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　　海通证券互联网与传媒行业核心分析师  王茹远

　　网龙是国内领先的网络游戏开发及营运商之一、也是较早的移动互联网应用开发和运营商。公司网游业务有望触底回升，同时移动互联网业务被管理层提到了新的战略高度，"91 手机助手、安卓网、熊猫看书"等一系列移动互联网应用有望成为未来新的增长点，将是即将到来的千亿移动互联网市场的有力竞争者和分享者。

　　移动互联网让公司再次焕发生机。智能手机和 3G 用户快速普及给移动互联网带来空前机遇，公司在该领域储备早，"91 手机助手、安卓网、熊猫看书、91 百宝箱"等无线应用已积累了可观的智能手机用户，使得公司在用户、产品、渠道、收入、资本各方面有先入优势，是即将到来的千亿移动互联网市场的有力竞争者和分享者。

　　网游业务将触底回升。网游收入回升主要受益：（1）《魔域》新资料片的推出，公司找到一些召唤老玩家回归的有效方法；（2）游戏海外市场运营的良好表现；（3）2011 年下半年《地下城守护者世界》等大作和新产品的拉动。公司网游业务从 2010年 3 季度已经触底回升，4 季度完整季度运营预计会有更佳表现，网游收入未来依旧可以给公司带来良好的现金流。

　　费用得到良好控制。2009 年由于新开项目多、人员猛增、新游戏推广费用高，费用率一度暴增，导致 09 年在收入增长的情况下利润大幅下滑，经过 2010 年的项目和人员淘汰及优化，逐季恢复到正常水平，预计 11 年收入的增长将大多数转化为利润。

　　无线互联网专项基金旨在打造产业生态平台。与 IDG 资本成立移动互联网专项基金"mFund"，计划未来投资 5000 万美金，支持拥有移动互联网应用、内容和服务的中小企业和个人开发者，投资成功案例有：安卓网、91 手机助手、91 熊猫看书等。mFund 官网和 91 移动开放平台已上线，有望打造一个移动互联网产业生态平台。

　　盈利预测及估值分析。我们预计公司 2011 年收入将达到 7.2 亿元，同比增长近 2亿元，增幅 36%。利润将达到 1.8 亿元，EPS 为 HK$0.40 元。11 年利润依旧主要来自网游贡献，按照网游股平均 10 倍估值，再加上账面现金，公司网游业务每股价值为 HK$6.6 元。无线业务虽然还不能产生大量盈利，但按照 PE 市场上可类比的无线业务的估值，无线业务价值目前至少在 2 亿美金，每股价值为 HK$2.5 元。综合公司合理股价为 HK$9.1 元，首次给予"买入"评级。

　　主要风险。（1）公司网游产品推出进度；（2）核心技术人员流失风险。