊销及人工开支的占比也都提升了3-4%。费用开支的提升主要是由于10 年新增门店及管理店转为自有店所导致。我们预期公司在下半财年的租金、人工及折旧费用占销售将继续向上攀升。

　　调整11-13 年盈利预测

　　根据公司最新资讯，我们对11-13 年的盈利预测进行调整。其中，公司的联销扣点率和直销毛利率由于新增门店的影响而被拉底，且未来由于新增门店的因素预计将维持在该水平，我们相应调低11-13 年收入预测2-3%；而销售费用方面，11上半财年由于10 年新开门店和管理店变为自有店的影响而有较大幅度提升，预计销售开支占比将维持在上半财年的水平，11-13 年销售费用占比预计为49.7-50.5%的水平；净利润相应调低10-12%，11 年预计为6.6 亿港元水平

　　调低目标价至7.38 港元，评级买入

　　根据同行11 年19 倍平均市盈率，我们调整公司12 个月目标价，从8.4 港元下调至7.38 港元，该目标价较前日收市价5.73 港元有28.8%的上升空间，调升评级为买入。