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　　国浩资本  袁志峰

　　事件:各地证券交易所之间的并购将导致港交所的估值降级

　　港交所股价分别于过去两个星期、一个月及三个月落后恒生指数4.7%、5.0%与6.0%。股价下跌反映在各地证券交易所最近的并购活动后，市场担忧港交所长期竞争力下降而对其估值作出重估。

　　2010年10月份，新加坡交易所建议与ASX合并。两周前，德国交易所与纽约泛欧交易所商讨并购，这可能产生按市值计全球最大的证券交易所。上海证券交易所最近与巴西证券期货交易所签订备忘录，探讨股票两地上市。本行认为全球范围内交易所一系列并购活动将对港交所基本面产生负面影响。

　　根据彭博资料显示，新交所与ASX目前股价相当于截止到2011年6月30日算的预期市盈率分别为23.4倍与18.4倍。德国交易所与纽约泛欧交易所2011年市盈率分别为12.4倍与14.6倍。港交所估值远高于国际同行。

　　年初至今港元汇率走弱，显示资金不断流出，可能妨碍近期股市表现。实际上，港交所股价与恒生指数高度相关，显示港交所股价进一步上升空间有限。

　　股市成交与新股发行融资为港交所主要的盈利推动力。本月初至今，港股日均成交约735亿元，比2010年全年日均成交686亿元仅上升7%。根据安永预测，香港2011年新股发行金额将从2010年的4,440亿元下降10%至4,000亿元。普华永道预测2011年香港新股发行金额将下降到3,000亿元至3,500亿元。

　　基本因素方面，港交所现价相当于35.4倍2010年市盈率，27.8倍2011年市盈率，2011年预期每股盈利升幅为27%。2010年市盈率相对于恒生指数12.3倍2010年市盈率溢价187%，本行认为这种幅度的溢价太高。实际上，2011年市场共识的盈利增长过高，毕竟新股发行金额下降，而2011年前两个月日均成交增幅不大。

　　维持沽售评级，将6个月目标价下调至141元，相当于30倍2010年市盈率。